>> 華泰證券-敷爾佳(301371)醫(yī)用敷料龍頭，功效護膚品再出發(fā)-240411
| 上傳日期： |
2024/4/12 |
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| 2579KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
孫丹陽,林寰宇 |
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醫(yī)用敷料先行確立龍頭地位，功效護膚品助力新增長
公司創(chuàng)始人于2014年率先完成重要產(chǎn)品“醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼”的研發(fā)，2015年推出品牌敷爾佳。敷爾佳已積累較高品牌知名度，功能性護膚品及醫(yī)療器械貼片類產(chǎn)品在皮膚護理市場已深入人心。因消費復(fù)蘇節(jié)奏影響，23H1公司增長趨緩。23H2公司發(fā)力抖音/快手/淘系達播自播，依托美白/祛痘面膜等新品，拓張線上渠道。上海研發(fā)中心落地有助全國戰(zhàn)略布局，研發(fā)專注產(chǎn)品功能性成分/劑型的創(chuàng)新，重組膠原蛋白注射填充產(chǎn)品已在研。今年御齡緊致次拋精華液/復(fù)顏凝時抗皺面膜等新品有望帶來新增長點。預(yù)計23-25年EPS2.10/2.21/2.43元，可比公司2024PE23倍，考慮公司近年來增速放緩（預(yù)測未來三年營收CAGR11.16%，可比公司均值24.22%），給予24年18倍PE，目標(biāo)價39.78元，首次覆蓋給予增持評級。
敷爾佳：皮膚護理產(chǎn)品領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)者
借助專業(yè)藥企背景，2016年公司以術(shù)后皮膚修護為切入點，基于敷爾佳品牌推出醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼白膜與黑膜兩款明星產(chǎn)品，2018年起逐漸向功能性護膚品拓展，至今已形成貼片類為核心、多種劑型產(chǎn)品相配合的豐富矩陣，其中貼片類產(chǎn)品市場地位領(lǐng)先，2021年市場排名第一（弗若斯特沙利文）。公司股權(quán)高度集中，創(chuàng)始人持股比例達到84.41%（截至2023.9.30）。
功效護膚行業(yè)快速增長，國貨份額有望持續(xù)提升
經(jīng)歷22年增速下滑后，美妝行業(yè)23年有所復(fù)蘇，但復(fù)蘇態(tài)勢前高后低。22年化妝品行業(yè)線上滲透率已達42.3%，各平臺趨勢有分化：23年淘系護膚+彩妝GMV2401.8億元/yoy-10.4%，增長仍承壓；抖音GMV2025.2億元/yoy40.3%，是線上渠道重要增長引擎。分品類，功效護膚品仍處快速增長階段，其中，功能性護膚品為主要品類。伴隨本土美妝產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，13-22年國貨份額從24.2%提升至29.4%（基于歐睿測算），23年消費環(huán)境變化、監(jiān)管加強，日系、外資高端大盤增長放緩，頭部國貨品牌表現(xiàn)更突出。
科技賦能、品質(zhì)第一、功效先行
1）產(chǎn)品端，以兩大醫(yī)用敷料單品白膜+黑膜積累較高品牌知名度（22年營收占比47.74%）。公司不斷挖掘消費者的潛在需求，積極擴充膠原蛋白、蝦青素、積雪草等新成分的功能性護膚品，并從貼片類向多元品類延伸。2）渠道端，公司線上/線下收入占比45.13% /54.87%（23H1），線下渠道近年來增長承壓，線上內(nèi)容電商的發(fā)展助力增長更快，其中抖音為主力驅(qū)動。3）營銷端，早期抓住社交營銷紅利期，積極布局于新業(yè)態(tài)/新媒體營銷方式。4）公司已完成產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合，后續(xù)有望積累更多研發(fā)儲備，帶來增長動力。
風(fēng)險提示：新品爬坡較慢；銷售費用率提升；股權(quán)高度集中。
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