>> 華西證券-山西汾酒(600809)Q1利潤超預期，“汾享禮遇”營銷再強化-240426
| 上傳日期： |
2024/4/26 |
大?。?/td>
| 924KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
寇星 |
| 下載權限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
事件概述
公司發(fā)布23年年報和24年一季報，23年實現(xiàn)收入319.3億元，同比+21.8%；歸母凈利104.4億元，同比+28.9%。23Q4實現(xiàn)收入51.8億元，同比+27.4%；歸母凈利10.1億元，同比+2.0%。24Q1實現(xiàn)收入153.4億元，同比+20.9%；歸母凈利62.6億元，同比+30.0%。24Q1收入符合市場預期，業(yè)績超過市場預期。
分析判斷:
量價齊升趨勢延續(xù)，24Q1中高價酒維持高增長
分產(chǎn)品來看，23年中高價酒/普通酒分別實現(xiàn)收入232.0/85.4億元，分別同比+22.6%/+20.2%；其中，中高價酒量價貢獻分別+11.3%/+10.1%，普通酒量價貢獻分別+18.5%/+1.4%；24Q1中高價酒/普通酒分別實現(xiàn)收入118.6/34.4億元，分別同比+24.9%/+9.9%。我們認為23年中高價酒量價齊升，價增貢獻主要來源于青花系列，量增貢獻主要來源于巴拿馬和老白汾等，普通酒量增主要來源于玻汾和配制酒等。我們認為24Q1量價趨勢有望延續(xù)，中高價酒維持高增長。
分區(qū)域來看，23年省內(nèi)外分別實現(xiàn)收入120.8/196.6億元，分別同比+20.4%/+22.8%；其中，省內(nèi)量價貢獻分別+17.7%/+2.3%，省外量價貢獻分別+15.6%/+6.3%；24Q1省內(nèi)外分別實現(xiàn)收入56.0/97.0億元，分別同比+11.4%/+27.6%。我們認為煤炭紅利支撐省內(nèi)結(jié)構(gòu)升級，中高檔酒中老白汾和巴拿馬受益，省外經(jīng)銷商數(shù)量增加（凈+251家）+青花系列全國化貢獻量價增長。我們判斷24Q1省外高增長主因營銷改革強化組織能力繼續(xù)做大全國規(guī)模。
24Q1合同負債55.9億元，同比+34.0%；銷售收現(xiàn)142.02億元，同比+44.7%；經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額34.3億元，同比+105.1%。我們判斷合同負債和銷售收現(xiàn)增加，一方面24年春節(jié)回款更多集中在24Q1，另一方面3月公司提價吸引資金提前打款（根據(jù)名酒觀察）；經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額翻倍主因流出增長慢于流入。
結(jié)構(gòu)升級+費用率下行，業(yè)績穩(wěn)步向上
23FY/23Q4毛利率分別75.3%/72.1%，分別同比-0.1/+3.0pct，中高價酒和普通酒結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，23年毛利率基本持平。23FY銷售/管理/研發(fā)費用率分別10.1%/3.8%/0.3%，分別同比-2.9/-0.9/+0.1pct；23Q4銷售/管理/研發(fā)費用率分別13.3%/6.4%/0.6%，分別同比+4.7/-3.6/+0.2pct，銷售費用率下降我們預計主因廣告及業(yè)務宣傳費同比-11%，管理費用率下降主因規(guī)模效應。綜上23FY/24Q1凈利率分別32.8%/19.4%，分別同比+1.6/-4.8pct。我們認為Q4凈利率下降主因單季度銷售費用率提升，全年凈利率依然向上。
24Q1毛利率77.5%，同比+1.9pct，我們判斷主因中高價酒高增長，占比進一步提升。24Q1銷售/管理/研發(fā)費用率分別7.5%/2.0%/0.2%，分別同比-0.5%/-0.1%/持平，費用率下降預計主因規(guī)模效應。綜上結(jié)構(gòu)升級+費用率下行業(yè)績穩(wěn)步向上，24Q1凈利率40.9%，同比+2.7pct。
“汾享禮遇”新模式，進一步強化營銷改革
根據(jù)名酒觀察，汾酒于2023年10月推進“汾享禮遇”模式，在該模式下，酒廠每季度會對合作經(jīng)銷商的銷售情況進行收集整理，數(shù)字化上傳至終端，再逐一針對性給予補貼，并規(guī)定下季度利潤細則。此舉意在統(tǒng)一全國汾酒價格，阻斷異地賣酒亂象，將市場主動權攥回酒廠。我們認為新模式一方面有利于在白酒產(chǎn)業(yè)長價值鏈中精準分配經(jīng)銷商渠道利潤、終端返利和消費者開瓶紅包等多項營銷費用支出的平衡，有利于全方面維護價盤穩(wěn)定；另一方面有利于擺脫傳統(tǒng)白酒企業(yè)需要采用人海戰(zhàn)術+長期積累才能形成的渠道營銷組織能力，可以利用數(shù)字化手段更高效提升組織經(jīng)營效率。我們判斷在汾酒接近400億收入體量下，新模式將進一步強化公司的組織營銷改革，有望助推公司全國化收入體量邁入新臺階。
投資建議
根據(jù)公司年報和一季報調(diào)整盈利預測，24-25年營業(yè)收入由379/450億元上調(diào)至386/461億元，新增26年營業(yè)收入540億元；24-25年歸母凈利由132/162億元上調(diào)至132/163億元，新增26年歸母凈利196億元；24-25年EPS由10.79/13.26元上調(diào)至10.85/13.36元，新增26年EPS16.03元，2024年04月26日收盤價252.29元對應PE分別23/19/16倍，維持“買入”評級。
風險提示
宏觀經(jīng)濟下行影響消費需求；食品安全問題；旺季需求不及預期；行業(yè)內(nèi)競爭加?。?020年12月，上交所對公司時任董事長李秋喜予以監(jiān)管關注等。
|
|
