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事件：2024年2月23日，兗礦能源的海外核心子公司兗煤澳大利亞（3668.HK）發(fā)布2023年報(bào)數(shù)據(jù)，對(duì)此我們點(diǎn)評(píng)如下：
　　點(diǎn)評(píng)：
　　2023年產(chǎn)銷量逐季度提升，預(yù)計(jì)2024年產(chǎn)量將在3500-3900萬(wàn)噸之間。2023年實(shí)現(xiàn)商品煤產(chǎn)量3340萬(wàn)噸，同比+14%；商品煤銷量3310萬(wàn)噸，同比+13%，其中動(dòng)力煤銷量2840萬(wàn)噸，同比+15%，冶金煤銷量470萬(wàn)噸，同比持平。分季度來(lái)看，兗煤澳洲商品煤產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)逐季度快速恢復(fù)，Q1-4分別實(shí)現(xiàn)590/850/930/970萬(wàn)噸。過(guò)去兩年為了應(yīng)對(duì)澳洲暴雨天氣對(duì)煤炭產(chǎn)量的消極影響，以及抓住煤炭?jī)r(jià)格創(chuàng)歷史新高的機(jī)會(huì)，兗煤澳洲優(yōu)先考慮煤炭開(kāi)采而非預(yù)剝采及巖土剝離活動(dòng)，導(dǎo)致兗煤澳洲剝采活動(dòng)滯后于煤炭開(kāi)采活動(dòng)。2023年初，兗煤澳洲持續(xù)推進(jìn)復(fù)產(chǎn)計(jì)劃，加強(qiáng)露天礦表土剝離工作，實(shí)現(xiàn)商品煤產(chǎn)量逐季度快速增加。兗煤澳洲預(yù)計(jì)2024年權(quán)益商品煤產(chǎn)量將在3500-3900萬(wàn)噸之間。值得注意的是，由于礦區(qū)計(jì)劃產(chǎn)量每個(gè)季度不同，預(yù)計(jì)下半年產(chǎn)量將高于上半年。
　　受俄烏沖突后國(guó)際煤價(jià)回落影響，2023年兗煤澳洲商品煤價(jià)銷售均價(jià)同比回落。兗煤澳洲的主要產(chǎn)品為動(dòng)力煤（約占85%左右），其定價(jià)機(jī)制為低卡煤參考API5指數(shù)、高卡煤參考GCNewc 6000K指數(shù)、且較指數(shù)有約一個(gè)季度的滯后性；煉焦煤產(chǎn)品則主要參考低揮發(fā)分噴吹和半軟焦煤指數(shù)定價(jià)。2023年商品煤銷售均價(jià)232澳元/噸，同比-39%；動(dòng)力煤銷售均價(jià)211澳元/噸，同比-43%；冶金煤銷售均價(jià)356澳元/噸，同比-12%。截至2月23日，澳洲最新市場(chǎng)價(jià)格為API5指數(shù)約96美元/噸（約146澳元/噸）、GCNewc指數(shù)121美元/噸（約184澳元/噸）。我們認(rèn)為，俄烏沖突后煤炭?jī)r(jià)格回落主要是由情緒回歸理性，不可把俄烏沖突后價(jià)格回落當(dāng)做趨勢(shì)。本輪煤炭產(chǎn)能周期、供給約束帶來(lái)的高景氣周期仍在早中期，煤炭中樞價(jià)格有望維持中高位運(yùn)行。
　　2023年商品煤現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本96澳元/噸，2024年現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本預(yù)計(jì)在89-97澳元/噸之間。2023年兗煤澳洲現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本為96澳元/噸，同比+2.1%。受2023年初加強(qiáng)表土剝離工作持續(xù)推進(jìn)復(fù)產(chǎn)計(jì)劃的影響，兗煤澳洲現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本呈現(xiàn)前高后低態(tài)勢(shì)。隨著2023商品煤產(chǎn)量逐季度提升，兗煤澳洲現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本顯著改善，由2023上半年H1的109澳元/噸下降至下半年的86澳元/噸。隨著礦區(qū)復(fù)產(chǎn)計(jì)劃持續(xù)至2024年，包括臨時(shí)使用額外設(shè)備及勞動(dòng)力、計(jì)劃設(shè)備生命周期維護(hù)支出及成本上漲的綜合影響，進(jìn)一步降低單位成本所需時(shí)間可能比產(chǎn)量恢復(fù)的時(shí)間更長(zhǎng)。兗煤澳洲預(yù)計(jì)2024年的現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本在89-97澳元/噸之間，且預(yù)計(jì)下半年的現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本將低于上半年。
　　兗煤澳洲創(chuàng)造正現(xiàn)金流的能力優(yōu)越，分紅政策穩(wěn)定，股息率高。兗煤澳洲2023年內(nèi)支付超過(guò)14億澳元的全額免稅股息（2022年宣派9.24億澳元和2023年中期宣派4.89億澳元），現(xiàn)金回報(bào)水平優(yōu)異。2023年兗煤澳洲償還最后一筆外債3.33億美元后，即處于凈現(xiàn)金狀態(tài)，且年末現(xiàn)金余額達(dá)14億澳元，在手貨幣資金充裕。兗煤澳洲宣派2023末期股息4.29億澳元，則2023年全年股息為9.18億澳元，分紅率為50.6%。對(duì)應(yīng)2月23日收盤(pán)價(jià)，股息率為11.3%，股息回報(bào)水平優(yōu)異。
　　2024年兗煤澳洲凈利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)14.37億澳元，預(yù)計(jì)為兗礦能源帶來(lái)盈利貢獻(xiàn)約42.23億元。我們預(yù)期兗煤澳洲2024年將繼續(xù)增產(chǎn)降本，商品煤銷量實(shí)現(xiàn)3900萬(wàn)噸，現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本實(shí)現(xiàn)89澳元/噸，折舊攤銷費(fèi)用實(shí)現(xiàn)25澳元/噸，特許權(quán)使用費(fèi)實(shí)現(xiàn)18澳元/噸，生產(chǎn)成本總額為132澳元/噸。結(jié)合我們對(duì)煤炭產(chǎn)能周期的研判，煤炭中樞價(jià)格有望維持中高位運(yùn)行，預(yù)計(jì)兗煤澳洲2024年動(dòng)力煤銷售均價(jià)實(shí)現(xiàn)170澳元/噸，冶金煤銷售均價(jià)實(shí)現(xiàn)280澳元/噸，商品煤綜合售價(jià)實(shí)現(xiàn)186澳元/噸。綜上，我們預(yù)期兗煤澳洲2024年凈利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)14.37億澳元，對(duì)應(yīng)兗礦能源62.26%的持股比例，預(yù)計(jì)為兗礦能源帶來(lái)盈利貢獻(xiàn)約42.23億元。
　　盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)：我們持續(xù)看好擁有海外優(yōu)質(zhì)煤炭資產(chǎn)，且具備持續(xù)成長(zhǎng)能力和高成長(zhǎng)空間的能源化工龍頭兗礦能源，我們維持兗礦能源2023-2025年歸母凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè)分別為214.85、244.75、268.83億元，對(duì)應(yīng)2024年2月23日收盤(pán)價(jià)的PE分別為9.43、8.28、7.54倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)內(nèi)外能源政策變化帶來(lái)短期影響；國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)失速或復(fù)蘇嚴(yán)重不及預(yù)期；發(fā)生重大煤炭安全事故風(fēng)險(xiǎn)；公司資產(chǎn)注入進(jìn)程受到不可抗力影響。