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投資要點(diǎn)：
　　啤酒行業(yè)高端化趨勢(shì)不改，行業(yè)增長(zhǎng)保持量穩(wěn)價(jià)增。1）量：啤酒消費(fèi)人群以18-49歲為主，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局每年出生人口數(shù)據(jù)，我們測(cè)算2023-2028年啤酒主力消費(fèi)人群數(shù)量CAGR為-0.50%，主力消費(fèi)人群數(shù)量平穩(wěn)，預(yù)計(jì)啤酒行業(yè)銷量維持穩(wěn)定。2）價(jià)：人均收入保持增長(zhǎng)，噸價(jià)具備持續(xù)上升基礎(chǔ)，并且在過(guò)去三年疫情壓力測(cè)試下，多數(shù)龍頭噸價(jià)CAGR高于CPI年均復(fù)合增速3pct以上，表明高端化發(fā)展韌性充足。
　　6-10元為高端化主要驅(qū)動(dòng)，核心產(chǎn)品受益擴(kuò)容紅利。啤酒高端化路徑，一是高端產(chǎn)品推新，二是低價(jià)格帶向上升級(jí)，在宏觀環(huán)境弱復(fù)蘇背景下，居民消費(fèi)更理性并且注重產(chǎn)品質(zhì)價(jià)比，低價(jià)格帶向上升級(jí)更具確定性。目前我國(guó)啤酒銷量以低端為主，追求品質(zhì)升級(jí)的6-10元價(jià)格帶確定性較高，一方面受低端產(chǎn)品升級(jí)驅(qū)動(dòng)，另一方面承接高價(jià)格帶需求回落。近年青島啤酒經(jīng)典、Super X、燕京U8等產(chǎn)品保持較高增速，亦驗(yàn)證該價(jià)格帶產(chǎn)品受益擴(kuò)容紅利。
　　非即飲渠道占比提升，罐化率有望加速。啤酒的應(yīng)用場(chǎng)景分為即飲和非即飲，疫后非即飲渠道占比不斷提升，以青島啤酒為例，非即飲收入占比從2019年40%提升至2023年59%。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)維持弱復(fù)蘇，根據(jù)天眼查數(shù)據(jù)，2024年H1國(guó)內(nèi)餐飲吊注銷達(dá)105.6萬(wàn)家，關(guān)閉數(shù)量接近2023年全年80%，高端餐飲和夜店受影響較大，預(yù)計(jì)非即飲收入占比將持續(xù)提升。非即飲渠道以罐裝銷售為主，渠道結(jié)構(gòu)變化有望推動(dòng)罐化率加速。
　　品牌、產(chǎn)品、渠道共筑高端化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。1）品牌影響力強(qiáng)大，品牌價(jià)值行業(yè)領(lǐng)先。2023年青島啤酒品牌價(jià)值為2406.89億元，位居食品飲料第三，啤酒行業(yè)第一，奠定高端化競(jìng)爭(zhēng)基礎(chǔ)。2）中端產(chǎn)品規(guī)模第一，高端產(chǎn)品矩陣完善。公司中高端產(chǎn)品推出時(shí)間早于同業(yè)，已打造出啤酒中端市場(chǎng)第一大單品經(jīng)典，規(guī)模超200萬(wàn)千升，在6-8元價(jià)格帶有望優(yōu)先受益。另外，近些年公司不斷完善高端產(chǎn)品矩陣，熟啤推出了“一世傳奇”、“百年之旅”，生啤推出了原漿，進(jìn)一步滿足細(xì)分市場(chǎng)需求。同時(shí)2018年以來(lái)，公司噸價(jià)不斷上行，2018-2023年噸價(jià)CAGR為5%。3）易拉罐成本領(lǐng)先，非即飲渠道競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。青島啤酒為國(guó)內(nèi)較早推出易拉罐產(chǎn)品的企業(yè)，易拉罐產(chǎn)品銷量位于行業(yè)前列，易拉罐成本優(yōu)勢(shì)明顯。隨著非即飲渠道占比提升，公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步凸顯。2023年公司罐化率31%，對(duì)比美國(guó)、英國(guó)啤酒企業(yè)平均65%以上的罐化率，仍有較大提升空間。
　　投資建議：宏觀經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇背景下，高端啤酒銷量承壓，中端價(jià)格帶升級(jí)加速推進(jìn)，青島啤酒依托大單品經(jīng)典有望優(yōu)先受益，同時(shí)成本紅利釋放下利潤(rùn)彈性顯現(xiàn)；中長(zhǎng)期來(lái)看，高端產(chǎn)品布局完善，疊加智能化提升效率，盈利能力有望持續(xù)提升，預(yù)計(jì)2024/2025/2026年公司歸母凈利潤(rùn)分別為48.48/53.85/59.40億元，增速分別為13.59%/11.08%/10.30%，對(duì)應(yīng)EPS為3.55/3.95/4.35元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為16.66/15.00/13.59。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品安全的影響。