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1Q24業(yè)績披露：1Q24特斯拉總收入同比-8.7%/環(huán)比-15.4%至213.0億美元，GAAP毛利率17.4%（同比-2.0pcts/環(huán)比-0.2pcts），Non-GAAP歸母凈利潤同比-47.6%/環(huán)比-38.2%至15.4億美元。1Q24業(yè)績同環(huán)比回落，主要由于：1）季節(jié)性因素+全球經(jīng)濟(jì)尚待修復(fù)，2）國內(nèi)降價(jià)、美國Mode 3 IRA補(bǔ)貼減少，3）美國Model 3煥新版、Cybertruck爬坡，4）柏林工廠停產(chǎn)等因素影響。
　　維持2024E汽車業(yè)務(wù)銷量/收入微增的判斷：1Q24特斯拉全球交付量同比-8.5%/環(huán)比-20.2%至38.7萬輛，汽車業(yè)務(wù)收入同比-12.9%/環(huán)比-19.4%至173.8億美元（ASP同比-7.3%/環(huán)比基本持平約4.3萬美元），汽車業(yè)務(wù)毛利率18.5%（同比-2.6pcts/環(huán)比-0.4pcts），Non-GAAP單車凈利潤同比-42.7%/環(huán)比-22.6%至3,971美元，自由現(xiàn)金流凈流出25.3億美元（預(yù)計(jì)2Q24E庫存周轉(zhuǎn)率改善，自由現(xiàn)金流有望重新轉(zhuǎn)正）。我們判斷，1）1Q24毛利率表現(xiàn)好于預(yù)期，主要由于內(nèi)部降本+FSD收入貢獻(xiàn)增加。2）現(xiàn)有車型以價(jià)換量趨勢(shì)延續(xù)（4/21中國特斯拉全系降價(jià)1.4萬元、4/20美國Model Y/S/X降價(jià)2,000美元），Cybertruck增量貢獻(xiàn)或相對(duì)有限（當(dāng)前周產(chǎn)能1,000輛），維持2024E汽車業(yè)務(wù)銷量/收入微增的判斷。3）儲(chǔ)能業(yè)務(wù)持續(xù)取得突破（1Q24儲(chǔ)能業(yè)務(wù)毛利率同比+13.7pcts/環(huán)比+2.8pcts至24.6%），管理層指引2024E儲(chǔ)能裝機(jī)量將同比增加75%+。
　　下一代平臺(tái)車型量產(chǎn)計(jì)劃提前+AI推進(jìn)有望成為催化劑，聚焦Robotaxi發(fā)布日：管理層指引，1）下一代平臺(tái)車型量產(chǎn)計(jì)劃提前，預(yù)計(jì)于2024E年底-2025E年初量產(chǎn)（vs.此前量產(chǎn)指引時(shí)間為2H25E）；2）FSDV12已推送至北美搭載HW 3.0硬件的所有車型，當(dāng)前使用人數(shù)約50%、訓(xùn)練里程數(shù)超3億英里（預(yù)計(jì)年底將達(dá)8.5萬個(gè)H100訓(xùn)練集群）；3）機(jī)器人或最快于2025E年底前對(duì)外銷售。我們看好特斯拉定位于AI的產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢(shì)、以及由理念/技術(shù)引領(lǐng)全球智能電動(dòng)車變革驅(qū)動(dòng)的兌現(xiàn)能力。1）Model 3/Y已步入產(chǎn)品中后期，市場(chǎng)對(duì)2024E基本面承壓已有預(yù)期。2）聚焦Robotaxi發(fā)布日，預(yù)計(jì)下一代平臺(tái)車型量產(chǎn)計(jì)劃提前、以及AI推進(jìn)有望成為催化劑，靜待新車型發(fā)布與智駕拐點(diǎn)的臨近。
　　上調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)：鑒于行業(yè)競爭加劇與主力車型以價(jià)換量風(fēng)險(xiǎn)，我們下調(diào)2024E-2026ENon-GAAP歸母凈利潤16%/14%/12%至92.6億美元、103.5億美元、116.6億美元。我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)2024E基本面承壓已有預(yù)期，預(yù)計(jì)下一代平臺(tái)車型量產(chǎn)計(jì)劃提前、以及AI推進(jìn)有望成為催化劑，上調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：以價(jià)換量不及預(yù)期；新車型+新技術(shù)不及預(yù)期；新工廠爬坡不及預(yù)期