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滬農商行24H1業(yè)績處在全年低點，不良基本穩(wěn)定，分紅高位提升。
　　數(shù)據(jù)概覽
　　滬農商行24H1歸母凈利潤同比增長0.6%，增速較24Q1下降0.9pc；營收同比增長0.2%，增速較24Q1下降3.5pc。滬農商行24Q2末不良率為0.97%，較24Q1末下降3bp；撥備覆蓋率為372%，較24Q1末下降9pc。
　　業(yè)績增速放緩
　　滬農商行24H1歸母凈利潤同比增長0.6%，增速較24Q1下降0.9pc；營收同比增長0.2%，增速較24Q1下降3.5pc?？紤]去年基數(shù)變化，預計24H1業(yè)績處在全年低點，全年營收、利潤增速有望實現(xiàn)小個位數(shù)增長。
　　其中，24H1盈利主要驅動因素來自減值，減值由24Q1的同比增長72%，轉為24H1的同比下降31%；主要拖累因素為其他非息收入增速放緩，24H1其他非息收入同比增長29%，增速較24Q1下降37pc。
　　息差環(huán)比穩(wěn)定
　　測算24Q2單季息差（期初期末口徑）較24Q1略下1bp至1.47%，主要得益于負債成本改善基本對沖資產端收益率下行影響，同時資負結構也進一步優(yōu)化。①24Q2資產收益率較24Q1下降8bp至3.24%，判斷主要受貸款價格和債券利息收益率下行影響。此外24Q2票據(jù)增量占當季新增量比重下降，零售貸款恢復正增長，貸款結構優(yōu)化，可部分抵消價格下降影響。②24Q2負債成本率較24Q1下降7bp至1.92%，主要得益于前期存款利率調降利好釋放，24H1各類存款成本率較23H2下降。此外綜合成本較低的存款占負債比重上升，也有利于負債成本改善，24Q2末存款環(huán)比增長2.6%，較負債總額快1.6pc；存款定期化趨勢延續(xù)，24H1末定期存款占比較年初提升2.7pc至63%。
　　不良基本穩(wěn)定
　?、?4Q2末滬農商行不良率、關注率分別較24Q2末下降3bp、4bp至0.97%、1.23%，逾期率較年初上升5bp至1.31%；測算24H1真實不良（不良+關注）TTM生成率較23A上升6bp至1.19%，不良生成小幅上升。其中分板塊來看，零售不良率上升，對公整體不良率下降，24Q2末零售不良較年初上升20bp，對公（不含票）不良率較年初下降7bp。②24Q2末滬農商行撥備覆蓋率為372%，較24Q1末下降9pc。
　　分紅高位提升
　　滬農商行公告2024年中期分紅比例為33%，較2023年提升3pc?？紤]滬農商行中期分紅方案已明確，預計中期分紅將在年內后續(xù)月份較快落地。此外注意到滬農商行24Q2末核心一級資本充足率環(huán)比上升19bp至14.68%，處在上市行較高水平。滬農商行資本充足，有能力將分紅維持在較高水平甚至進一步提升。
　　解禁壓力較小
　　2024年8月19日，滬農商行將迎來首發(fā)股東限售股票解禁，解禁股數(shù)為47億股。解禁股票大部分為實力較強的央國企公司持有，預計股東減持概率不大，解禁更多帶來情緒面擾動。
　　盈利預測與估值
　　滬農商行24H1業(yè)績處在全年低點，首發(fā)股東限售股票解禁帶來的擾動有望消退，高股息價值凸顯。假設2024全年分紅率維持在33%，則現(xiàn)價對應2024年股息率為6.53%。預計滬農商行2024-2026年歸母凈利潤同比增長2.6%/5.5%/6.2%，對應BPS 12.61/14.02/15.02元/股?，F(xiàn)價對應2024-2026年PB估值0.52/0.47/0.43倍。目標價為8.19元/股，對應24年PB 0.52倍，現(xiàn)價空間25%，維持“買入”評級。
　　風險提示：宏觀經濟失速，不良大幅爆發(fā)。