>> 中泰證券-復(fù)星旅游文化(1992.HK)復(fù)星旅文首次覆蓋報告：看好高端度假龍頭發(fā)展?jié)摿?，低估值體現(xiàn)價值投資空間-240628
| 上傳日期： |
2024/6/28 |
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| 1299KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
鄭澄懷 |
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全球高端消費(fèi)仍然向好，長期有望繼續(xù)穩(wěn)健增長。財富效應(yīng)下高收入群體的收入增速表現(xiàn)好于其他群體。2019-2022年，美國5%最高收入的住戶收入增速明顯高于20%低收入戶(3.5% VS 1.8%)，中國城鎮(zhèn)居民20%高收入戶人均可支配收入增速(5.4%)同樣高于20%低收入戶(3.0%)。收入映射至消費(fèi)層面，在全球經(jīng)濟(jì)不確定的背景下，24Q1愛馬仕、法拉利依舊保持向好態(tài)勢(可比收入增速分別17%、11%)，高于LVMH(+3%)，而開云集團(tuán)、Tapestry(Coach母公司)、Capri(MK母公司)增速則為負(fù)增長；此外，根據(jù)胡潤百富，高凈值人群消費(fèi)價格指數(shù)顯著高于整體CPI表現(xiàn)。
復(fù)星旅文定位于高端休閑度假，旗下產(chǎn)品2023年Club Med平均每日床位價格達(dá)到1,681元，公司持續(xù)推進(jìn)高端化戰(zhàn)略，高端&尊享系列度假村占比提升，帶動價格提升，明顯超過2019年(1,286元)。此外，旅游產(chǎn)業(yè)有望持續(xù)向休閑度假模式轉(zhuǎn)型，休閑、親子、多元化的度假需求將有望持續(xù)為公司注入發(fā)展源動力。
公司產(chǎn)品模型持續(xù)被驗(yàn)證，管理輸出構(gòu)筑成長潛力。截至2023年，公司旅游運(yùn)營營業(yè)額達(dá)到181億元，同比增長19%，較19年增長28%；23年Club Med及其他業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整的EBITDA margin達(dá)到22.6%，三亞亞特蘭蒂斯的經(jīng)調(diào)整EBITDAmargin為40.8%。此外，截至23年，Club Med度假村的數(shù)量達(dá)到68個，未來預(yù)計至26年公司度假村容納能力將比23年繼續(xù)提升19%。
收入&利潤結(jié)構(gòu)較19年發(fā)生明顯變化，當(dāng)前市場價值顯著被低估。2023年公司收入水平與2019年相差不大，均為170+億，但結(jié)構(gòu)有明顯變化，2019年物業(yè)銷售占比超過20%，而23年該業(yè)務(wù)占比僅為6.6%；23年公司經(jīng)調(diào)整的EBITDA 37億，物業(yè)銷售占0.4%，19年該水平為37億元、26%。我們預(yù)計未來隨Club Med的升級與擴(kuò)張，公司旅游運(yùn)營業(yè)務(wù)仍能維持穩(wěn)健增長，預(yù)計24-26年公司歸母凈利潤分別為3.3/3.9/4.8億元，經(jīng)調(diào)整的EBITDA分別為39.7/42.4/46.5億元，其中旅游運(yùn)營經(jīng)調(diào)整EBITDA為39.6/42.3/46.4億元，當(dāng)前股價僅對應(yīng)3.3XEV/EBITDA(EBITDA為經(jīng)調(diào)整后)，參考可比公司企業(yè)倍數(shù)13.7X均值，公司估值處于低位，首次覆蓋，予以“買入”評級。
風(fēng)險提示：居民消費(fèi)信心恢復(fù)不足，出入境恢復(fù)不及預(yù)期，市場競爭加劇風(fēng)險，地產(chǎn)市場持續(xù)低迷，信息滯后風(fēng)險。
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