>> 國盛證券-量化點評報告-三月可轉(zhuǎn)債量化月報：純債預(yù)期收益下降，轉(zhuǎn)債如何配置？-240312
| 上傳日期： |
2024/3/12 |
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| 1859KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉富兵,林志朋,梁思涵 |
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問題一：相比于債券，當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場是否具有中長期配置價值？
?、賯Ｊ惺沟脗Y產(chǎn)中長期預(yù)期收益降低。近一年債券市場進(jìn)入牛市，YTM大幅下行，我們預(yù)期未來一年短與長久期國債的持有期收益分別僅為1.8%與1.2%。那么在債券預(yù)期回報較低環(huán)境中，對于“固收+資金”有沒有其他性價比較高、且可替代債券以實現(xiàn)較穩(wěn)定收益的資產(chǎn)呢？
?、诋?dāng)前轉(zhuǎn)債市場估值處于低位。我們以以下兩個指標(biāo)判斷轉(zhuǎn)債市場估值與配置價值：1）價格水平類擇時指標(biāo)：信用債YTM與轉(zhuǎn)債YTM差值。當(dāng)YTM差值較低時，說明近期權(quán)益市場承壓，絕大部分轉(zhuǎn)債已經(jīng)跌成了虛值期權(quán)，此時轉(zhuǎn)債期權(quán)的delta較低，權(quán)益風(fēng)險有限。當(dāng)前YTM差值已位于2018年起4.54%分位數(shù)水平，處于歷史較低水平。2）期權(quán)估值類擇時指標(biāo)：CCBA定價偏離度。期權(quán)估值與權(quán)益走勢相關(guān)程度高，因此當(dāng)轉(zhuǎn)債估值處于極低位置時，權(quán)益市場也逐漸接近底部，此時預(yù)期未來轉(zhuǎn)債會獲得“戴維斯雙擊”的收益，即轉(zhuǎn)債估值與正股同時反彈。當(dāng)前CCBA定價偏離度位于2018年起13.94%的分位數(shù)水平，轉(zhuǎn)債價格已低于合理水平。
問題二：偏債轉(zhuǎn)債是否是實現(xiàn)絕對收益的高性價比選擇？
?、佼?dāng)前偏債轉(zhuǎn)債是性價比較高的純債替代資產(chǎn)。我們計算“偏債轉(zhuǎn)債機會成本”=3年期AA級信用債YTM-偏債轉(zhuǎn)債YTM，當(dāng)前機會成本為0.5%，即每年僅需支付約0.5%的機會成本，便可以獲得偏債轉(zhuǎn)債中內(nèi)嵌的虛值看漲期權(quán)。可見偏債轉(zhuǎn)債已處于高性價比階段，具有一定的純債替代價值。
?、谄珎D(zhuǎn)債增強策略。我們在偏債轉(zhuǎn)債中使用轉(zhuǎn)債低估與正股動量因子構(gòu)建了偏債轉(zhuǎn)債增強策略，可以實現(xiàn)13.1%的年化收益。同時我們將國債、偏債增強策略、中證紅利全收益指數(shù)通過波動率倒數(shù)加權(quán)組合，便可實現(xiàn)年化收益7.1%，波動與回撤在3%左右的更穩(wěn)健的絕對收益策略。
問題三：高股息轉(zhuǎn)債策略是否可行？紅利是最近表現(xiàn)最強的風(fēng)格之一，因此我們選擇正股股息率最高的一批轉(zhuǎn)債構(gòu)建了高股息轉(zhuǎn)債策略。
①高股息轉(zhuǎn)債策略的優(yōu)點。高股息轉(zhuǎn)債收益=債底收益+delta×股息率+轉(zhuǎn)債估值波動，可見盡管高股息所獲得的股息率會被打折，但是轉(zhuǎn)債的債底收益會提供一定的補償，使得高股息轉(zhuǎn)債維持了和正股接近的收益，同時降低了波動與回撤。
?、诟吖上⑥D(zhuǎn)債策略的缺點。1）高股息轉(zhuǎn)債對應(yīng)的正股與中證紅利指數(shù)可能存在行業(yè)分布的差別，使得其正股今年表現(xiàn)弱于中證紅利指數(shù)。2）高股息轉(zhuǎn)債策略僅僅考慮了正股的風(fēng)格，而未考慮轉(zhuǎn)債估值是否較高，從而使得策略收益表現(xiàn)一般。因此我們可以在高股息的同時疊加轉(zhuǎn)債低估值與正股強動量因子，構(gòu)成高股息增強策略，實現(xiàn)更優(yōu)的絕對收益。
風(fēng)險提示：以上結(jié)論均基于歷史數(shù)據(jù)和統(tǒng)計模型的測算，如果未來市場環(huán)境發(fā)生明顯改變，不排除模型失效的可能性。
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