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周四上午統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，3月CPI同比上漲0.1%，預(yù)期漲0.3%，前值漲0.7%；3月PPI同比降2.8%，預(yù)期降2.7%，前值降2.7%。近期銅價(jià)上漲較快，引發(fā)市場(chǎng)通脹預(yù)期，但PPI同比降幅繼續(xù)走擴(kuò)，如何看待通脹的強(qiáng)預(yù)期與弱現(xiàn)實(shí)？
　　一、理解通脹的強(qiáng)預(yù)期與弱現(xiàn)實(shí)
　　強(qiáng)預(yù)期：供給偏緊格局下，銅價(jià)向上的彈性較高，方向較為確定。2024-2025年全球銅的新投產(chǎn)能或大幅回落，2024年以來(lái)我國(guó)銅冶煉費(fèi)快速下行歷史極低水平，供給短缺局面下，銅價(jià)向上的彈性較高。
　　弱現(xiàn)實(shí)之一：短期銅庫(kù)存去化速度較慢，后續(xù)漲價(jià)的速率仍需關(guān)注需求端變化。未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)或逐步進(jìn)入降息周期、3月中美制造業(yè)PMI表現(xiàn)較好等因素催化下，市場(chǎng)博弈銅漲價(jià)的預(yù)期高漲。但從銅的需求端看，通常往年銅在3月開(kāi)始去庫(kù)，而今年3月以來(lái)銅仍在持續(xù)累庫(kù)過(guò)程中，去化速度較慢，體現(xiàn)需求端的疲軟，或?qū)罄m(xù)銅價(jià)上漲的幅度和持續(xù)性產(chǎn)生影響。
　　弱現(xiàn)實(shí)之二：輸入性通脹顯現(xiàn)，但國(guó)內(nèi)基建和地產(chǎn)相關(guān)大宗品表現(xiàn)仍偏弱。2024年以來(lái)，海外原油、有色代表的輸入性通脹顯現(xiàn)，但鋼鐵、水泥價(jià)格仍處偏弱區(qū)間，反應(yīng)國(guó)內(nèi)基建和地產(chǎn)相關(guān)需求仍偏弱。國(guó)際與國(guó)內(nèi)大宗品表現(xiàn)分化，是當(dāng)前PPI仍處下行階段的主要原因。
　　目前PPI連續(xù)5個(gè)月環(huán)比為負(fù)，后續(xù)若銅價(jià)等大宗商品延續(xù)偏強(qiáng)表現(xiàn)，或帶動(dòng)輸入性通脹，但仍需觀察其價(jià)格上漲的持續(xù)性，同時(shí)考慮國(guó)內(nèi)寬信用政策的生效情況，綜合對(duì)PPI轉(zhuǎn)正時(shí)點(diǎn)進(jìn)行判斷。（1）季節(jié)性情境：PPI環(huán)比取季節(jié)性水平（2014年以來(lái)同期均值），則PPI轉(zhuǎn)正時(shí)點(diǎn)或在四季度。（2）積極情境：考慮銅漲價(jià)因素，參考銅冶煉費(fèi)處于歷史低位窗口銅價(jià)的漲幅均值為20%，假設(shè)在4-7月以每月5%增速維持增長(zhǎng)（有色彈性約為5.8%），則PPI轉(zhuǎn)正時(shí)點(diǎn)有望提前至或6月份。（3）悲觀情境：輸入性通脹壓力與國(guó)內(nèi)基本面偏弱帶來(lái)的價(jià)格效應(yīng)對(duì)沖，環(huán)比持續(xù)為0，則年內(nèi)或難看到PPI轉(zhuǎn)正。
　　二、3月PPI：輸入性通脹顯現(xiàn)，但鋼鐵、水泥仍有拖累，同比降幅走擴(kuò)
　　1、PPI環(huán)比：降幅收窄至-0.12%附近，采掘工業(yè)進(jìn)一步惡化，主要受原材料工業(yè)支撐。3月生產(chǎn)資料價(jià)格下降0.1%（+0.2pct），其中采掘工業(yè)價(jià)格下降0.8%（-1pct），原材料工業(yè)價(jià)格上漲0.3%（+0.7pct），加工工業(yè)價(jià)格下降0.2%（+0.1pct），合計(jì)影響PPI下降約0.08個(gè)百分點(diǎn)；下游的生活資料價(jià)格下降0.1%（持平），影響PPI下降約0.04個(gè)百分點(diǎn)。
　　2、分行業(yè)：（1）30個(gè)公布PPI的行業(yè)：工業(yè)生產(chǎn)者行業(yè)中價(jià)格下降的行業(yè)數(shù)量從20個(gè)下降至15個(gè)。（2）支撐項(xiàng)：輸入性的原油、有色產(chǎn)業(yè)鏈。（3）拖累項(xiàng)：基建和地產(chǎn)相關(guān)的黑色、水泥等行業(yè)；此外，煤炭、燃?xì)獾炔膳袠I(yè)價(jià)格季節(jié)性下降。
　　三、3月CPI：春節(jié)效應(yīng)退坡，服務(wù)消費(fèi)“小月更小”，同比下行至0.1%
　　1、3月春節(jié)效應(yīng)退坡，CPI食品項(xiàng)季節(jié)性回落，非食品項(xiàng)中服務(wù)消費(fèi)“小月更小”，CPI同比下行至0.1%，環(huán)比從1.03%大幅回落至-0.96%，影響CPI變動(dòng)從高到低依次是：能源（0.07pct）＞核心消費(fèi)品（0）＞畜肉（-0.12pct）＞服務(wù)消費(fèi)（-0.44pct）＞生鮮（-0.47pct）。
　　2、食品項(xiàng)環(huán)比：回落至-3.2%，符合季節(jié)性。（1）畜肉價(jià)格繼續(xù)下降；（2）生鮮：春節(jié)過(guò)后消費(fèi)需求回落，氣溫偏高導(dǎo)致供應(yīng)充足，多數(shù)生鮮價(jià)格回落。
　　3、非食品項(xiàng)環(huán)比：回落至-0.5%附近，處于季節(jié)性偏低水平。（1）能源：油價(jià)小幅上漲；（2）核心消費(fèi)品：支撐項(xiàng)是服裝和金飾品，拖累項(xiàng)是汽車和家具，影響基本對(duì)沖；（3）服務(wù):節(jié)后出行、文娛等服務(wù)消費(fèi)退坡，旅游呈現(xiàn)“小月更小”的特征，CPI服務(wù)環(huán)比大幅回落至-1.1%附近。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：大宗商品價(jià)格超預(yù)期上漲，測(cè)算存在誤差僅供參考。