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為何我們認(rèn)為鋰電材料盈利修復(fù)可能超預(yù)期
　　鋰電產(chǎn)業(yè)鏈自2022Q2開始逐步進(jìn)入過剩周期，2023年的需求波動(dòng)、去庫影響，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈盈利在2023Q4-2024Q1降至極低水平，典型的是6F、鐵鋰、負(fù)極、隔膜、銅箔等環(huán)節(jié)中僅有1-3家不等的頭部公司實(shí)現(xiàn)微利，多數(shù)企業(yè)陷入虧損甚至虧現(xiàn)金的狀態(tài)。2024年3-4月以來，隨著終端需求、排產(chǎn)超預(yù)期，產(chǎn)業(yè)鏈信心開始恢復(fù)，尤其是部分龍頭公司率先實(shí)現(xiàn)了滿產(chǎn)滿銷，訂單結(jié)構(gòu)改善、挺價(jià)意愿開始加強(qiáng)，因此產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格底部已基本確立，市場(chǎng)進(jìn)一步討論的重點(diǎn)也是分歧所在，即是盈利修復(fù)的節(jié)奏和高度。
　　靜態(tài)分析供需平衡表，盈利拐點(diǎn)有待時(shí)日
　　從常規(guī)的供需平衡表分析來看，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈多數(shù)環(huán)節(jié)的靜態(tài)產(chǎn)能利用率，在2024H2為70%-75%左右，基本接近2023Q3水平，若要進(jìn)一步提升至75%-80%，則需要等到2025Q2-2025Q3才能實(shí)現(xiàn)。但鋰電產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格和盈利修復(fù)的節(jié)奏明顯好于市場(chǎng)預(yù)期，近期銅箔加工費(fèi)、磷酸鐵、負(fù)極材料、戶儲(chǔ)電芯均有漲價(jià)落地或者有較強(qiáng)的漲價(jià)預(yù)期。
　　動(dòng)態(tài)考量擴(kuò)產(chǎn)能力，盈利修復(fù)可能超預(yù)期
　　本篇專題的核心思路是，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)前正處于“直接融資收緊”、“單位盈利低分位”的狀態(tài)，后續(xù)產(chǎn)能擴(kuò)張的資金來源，只能依托于在手現(xiàn)金和債務(wù)擴(kuò)張，因此對(duì)這兩個(gè)指標(biāo)進(jìn)行篩選，其中現(xiàn)金擴(kuò)張能力考慮“貨幣現(xiàn)金+交易性金融資產(chǎn)-短期借款-一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款”，債務(wù)擴(kuò)張能力則主要是“資產(chǎn)負(fù)債率”，此外我們還需要考慮業(yè)務(wù)在2024-2025年帶來的凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)。
　　典型上市公司加總來看，磷酸鐵鋰壓力最大，貨幣現(xiàn)金最少且資產(chǎn)負(fù)債率最高。負(fù)極和隔膜的擴(kuò)產(chǎn)壓力也相對(duì)較大，負(fù)極資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較高；隔膜上市公司的在手現(xiàn)金并不寬裕。其他環(huán)節(jié)仍有較多的在手現(xiàn)金、資產(chǎn)負(fù)債率也相對(duì)較低，因此不適用本篇報(bào)告的邏輯分析。
　　選取磷酸鐵鋰、負(fù)極、隔膜三個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)一步分析來看：1）若只考慮現(xiàn)金擴(kuò)張，則磷酸鐵鋰、負(fù)極、隔膜上市公司，未來兩年的產(chǎn)能擴(kuò)張能力分別為3%、19%、8%。2）若考慮將50%作為企業(yè)提升資產(chǎn)負(fù)債率的上限，則磷酸鐵鋰、負(fù)極、隔膜上市公司未來兩年的擴(kuò)產(chǎn)能力分別為4%、27%、34%。3）資產(chǎn)負(fù)債率上限的假設(shè)對(duì)結(jié)論比較敏感。
　　進(jìn)一步對(duì)2024-2026年磷酸鐵鋰、負(fù)極、隔膜的產(chǎn)能利用率進(jìn)行估算，1）在將50%作為企業(yè)提升資產(chǎn)負(fù)債率上限的場(chǎng)景下，磷酸鐵鋰2024-2026年的產(chǎn)能利用率分別為71%、80%、93%；負(fù)極則分別為83%、79%、83%；隔膜分別為77%、68%、70%。2）若不考慮負(fù)債融資，則在2024-2026年，磷酸鐵鋰將達(dá)到71%、81%、94%，負(fù)極將達(dá)到83%、82%、89%，隔膜將達(dá)到77%、76%、87%，即磷酸鐵鋰、負(fù)極、隔膜將在2026年達(dá)到供需相對(duì)緊張的狀態(tài)。
　　我們認(rèn)為鋰電產(chǎn)業(yè)鏈注重供應(yīng)鏈安全穩(wěn)定，對(duì)于電池廠而言，中期穩(wěn)定的價(jià)格中樞比短期成本導(dǎo)向更重要，因此會(huì)允許部分材料環(huán)節(jié)盈利修復(fù)進(jìn)而激勵(lì)相關(guān)企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈部分環(huán)節(jié)盈利改善的節(jié)奏和幅度可能超預(yù)期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、非上市公司擴(kuò)產(chǎn)超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；
　　2、行業(yè)需求低預(yù)期。