>> 銀河證券-固收研究報(bào)告：三中全會(huì)延續(xù)化債要求，債市短期或有震蕩-240722
| 上傳日期： |
2024/7/23 |
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pdf 共14頁(yè) |
來(lái)源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉雅坤 |
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核心觀(guān)點(diǎn)
會(huì)議要求繼續(xù)落實(shí)好化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
二十屆三中全會(huì)指出要統(tǒng)籌推進(jìn)金融等重點(diǎn)領(lǐng)域改革，并延續(xù)去年以來(lái)針對(duì)化債防風(fēng)險(xiǎn)的表態(tài)，要求“要統(tǒng)籌好發(fā)展和安全，落實(shí)好防范化解房地產(chǎn)、地方政府債務(wù)、中小金融機(jī)構(gòu)等重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)的各項(xiàng)舉措”;此外會(huì)議通過(guò)的《中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革推進(jìn)中國(guó)式現(xiàn)代化的決定》要求“合理擴(kuò)大地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券支持范圍，適當(dāng)擴(kuò)大用作資本金的領(lǐng)域、規(guī)模、比例。完善政府債務(wù)管理制度，建立全口徑地方債務(wù)監(jiān)測(cè)監(jiān)管體系和防范化解隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)效機(jī)制，加快地方融資平臺(tái)改革轉(zhuǎn)型”，可見(jiàn)中央對(duì)于繼續(xù)防范化解隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的力度和決心之堅(jiān)。
信用債短期政策持續(xù)利好但仍需關(guān)注性?xún)r(jià)比
1）從化債成效來(lái)觀(guān)察，今年以來(lái)整體城投風(fēng)險(xiǎn)在下降，具體體現(xiàn)在違約率呈下降趨勢(shì)以及重點(diǎn)省市凈融資基本走負(fù)。
2)）從信用債違約情況來(lái)看，今年以來(lái)違約風(fēng)險(xiǎn)顯著降低，尤其在化債背景下城投債的安全屬性更明顯。
3）從工具使用來(lái)看，特殊再融資債作為一攬子化債方案中的主要工具在2024年使用規(guī)模明顯收縮，發(fā)行相對(duì)受限。
地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券支持范圍擴(kuò)大后可能使用新增專(zhuān)項(xiàng)債行使特殊再融資功能，助力新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行加速，預(yù)計(jì)整體規(guī)?；蛟谌f(wàn)億上下。但目前在化債政策疊加資產(chǎn)荒的格局下，整體信用債的信用利差持續(xù)收窄，尤其是城投債的信用利差已壓縮至歷史極低水平，信用債的利率化趨勢(shì)明顯。
后續(xù)來(lái)看，一方面，需要繼續(xù)關(guān)注月底政治局會(huì)議表態(tài)以及對(duì)化債防風(fēng)險(xiǎn)的具體工具使用落地，可能短期對(duì)城投債繼續(xù)形成一定的利好支撐。但另一方面，利差極致壓縮的資產(chǎn)荒格局下機(jī)構(gòu)交易或前置，利好影響可能有限，信用債整體超額收益不足，進(jìn)一步信用下沉挖收益難度上升，后續(xù)需警惕政策不及預(yù)期等導(dǎo)致的信用利差走擴(kuò)風(fēng)險(xiǎn)。
利率債或有長(zhǎng)短端不同方向的小幅波動(dòng)
目前來(lái)看，資產(chǎn)荒+基本面繼續(xù)修復(fù)+寬貨幣導(dǎo)向仍是債市底層邏輯,債市仍處于債牛通道，但在7月22日的降息落地后,短期再度博弈政策寬松可能下降，債市走勢(shì)或震蕩。本次三中全會(huì)提及“必須完善宏觀(guān)調(diào)控制度體系...增強(qiáng)宏觀(guān)政策取向一致性”，預(yù)計(jì)后續(xù)逆周期調(diào)節(jié)政策會(huì)繼續(xù)發(fā)力，短期可能會(huì)有預(yù)期博弈擾動(dòng)債市。對(duì)于后續(xù)利率債，結(jié)合當(dāng)前環(huán)境，經(jīng)濟(jì)基本面仍在修復(fù)，寬貨幣大概率延續(xù)，資產(chǎn)荒背景下債市友好環(huán)境短期或難改變。目前市場(chǎng)對(duì)下半年降準(zhǔn)降息仍有預(yù)期，疊加美聯(lián)儲(chǔ)Q3或?qū)㈤_(kāi)啟降息，中美貨幣順周期也利好國(guó)內(nèi)債市，但在7月22日時(shí)間節(jié)點(diǎn)略超預(yù)期的降息落地后，短期再度博弈政策寬松可能下降，債市走勢(shì)或震蕩。另外需注意，當(dāng)前債市主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于央行的操作和態(tài)度，央行對(duì)于利率水平的合意區(qū)間可能會(huì)對(duì)利率下行通道形成掣肘，后續(xù)仍需關(guān)注央行借債賣(mài)債和隔夜回購(gòu)實(shí)操落地的規(guī)模和影響。
此外，歷史經(jīng)驗(yàn)也顯示會(huì)后債市可能會(huì)有小幅波動(dòng)，主要呈現(xiàn)為短端收益率下行但長(zhǎng)端上行。過(guò)往四屆會(huì)后1-10個(gè)交易日1年期國(guó)債收益率平均下行幅度在2-20BP，10年期國(guó)債收益率的平均上行幅度在5-21BP，預(yù)計(jì)后續(xù)長(zhǎng)端利率短期可能仍將保持波動(dòng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)基本面超預(yù)期回升影響債市主線(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)、政府債供給節(jié)奏不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、債市利率超預(yù)期大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。
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