>> 東吳證券(香港)-萬達電影(002739)新時代、新班子，院線龍頭價值重估-240408
| 上傳日期： |
2024/4/8 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
東吳證券（香港） |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳睿彬 |
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引言：院線龍頭如何能價值重估？疫后院線公司重回正常經(jīng)營軌道，23年末儒意投資擬入股萬達電影，隨后萬達電影實控人及董事長變更，公司發(fā)展掀開新篇章；24年初SORA發(fā)布，AI新技術(shù)或?qū)⒔o影視行業(yè)帶來新的變量。我們認為公司核心價值或?qū)⒂瓉碇毓?，成為具備利潤安全墊（影院業(yè)務(wù)）、向下減值風險可控，同時又具有向上期權(quán)的標的。
國內(nèi)影院業(yè)務(wù)復(fù)盤：盈利能力領(lǐng)先，逆風收獲份額。1）14~15年：行業(yè)高速成長期，銀幕擴張驅(qū)動為主，萬達電影作為行業(yè)龍頭，年利潤最高近11億元。2）16~19年：行業(yè)增速放緩，逐漸轉(zhuǎn)向內(nèi)容質(zhì)量驅(qū)動，競爭加劇，公司盈利能力下滑，年利潤峰值12億元。3）20~22年：疫情成最大變量，票房減少，供給加速出清；公司盈利能力受損，但院線票房份額從19年14%提升至22年17%。4）23年之后：逐步回到常態(tài)化階段，但觀影需求仍未完全修復(fù)（23年國產(chǎn)片觀影人次低于19年，一線城市在銀幕數(shù)減少前提下，單銀幕人次只有2019年的64%），公司利潤仍有空間。
份額與利潤仍有潛力，潛在利潤空間或達30億元。基于對電影行業(yè)內(nèi)生需求修復(fù)的判斷以及內(nèi)容大小年的假設(shè)，我們中性預(yù)計國內(nèi)電影觀影人次空間近17億次。公司競爭優(yōu)勢明顯，在政策支持下，可借鑒海外院線龍頭成長路徑，通過自建影院及加大對優(yōu)質(zhì)影院的整合并購進一步提高市場份額。公司觀影人次提升后有望放大運營杠桿，同時優(yōu)化高毛利率的廣告、商品銷售等業(yè)務(wù)，潛在利潤空間進一步提高，中性場景中，我們預(yù)計公司國內(nèi)影院業(yè)務(wù)潛在稅后利潤空間有望達到30億元。再加上海外影院常態(tài)化下每年貢獻2.5-3億凈利潤，影院業(yè)務(wù)有望為公司提供利潤安全墊和穩(wěn)健現(xiàn)金流。
儒意入股+ AI帶來向上期權(quán)，向下減值風險可控。1）24年初儒意投資控股萬達電影，柯利明先生成公司實控人，陳曦女士成為公司董事長。頂尖電影制作/投資人帶隊，公司電影制作業(yè)務(wù)資源和制作實力有望增強，該業(yè)務(wù)后續(xù)收入及盈利能力或給市場帶來驚喜。2）AI技術(shù)賦能下中腰部影片供給有望豐富，驅(qū)動行業(yè)需求增長。AI新技術(shù)或與行業(yè)分線發(fā)行新趨勢共同重塑供需局面，通過更加精細化的、區(qū)域化的電影內(nèi)容發(fā)行挖掘潛在觀影需求。公司作為院線龍頭和影視制作方有望從中受益。3）截至2023/6/30，萬達影視商譽價值剩余8.6億元，減值風險可控。
盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計公司23/24/25年歸母凈利潤實現(xiàn)11/15/18億元，歸母凈利率分別為8%/9%/10%?？紤]到公司作為國內(nèi)院線龍頭，且市占率和利潤釋放仍有空間，儒意入股有望為公司電影制作業(yè)務(wù)注入活力，我們給予公司2024年17倍EV/EBITDA（介于行業(yè)平均水平和美國院線龍頭之間），對應(yīng)市值目標457億元人民幣，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：票房不及預(yù)期，AI技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期，商譽減值風險
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