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未來半年，股票和商品有望依然是全球資產(chǎn)配置主要的超額收益來源
　　全球股票資產(chǎn)與商品資產(chǎn)目前處于上行周期，全球股票盈利與經(jīng)濟(jì)景氣情況也正在上行，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的上漲背后有經(jīng)濟(jì)基本面的支撐。但同時(shí)海外二次通脹風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)增加，以美國為代表的歐美國家長端利率的下行可能并不順暢。從全球資產(chǎn)配置的視角來看，未來半年股票和商品大概率仍然是多資產(chǎn)組合的主要超額收益來源。如果海外二次通脹風(fēng)險(xiǎn)逐漸走高，也有助于國內(nèi)企業(yè)收入的提升和經(jīng)濟(jì)名義增長率的提升。國內(nèi)股票資產(chǎn)目前處于低盈利增速低利率的環(huán)境，海外二次通脹風(fēng)險(xiǎn)若到來，更有利于國內(nèi)股票資產(chǎn)的表現(xiàn)，未來國內(nèi)外股票市場的差異或許會(huì)逐漸收斂。
　　收入和成本彈性的易位，結(jié)果是生息資產(chǎn)和無息資產(chǎn)強(qiáng)弱的轉(zhuǎn)換
　　2022年以來，全球康波周期下行特征愈發(fā)明顯，過去20年的很多投資經(jīng)驗(yàn)在2022年以來均不成立。例如海外股債的負(fù)相關(guān)性在2022年以來表現(xiàn)為了正相關(guān)性。股票、債券、商品、外匯四類資產(chǎn)中，2010年至2019年表現(xiàn)更強(qiáng)的生息類資產(chǎn)（股票債券）在2020年以后開始落后于無息類資產(chǎn)（商品外匯）。這背后是由于收入的增長速度開始落后于成本上升的速度，生息類資產(chǎn)與收入聯(lián)系更密切，無息資產(chǎn)與成本聯(lián)系更密切。在康波周期的下行期，債務(wù)問題的約束大概率使得通脹問題長期化，以康波周期較長的視角來看股債組合相對通脹的超額收益可能為負(fù)。無息類資產(chǎn)（商品外匯）在未來可能成為重要的超額收益來源。
　　具備更強(qiáng)確定性的短久期風(fēng)格可能更受市場青睞
　　在資產(chǎn)內(nèi)部而言，以確定性為核心的投資風(fēng)格在未來可能會(huì)成為主流。在全球康波周期下行期，由于面臨多種約束，有可能促使全球經(jīng)濟(jì)走向高通脹、高利率、高名義增長的情景。對于海外債券市場而言，在高通脹、高利率、高名義增長的環(huán)境下，短債能夠獲得穩(wěn)定的高票息收益，長債則需要面對不確定的利率變化。短債的投資性價(jià)比會(huì)優(yōu)于長債。全球股票市場估值擴(kuò)張難度較大，市場可能更偏好盈利更清晰的行業(yè)和板塊，處于成熟期的行業(yè)可能優(yōu)于處于成長期的行業(yè)。特別是與實(shí)物商品關(guān)聯(lián)度較高、盈利對商品價(jià)格較為敏感的行業(yè)可能表現(xiàn)更強(qiáng)。綜合而言，市場或更傾向于追求確定性的短久期資產(chǎn)。
　　A股未來半年或存在較好的投資機(jī)會(huì)，關(guān)注順周期和必需消費(fèi)行業(yè)
　　上證指數(shù)同比序列處于周期上行階段，本輪上行期開始于2022年四季度，與全球股指的周期節(jié)奏基本一致，未來半年預(yù)計(jì)仍有較好的投資機(jī)會(huì)。我們根據(jù)月頻行業(yè)輪動(dòng)模型給出A股行業(yè)配置觀點(diǎn)，模型包括宏觀、中觀、微觀等景氣度視角，也包括殘差動(dòng)量等技術(shù)面視角，根據(jù)最新預(yù)測結(jié)果，排名靠前的行業(yè)中順周期和必需消費(fèi)板塊占比較高。順周期行業(yè)主要受益于大宗商品的上行周期，必需消費(fèi)行業(yè)面對全球康波周期下行可能帶來的投資范式改變以及全球再通脹風(fēng)險(xiǎn)的升高，由于其需求的剛性和成本傳導(dǎo)能力，也有較好的投資價(jià)值。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：本報(bào)告對各類資產(chǎn)價(jià)格變化的判斷均基于半年度視角給出，短期投資者情緒波動(dòng)或政策沖擊引起的相對高頻的市場變化，需結(jié)合其他方法進(jìn)行預(yù)測。另外，周期規(guī)律是基于歷史數(shù)據(jù)總結(jié)得到，未來可能存在失效風(fēng)險(xiǎn)。