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前言：佛家語，一月三舟，“同是一個(gè)月亮，三只船上的人看的角度各不一樣。”當(dāng)下的宏觀，從四個(gè)角度（量、價(jià)、金融、財(cái)政）來看，也存在一定的差異。
　　對(duì)于樂觀者而言，可以理解為出口帶動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)在回暖；名義GDP同比見底；財(cái)政支出將加快；可預(yù)期的降息降準(zhǔn)背景下，股債有上行催化。但，對(duì)于悲觀者而言，可以理解為經(jīng)濟(jì)內(nèi)需依然偏弱，且出口面臨的貿(mào)易環(huán)境可能在惡化；名義GDP同比上行更多來自基數(shù)帶動(dòng)；財(cái)政的化債影響是否已充分體現(xiàn)尚未可知；金融層面在美聯(lián)儲(chǔ)降息可能推遲背景下，國內(nèi)降息或意味著匯率彈性在加大，權(quán)益資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)有所上升。
　　后續(xù)來看，宏觀環(huán)境的關(guān)鍵性變化或在于“價(jià)”?！皟r(jià)”的彈性上升意味著內(nèi)需或在好轉(zhuǎn)對(duì)出口的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂可以下降、意味著財(cái)政的收入會(huì)好轉(zhuǎn)、意味著匯率的壓力會(huì)減輕，也意味著企業(yè)的利潤彈性能上行。我們建議觀測(cè)四大領(lǐng)先指標(biāo)——企業(yè)居民存款剪刀差、M1、PMI與煤炭價(jià)格。目前尚未識(shí)別到。
　　（一）量：出口的機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)
　　對(duì)于經(jīng)濟(jì)量的層面，2024年的亮點(diǎn)在于外需在溫和回升中，WTO預(yù)計(jì)2024年全球出口貿(mào)易量增速有望達(dá)到2.6%左右，大幅好于2023年的-1.2%。
　　但出口的挑戰(zhàn)在于，“外部環(huán)境復(fù)雜性、嚴(yán)峻性、不確定性明顯上升?！蔽覀儚馁Q(mào)易訴訟的角度予以思考。以我國被訴貿(mào)易救濟(jì)案件數(shù)量作為貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)的代理變量。從分行業(yè)數(shù)據(jù)看，出口份額10%左右或是個(gè)閾值：當(dāng)我國出口份額超過10%，被訴案件數(shù)量往往會(huì)隨著份額提高而快速提升（如鋼鐵工業(yè)、金屬制品工業(yè)）。當(dāng)前我國部分行業(yè)出口份額快速上行，或面臨這一壓力。例如汽車行業(yè)，2022年我國汽車工業(yè)出口份額10.3%，已經(jīng)觸達(dá)該閾值。
　?。ǘ﹥r(jià)：同比的上行與環(huán)比的不確定
　　對(duì)于經(jīng)濟(jì)的價(jià)的層面，同比大概率趨于上行。以綜合性的名義GDP來看，1季度同比為4.2%，預(yù)計(jì)2季度有望回升至4.5%以上，至四季度回升至5%以上。
　　但，目前來看，同比的上行預(yù)測(cè)更多來自基數(shù)影響，就環(huán)比而言，考慮到1季度偏低的產(chǎn)能利用率、偏低的產(chǎn)銷率，以及偏低的企業(yè)-居民存款增速差，尚缺少較為確定的上行的預(yù)測(cè)依據(jù)。
　?。ㄈ┴?cái)政：預(yù)算的內(nèi)與外
　　對(duì)于財(cái)政而言，結(jié)合4月政治局會(huì)議的部署，后續(xù)大概率迎來債券發(fā)行的加快以及支出的加快。我們測(cè)算，5-12月，政府債凈融資，同比將多增2萬多億。
　　但，另一個(gè)需要考慮的問題是預(yù)算之外，也即準(zhǔn)財(cái)政部分。包括直接融資（城投債）、間接融資（國企的信貸）。結(jié)合4月政治局會(huì)議的部署，“確保債務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)省份和市縣既真正壓降債務(wù)、又能穩(wěn)定發(fā)展?！睖?zhǔn)財(cái)政部分是否面臨縮量不確定性較大。從1-4月情況看，城投債凈融資、政策性銀行的債券發(fā)行+PSL凈融資、企業(yè)中長期貸款，均低于去年同期。
　?。ㄋ模┙鹑冢航迪⑴c穩(wěn)匯率
　　對(duì)于貨幣政策而言，參考政治局會(huì)議及一季度貨政報(bào)告利率與匯率相關(guān)表述，預(yù)計(jì)，降準(zhǔn)降息概率邊際提升，僅這個(gè)層面來講，對(duì)股債均是利好。但同時(shí)，需要考慮到，匯率彈性加大是貨幣政策利率工具靈活調(diào)整的重要前置條件，即，未來或有匯率彈性加大的可能。且考慮到開年人民幣波動(dòng)率全球偏低（人民幣開年以來波動(dòng)率1.6%，歐、日、英鎊、加元、澳元等貨幣波動(dòng)率均值為5.8%），有波動(dòng)釋放的空間。從匯率層面來講，參考經(jīng)驗(yàn)規(guī)律，匯率波動(dòng)加大，權(quán)益資產(chǎn)的波動(dòng)通常也會(huì)加大。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　物價(jià)低迷，貿(mào)易摩擦加大，匯率波動(dòng)加大。