>> 東興證券-中原內(nèi)配(002448)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定收益，電控執(zhí)行器、制動系統(tǒng)與氫能多點(diǎn)開花-240516
| 上傳日期： |
2024/5/16 |
大小： |
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pdf 共27頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
李金錦 |
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公司創(chuàng)建于1958年，公司致力于打造以氣缸套為核心，以“活塞、活塞環(huán)、軸瓦”為戰(zhàn)略支撐的內(nèi)燃機(jī)摩擦副零部件模塊化供貨模式。并先后進(jìn)入汽車電子、制動系統(tǒng)、氫能領(lǐng)域。公司氣缸套等傳統(tǒng)主業(yè)不斷鞏固和增強(qiáng)市場地位，為公司持續(xù)提供穩(wěn)定收益。新業(yè)務(wù)中鋼活塞、電控執(zhí)行器、制動系統(tǒng)和氫能業(yè)務(wù)有望為公司貢獻(xiàn)新的成長。本報告也將圍繞上述幾個業(yè)務(wù)重點(diǎn)分析。
傳統(tǒng)主業(yè)提供穩(wěn)定收益。全球氣缸套龍頭企業(yè)，公司氣缸套配套全球市場且涵蓋商用車及乘用車。2023年該業(yè)務(wù)銷量5,660.11萬只，增長9.11%。2019-2023年公司氣缸套銷量復(fù)合增速為5.2%。2023年氣缸套業(yè)務(wù)營收規(guī)模176,557.40萬元，同比增長12.3%，2019-2023年復(fù)合增速6.9%。該業(yè)務(wù)具備穩(wěn)定的盈利能力，公司氣缸套毛利率2023年為30.85%，較2022年有所提升。安徽子公司2023年凈利潤率為20.1%，且2020年以來均保持接近20%的水平。我們認(rèn)為，氣缸套業(yè)務(wù)較高且穩(wěn)定的盈利水平與市場集中度較高，市場競爭相對緩和有關(guān)。穩(wěn)定現(xiàn)金流貢獻(xiàn)，2018年以來，公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流總體呈現(xiàn)向上趨勢。2022年經(jīng)營凈現(xiàn)金流為4.69億元，2023年為2.62億元。我們認(rèn)為，內(nèi)燃機(jī)通過混動化或?qū)㈤L期存在，商用車尤其是貨車新能源滲透率較低?；靹踊瘜⑹侵匾碾妱踊窂?。公司傳統(tǒng)主業(yè)仍具備長期穩(wěn)定發(fā)展的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。
鋼活塞業(yè)務(wù)受益排放升級，前景可期。2017年，公司設(shè)立全資子公司中內(nèi)凱思，并引進(jìn)德國萊茵金屬國際先進(jìn)的鋼質(zhì)活塞制造技術(shù)和生產(chǎn)線。公司活塞業(yè)務(wù)2023年實(shí)現(xiàn)營收16,954.57萬元，同比增長84.3%，毛利率為23.85%，較2022年14.54%明顯提升。排放升級會促使內(nèi)燃機(jī)向高爆壓、高功率、高性能、低油耗方向發(fā)展，鋼制活塞可以承受的爆發(fā)壓力顯著高于鋁制活塞，隨著排放標(biāo)準(zhǔn)的提升，鋼活塞有望取代鋁合金活塞，公司憑借技術(shù)及市場優(yōu)勢，該業(yè)務(wù)前景可期。
電控執(zhí)行器業(yè)務(wù)國產(chǎn)替代進(jìn)行時。2016年，公司投資設(shè)立上海電子科技公司，專注于汽車電控執(zhí)行器及其控制器的設(shè)計、生產(chǎn)和銷售。產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入全球主流渦輪增壓器公司，且營收呈現(xiàn)增長態(tài)勢。2023年公司電控執(zhí)行器實(shí)現(xiàn)銷售258.99萬只，同比增長109.6%。2020-2023年銷量復(fù)合增速達(dá)274.3%。2023年子公司首次實(shí)現(xiàn)年度盈利，凈利潤1,762.54萬元，凈利潤率7.1%。公司的汽油機(jī)渦輪增壓器電控執(zhí)行器系列產(chǎn)品具備產(chǎn)品體積小、重量輕、集成度高、成本低等諸多優(yōu)勢，柴油機(jī)智能型電控執(zhí)行器打破了外資品牌在商用車高端智能電控執(zhí)行器領(lǐng)域的壟斷地位，逐步邁入快速發(fā)展的軌道。公司該業(yè)務(wù)有望在渦輪增壓系統(tǒng)電控執(zhí)行器領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)國產(chǎn)替代。
制動系統(tǒng)—雙金屬復(fù)合金屬制動鼓的領(lǐng)軍者。2023年11月，公司將河南恒久制動系統(tǒng)有限公司納入合并范圍。恒久機(jī)械主要從事商用車雙金屬復(fù)合制動鼓、鋼鐵復(fù)合制動盤、鋁合金輪轂等汽車制動系統(tǒng)相關(guān)產(chǎn)品。雙金屬復(fù)合制動鼓與單一材料制動鼓對比，同時具備鋼的輕量化，強(qiáng)度高，鑄鐵的耐磨、耐熱的雙材料優(yōu)點(diǎn)。但制造復(fù)雜，成本高于單一材料。在重卡排放要求提高、輕量化的趨勢性，雙金屬復(fù)合材料制動鼓有望成為主流模式。據(jù)恒久機(jī)械官網(wǎng)，公司在雙金屬復(fù)合材料制動鼓為國內(nèi)首創(chuàng)，市場占有率60%以上。中原內(nèi)配收購恒久機(jī)械，資產(chǎn)負(fù)債率明顯下降，凈利率呈復(fù)蘇態(tài)勢。2023.12資產(chǎn)負(fù)債率下降至48.2%。隨著負(fù)債率下降以及業(yè)務(wù)持續(xù)推進(jìn)，2023年11-12月的凈利率提升至11.6%。
氫能—積極卡位氫燃料電池核心零部件。公司在氫燃料電池發(fā)動機(jī)核心零部件賽道布局已久，已形成氫燃料電池發(fā)動機(jī)、雙極板、空壓機(jī)、加濕器、氫氣循環(huán)泵”等五大氫能產(chǎn)業(yè)新格局。2023年，公司首批氫燃料電池發(fā)動機(jī)產(chǎn)品正式交付，首條氫燃料電池發(fā)動機(jī)生產(chǎn)線及性能測試臺架，具備年產(chǎn)2,000臺燃料電池發(fā)動機(jī)的能力。2023年公司氫燃料電池系統(tǒng)銷量為50臺，實(shí)現(xiàn)營收2,017.70萬元?？諌簷C(jī)、氫氣循環(huán)泵、雙極板、增濕器等一系列核心零部件產(chǎn)品均在本年度實(shí)現(xiàn)了階段性突破。我們認(rèn)為，減排與能源自主可控長期驅(qū)動氫能行業(yè)發(fā)展，河南氫能區(qū)位優(yōu)勢。公司積極卡位燃料電池系統(tǒng)核心零部件，并借助主業(yè)的制造工藝，有望在氫能產(chǎn)業(yè)取得突破。
公司盈利預(yù)測及投資評級：綜上，公司傳統(tǒng)主業(yè)仍然具備長期穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)，貢獻(xiàn)穩(wěn)定收益，新業(yè)務(wù)鋼活塞、電控執(zhí)行器、制動系統(tǒng)和氫能等多點(diǎn)開花，前景可期。我們看好公司發(fā)展前景，公司2024-2026年將實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤分別為3.61億、4.21億元和4.85億元，對應(yīng)EPS分別為0.61元、0.71元和0.82元。按照當(dāng)前股價，對應(yīng)PE分別為11倍、9倍和8倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風(fēng)險提示：商用車市場發(fā)展不及預(yù)期，乘用車市場發(fā)展不及預(yù)期，公司主要新產(chǎn)品發(fā)展不及預(yù)期等。
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