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事件：中國(guó)人壽公布2024年一季報(bào)，2024一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1209.70億元，同比+14.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)206.44億元，同比-9.3%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率4.31%，同比-1.70pct。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　保費(fèi)增長(zhǎng)領(lǐng)先同業(yè)，營(yíng)收實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，受投資拖累凈利潤(rùn)同比小幅承壓。1Q24公司總保費(fèi)收入同比+3.2%至3376.38億元，在同期1Q23高基數(shù)基礎(chǔ)上仍實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)，一季度公司保費(fèi)增速領(lǐng)先主要同業(yè)，我們認(rèn)為體現(xiàn)了公司強(qiáng)大的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)和經(jīng)營(yíng)韌性。
　　負(fù)債端結(jié)構(gòu)和質(zhì)態(tài)改善，推動(dòng)NBV亮眼表現(xiàn)。在預(yù)定利率下調(diào)、“報(bào)行合一”持續(xù)推進(jìn)背景下，公司持續(xù)強(qiáng)化資產(chǎn)負(fù)債管理，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，在保持規(guī)模仍能在高基數(shù)下持續(xù)穩(wěn)健的同時(shí)，中長(zhǎng)期期交業(yè)務(wù)快速發(fā)展，推動(dòng)NBV同比高增。1Q24公司新單保費(fèi)同比小幅下降4.4%至1124.44億元，主要系公司主動(dòng)壓縮低價(jià)值躉交產(chǎn)品規(guī)模，同時(shí)十年期及以上首年期交保費(fèi)同比+25.4%至251.91億元，占比首年期交保費(fèi)為33.67%，同比+5.57pct。依托中長(zhǎng)期期交業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)和降本增效帶動(dòng)下，一季度NBV同比高增26.3%，實(shí)現(xiàn)近年來(lái)最高增速。
　　渠道人力：規(guī)模保持企穩(wěn)趨勢(shì)，質(zhì)態(tài)不斷改善。截至1Q24公司個(gè)險(xiǎn)銷(xiāo)售人力為62.2萬(wàn)人，在隊(duì)伍人力鞏固的同時(shí)，隊(duì)伍質(zhì)態(tài)明顯改善，個(gè)險(xiǎn)績(jī)優(yōu)人數(shù)規(guī)模和占比均提升，月人均首年期交保費(fèi)同比+17.7%，我們認(rèn)為公司個(gè)險(xiǎn)人力規(guī)模伴隨經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已逐步企穩(wěn)，存量和新增人力均有望實(shí)現(xiàn)人均產(chǎn)能的持續(xù)提升并帶動(dòng)負(fù)債端銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)的改善，中長(zhǎng)期業(yè)務(wù)占比有望持續(xù)提升并帶動(dòng)NBV增長(zhǎng)。
　　投資端：利率下行背景下，投資收益率繼續(xù)承壓，投資規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)。1Q24公司簡(jiǎn)單年化總投資收益率和簡(jiǎn)單年化凈投資收益率分別為3.23%和2.82%，分別同比-0.98pct和-0.80pct，1Q24總投資收益和凈投資收益分別同比+7.2%和-0.1pct，投資資產(chǎn)較年初+4.8%，受長(zhǎng)端利率中樞持續(xù)下行和權(quán)益波動(dòng)影響，凈、總投資收益率仍處下行趨勢(shì)，受益于投資規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)，凈、總投資收益整體保持穩(wěn)健。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司負(fù)債端已顯現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，伴隨宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，改革效果有望進(jìn)一步顯現(xiàn)。公司存量業(yè)務(wù)基礎(chǔ)龐大，經(jīng)營(yíng)韌性較強(qiáng)，當(dāng)前個(gè)險(xiǎn)代理人隊(duì)伍業(yè)務(wù)率先企穩(wěn)，同時(shí)隊(duì)伍轉(zhuǎn)型下，專(zhuān)業(yè)化、職業(yè)化等能力持續(xù)提升，帶動(dòng)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，NBVM有望持續(xù)提升。整體來(lái)看，公司始終堅(jiān)持審慎經(jīng)營(yíng)，嚴(yán)格執(zhí)行“報(bào)行合一”等新規(guī)落地，市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)更加穩(wěn)固，綜合實(shí)力有望持續(xù)增強(qiáng)，短期內(nèi)重點(diǎn)關(guān)注宏觀政策“組合拳”逐步發(fā)力落地的背景下，投資端的長(zhǎng)端利率及權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)或有望迎來(lái)修復(fù)并帶來(lái)對(duì)公司凈、總投資收益的提振和估值彈性。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年EPS分別為0.96/1.15/1.29，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行；代理人隊(duì)伍增員困難和產(chǎn)能下滑導(dǎo)致人員脫落；資本市場(chǎng)大幅波動(dòng)；居民消費(fèi)意愿持續(xù)下行。