>> 東興證券-鋁行業(yè)深度報告：全球鋁土礦市場供需結構性優(yōu)化或推升行業(yè)高景氣延續(xù)-240712
| 上傳日期： |
2024/7/16 |
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| 格式： |
pdf 共21頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
強于大市 |
作者： |
張?zhí)熵S |
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投資摘要：
全球鋁土礦資源分布及產出高度集中。從資源總量角度觀察，全球鋁土礦總資源儲量約550-750億噸至少可滿足全球鋁工業(yè)約75年的需求。從資源分布角度觀察，幾內亞（74億噸，24.9%）、越南（58億噸，19.5%）及澳大利亞（35億噸，11.8%）合計占全球鋁土礦資源總量的56.1%（CR3;含巴西及牙買加的行業(yè)CR5=71.9%）；從資源產出角度觀察，2023年全球鋁土礦產量約4億噸，其中澳大利亞、幾內亞和中國產量占全球總產量72%（CR3），綜合顯示行業(yè)供給端具有強壟斷性特征。
中國鋁土礦資源分布具有礦床集中性特點，鋁土礦供給已顯現(xiàn)結構性收縮。中國鋁土礦資源主要分布于廣西（30%）、河南（24.4%）、貴州（24.1%）及山西（13.37%），四省儲量占全國鋁土礦總儲量91%以上。中國的鋁土礦總儲量為7.1億噸，僅占全球鋁土礦資源量的2.39%，按儲量消耗比計算，其可維系時間僅約7.53年。從產量角度觀察，2020-2023年中國鋁土礦供給年均復合增長率-11%，其中2023年全國鋁土礦產量降至6552萬噸，較2020年的9270萬噸已下跌29%。環(huán)保、安全控制以及礦石品位下降等因素仍將對中國鋁土礦的供給狀態(tài)產生擾動沖擊，中國鋁土礦的實際有效供給或仍將承壓。
中國鋁土礦進口依賴度極高，進口礦石具有顯著成本優(yōu)勢。2023年中國鋁土礦進口量升至1.416億噸，相當于自身年產量的2.16倍，中國鋁土礦的對外依存度已從2020年的78.6%攀升至2023年的86.1%。其中幾內亞及澳大利亞是中國鋁土礦進口的主要來源地，2023年二者占中國進口總比例超過94.7%（幾內亞占比超70%），鋁土礦進口區(qū)域的高集中度意味著礦端供給可能遭受的事件性風險攀升。此外，進口礦石較國產礦石具有顯著的生產成本優(yōu)勢。境外鋁土礦如幾內亞、澳大利亞的礦石類型為三水軟鋁石，礦石具有高鋁硅比特點，其生產氧化鋁所需溫度及壓力等能耗要求較低，按生產1噸氧化鋁所對應的標準煤消耗量觀察，中國鋁土礦的生產噸氧化鋁成本要較境外鋁土礦高出至少約0.5噸標準煤的能源消耗，以1噸標準煤1040元計算，0.5噸相當于520元，意味著中國生產噸氧化鋁成本較幾內亞上升23%。因此，國內鋁土礦的使用進口鋁土礦占比極高，比如說：山東氧化鋁產能占全國比例28.7%，山東進口鋁土礦消費占比100%。
全球氧化鋁行業(yè)強增長推動鋁土礦需求規(guī)模明顯擴張。全球氧化鋁總產能由2014年至2023年間增長87.8%至1.88億噸，而全球氧化鋁產量同期增長29.6%至1.4億噸。按產能角度計算，截止2023年全球鋁土礦年消費量或增至約3.76億噸，中國鋁土礦年消費量或已增至2.06億噸；鋁土礦需求總量十年間分別增長1.76億噸（+88%）及1.4億噸（112%）。考慮到中國鋁土礦年供給量已不足0.7億噸，顯示中國年鋁土礦供給缺口或已升至1.3億噸之上。這意味著中國對鋁土礦的進口依賴度或長期維持于63%之上。
鋁土礦價格傳導機制順暢，行業(yè)高景氣度持續(xù)或提振行業(yè)估值及配置價值。鋁土礦占氧化鋁生產成本約47%，從近5年的歷史價格走勢擬合性觀察，二者價格的波動呈明顯聯(lián)動效應，長期相關性高達83.5%。此外，盡管鋁土礦占電解鋁的直接生產成本約17%，但鋁土礦與電解鋁價格的相關性亦達63.4%，整體顯示鋁土礦價格的波動在鋁產業(yè)鏈中的有效傳導。另一方面，鋁行業(yè)的配置有效性受鋁土礦價格中樞抬升而顯現(xiàn)積極。20Q3至24Q1期間，全國鋁土礦季度平均價格穩(wěn)定上漲30.8%，而與之對應的公募基金在鋁行業(yè)配置比例則同期由0.01%升至0.62%，鋁行業(yè)平均PE（TTM）亦由30X降至13X，綜合顯示鋁土礦定價中樞系統(tǒng)性抬升后對行業(yè)配置有效性的推動。鑒于全球鋁土礦供需緊張問題或仍持續(xù)，氧化鋁及鋁產品價格長期定價邏輯在產業(yè)鏈供給剛性化程度顯現(xiàn)下仍易漲難跌，鋁上游行業(yè)或維持高景氣度，這有助于行業(yè)估值的提升及配置價值的顯現(xiàn)。
風險提示：鋁土礦資源國政策/政治風險、全球氧化鋁新增/復產產能超預期、國內消費不及預期。
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