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事件：貴州茅臺(tái)發(fā)布2024年半年報(bào)，2024H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收834.51億元，同比+17.56%，歸母凈利潤(rùn)416.96億元，同比+15.88%，扣非歸母凈利潤(rùn)416.70億元，同比+15.92%。2024Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收369.66億元，同比+16.95%，歸母凈利潤(rùn)176.30億元，同比+16.10%，扣非歸母凈利潤(rùn)為176.19億元，同比+16.15%。
　　二季度系列酒增長(zhǎng)較快，飛天批價(jià)企穩(wěn)回升。分產(chǎn)品看，2024H1茅臺(tái)酒/系列酒分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收685.67/131.47億元，同比+15.7%/+30.5%，其中2024Q2茅臺(tái)酒/系列酒分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收288.60/72.11億元，同比+12.9%/+42.5%，茅臺(tái)酒受益于飛天提價(jià)以及非標(biāo)產(chǎn)品放量實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，系列酒高增長(zhǎng)主要由于1935持續(xù)放量，系列酒增長(zhǎng)略超預(yù)期。Q2公司針對(duì)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)主動(dòng)出臺(tái)穩(wěn)價(jià)措施，如調(diào)節(jié)茅臺(tái)酒發(fā)貨節(jié)奏，將6月打款比例壓縮到6%左右（低于同期3%），暫停葫蘆娃平臺(tái)暫停預(yù)約和1499元企業(yè)團(tuán)購(gòu)，在產(chǎn)品端停止12瓶裝/箱發(fā)貨以及15年、精品茅臺(tái)暫停供貨，同時(shí)暫停巽風(fēng)375m。的合成行權(quán)。茅臺(tái)通過(guò)廠商一盤棋策略和穩(wěn)價(jià)措施，茅臺(tái)批價(jià)于6月下旬開始企穩(wěn)回升，截至2024年8月8日散飛從底部回升330元至2440元。系列酒因產(chǎn)能增加放量增長(zhǎng)明顯，部分系列酒亦有提價(jià)貢獻(xiàn)，公司于7月2日發(fā)布暫停投放1935合同計(jì)劃，最新批價(jià)780元。
　　直營(yíng)占比有所下降，i茅臺(tái)增速放緩。2024H1公司直銷/批發(fā)渠道分別實(shí)現(xiàn)收入337.28/479.86億元，同比+7.3%/+26.5%，直銷占比41.3%，同比-4.0pct，2024Q2公司直銷/批發(fā)渠道分別實(shí)現(xiàn)收入144.09/216.62億元，同比+5.8%/+27.4%，直銷占比39.9%，同比4.5pct，直營(yíng)占比有所降低。24H1 i茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收102.50億元，同比+9.8%，其中24Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收49.07億元，同比+10.6%。經(jīng)銷渠道增長(zhǎng)較快主因飛天提價(jià)疊加投放量有所增加。經(jīng)銷商國(guó)內(nèi)/國(guó)外分別達(dá)2097/108個(gè)，報(bào)告期內(nèi)凈增加17/0個(gè)。
　　合同負(fù)債環(huán)比提升，稅金及附加率小幅上漲。2024H1公司毛利率為91.76%，同比-0.04pct，其中2024Q2毛利率90.68%，同比-0.12pct，毛利率同比下滑主因系列酒及經(jīng)銷渠道占比提升。2024H1稅金及附加/銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為16.17%/3.14%/4.60%/0.11%/-1.07%，同比+1.24/+0.62/-0.80/+0.01/+0.16pct，稅金及附加率上漲預(yù)計(jì)主因消費(fèi)稅影響，預(yù)計(jì)系列酒放量提升稅率，但其在生產(chǎn)端征收可能會(huì)與銷售環(huán)節(jié)錯(cuò)配，預(yù)計(jì)全年將保持穩(wěn)定，2024H1凈利率達(dá)52.70%，同比-0.96pct。公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為366.22億元，同比+20.52%。2024Q2合同負(fù)債為99.93億元，同比/環(huán)比+26.59/+4.70億元，蓄水池環(huán)比增長(zhǎng)。
　　重視股東回報(bào)，承諾未來(lái)3年分紅確定性增加。2024-2026年度公司每年度分配的現(xiàn)金紅利總額不低于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)的75%，每年度的現(xiàn)金分紅分兩次（年度和中期分紅）實(shí)施，承諾分紅率連續(xù)3年穩(wěn)步提升略超市場(chǎng)預(yù)期，按照當(dāng)前股價(jià)預(yù)期分紅率在3.66%以上。公司2024年展望積極，目標(biāo)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入增長(zhǎng)15%左右，完成固定資產(chǎn)投資61.79億元。茅臺(tái)酒方面，飛天于2023年11月1日提價(jià)20%，或?qū)⒅苯迂暙I(xiàn)約5%的收入增速，另外2024年茅臺(tái)酒的投放量預(yù)計(jì)將達(dá)到4.5萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約7%。系列酒方面，兩款大單品醬香經(jīng)典和金王子酒分別提價(jià)10元和20元，今年漢醬新品有望貢獻(xiàn)增量，1935目標(biāo)展望積極，將進(jìn)一步推升系列酒的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。在產(chǎn)能逐漸釋放的背景下或?qū)⒀永m(xù)量?jī)r(jià)齊升態(tài)勢(shì)，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)抓手充足。
　　投資建議：考慮到茅臺(tái)酒提價(jià)以及系列酒產(chǎn)能增加步入放量周期，根據(jù)2024年中報(bào)和市場(chǎng)動(dòng)銷近況調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年EPS分別為68.54/78.84/88.46元，對(duì)應(yīng)PE分別為21x/18x/16x，按照2024年業(yè)績(jī)給予25倍，目標(biāo)價(jià)1713.5元，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:宏觀經(jīng)濟(jì)承壓、結(jié)構(gòu)升級(jí)不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。