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公司披露2023年報(bào)，壽險(xiǎn)NBV 120.39億，同比+30.8%；歸母凈利潤(rùn)272.57億，同比-27.1%；歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)355.18億，同比-0.4%。
　　壽險(xiǎn)“長(zhǎng)航”轉(zhuǎn)型向縱深推進(jìn)，負(fù)債端延續(xù)高景氣。1）2023年公司壽險(xiǎn)NBV為120.39億，同比+30.8% （ Q1/Q2/Q3/Q4單季分別為+16.6%/+54.8%/+51.9%/+3.3%）；新保規(guī)模保費(fèi)同比+3.7%，其中個(gè)險(xiǎn)新保期繳保費(fèi)同比+32.3%至261.75億，銀保新保期繳保費(fèi)同比+170.2%至90.24億，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，“長(zhǎng)航”轉(zhuǎn)型一期成效逐步顯現(xiàn)。2）2023年末保險(xiǎn)營(yíng)銷(xiāo)員為19.9萬(wàn)，同比-17.4%，核心人力規(guī)模企穩(wěn)，產(chǎn)能及收入大幅提升，全年核心人力月人均首年規(guī)模保費(fèi)和月人均首年傭金收入分別同比+26.6%、+46.3%。3）基于對(duì)宏觀環(huán)境和長(zhǎng)期利率趨勢(shì)的綜合考量，公司審慎下調(diào)內(nèi)含價(jià)值長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)至4.5%（原5.0%）、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率至9.0%（原11.0%），調(diào)整后集團(tuán)內(nèi)含價(jià)值為5,294.93億，較年初+1.9%，NBV受影響下滑幅度為8.9%。
　　產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速領(lǐng)跑老三家，且保持了較好的承保盈利水平。2023年公司產(chǎn)險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入為1,883.42億，同比+11.4%，增速領(lǐng)先主要同業(yè)（中國(guó)人保+6.3%、中國(guó)平安+1.4%）；綜合成本率97.7%，同比+0.8pt，其中綜合賠付率69.1%，同比+1.1pt，主因經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)和居民出行增加，綜合費(fèi)用率28.6%，同比-0.3pt。分險(xiǎn)種來(lái)看，車(chē)險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入1,035.14億，同比+5.6%，綜合成本率97.6%，同比+1.1pt，其中綜合賠付率70.6%，同比+1.1 pt，綜合費(fèi)用率27.0%，同比持平；非車(chē)險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入848.28億，同比+19.3%，主要是責(zé)任險(xiǎn)（+31.4%）、農(nóng)業(yè)險(xiǎn)（+28.8%）和健康險(xiǎn)（+18.6%）等快速增長(zhǎng)帶動(dòng)，綜合成本率97.7%，同比持平，業(yè)務(wù)品質(zhì)整體保持穩(wěn)定。
　　資產(chǎn)端受權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)影響。1）2023年末公司投資資產(chǎn)規(guī)模為22,500.73億，較年初+11.3%，其中非公開(kāi)市場(chǎng)融資工具投資規(guī)模為4,182.28億，占比18.6%。2）凈投資收益率4.0%，同比-0.3pt，凈投資收益777.39億，同比+2.3%，主要原因是分紅和股息收入的增長(zhǎng)；總投資收益率2.6%，同比-1.5pt，總投資收益522.37億，同比-28.3%，主要原因是公司執(zhí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則且股票市場(chǎng)整體下跌導(dǎo)致證券買(mǎi)賣(mài)損益及公允價(jià)值變動(dòng)損益的降低；綜合投資收益率2.7%，同比+0.4pt，主要原因是當(dāng)期計(jì)入以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益的權(quán)益類資產(chǎn)的變動(dòng)影響的增長(zhǎng)。
　　利潤(rùn)表現(xiàn)承壓，營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)保持穩(wěn)健。2023年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)272.57億，同比-27.1%（Q1/Q2/Q3/Q4單季分別為+27.4%/-38.7%/-54.3%/-39.3%）；歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)355.18億，同比-0.4%保持穩(wěn)定，彰顯公司業(yè)務(wù)韌性。每股分紅1.02元，靜態(tài)股息率4.5%。
　　維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。2023年公司壽險(xiǎn)縱深推進(jìn)“長(zhǎng)航”轉(zhuǎn)型，產(chǎn)險(xiǎn)量增質(zhì)穩(wěn)，整體經(jīng)營(yíng)保持穩(wěn)健。2024年壽險(xiǎn)持續(xù)推進(jìn)以組織變革為先導(dǎo)的內(nèi)勤轉(zhuǎn)型，產(chǎn)險(xiǎn)有效益、可持續(xù)的高質(zhì)量發(fā)展態(tài)勢(shì)有望進(jìn)一步鞏固，啞鈴型資產(chǎn)配置策略亦有助于公司持續(xù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健投資收益?？紤]到會(huì)計(jì)準(zhǔn)則切換和短期權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為315/346/374億元，對(duì)應(yīng)增速+16%/+10%/+8%。當(dāng)前公司股價(jià)對(duì)應(yīng)23年底EV僅0.42x，預(yù)計(jì)后續(xù)上行空間較大。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：壽險(xiǎn)發(fā)展受困，產(chǎn)品吸引力下降，隊(duì)伍轉(zhuǎn)型低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，監(jiān)管收緊，股市低迷，利率下行。