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2024H1：收入同比+25%/歸母凈利潤同比+29%。2024H1公司收入為114.7億元，同比+25%，業(yè)績?yōu)?8.8億元，同比+29%，扣非業(yè)績?yōu)?8.4億元，同比+28%。1）量價(jià)拆分來看，2024H1運(yùn)動(dòng)鞋銷量1.08億雙（同增18%）/人民幣單價(jià)同增5%。2）盈利質(zhì)量方面，毛利率同比+3.6pct至28.2%，主要系產(chǎn)能利用率同比明顯改善、公司卓越的成本管控成果繼續(xù)得以顯現(xiàn)；銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別持平/+2.1pct/+0.8pct至0.4%/5.1%/-0.1%，管理費(fèi)用率提升主要系相關(guān)人員計(jì)提的薪酬績效增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用率提升主要系匯兌損失增加（2024H1匯兌損失0.18億元，2023H1匯兌收益0.67億元），剔除匯兌損益影響后估計(jì)2024H1歸母凈利潤同比+37%；綜合以上，凈利率同比+0.6pct至16.4%。
　　2024Q2：收入同比+21%/歸母凈利潤同比+12%。2024Q2公司收入為67.1億元，同比+21%，業(yè)績?yōu)?0.9億元，同比+12%，扣非業(yè)績?yōu)?0.7億元，同比+11%。1）量價(jià)拆分來看，2024Q2運(yùn)動(dòng)鞋銷量0.62億雙（同增19%）/人民幣單價(jià)同增1%。2）盈利質(zhì)量方面，毛利率同比+2.7pct至28.1%，銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別持平/+2.2pct/+1.8pct至0.3%/5.0%/-0.2%，凈利率同比-1.3pct至16.3%（（們判斷同同比降主主要系2023Q2存在較多匯兌收益）、環(huán)比2024Q1的16.5%基本平穩(wěn)。
　　重要新客戶合作推進(jìn)順利，后續(xù)訂單有望健康增長。1）2023Q4以來伴隨著降游庫存逐步恢復(fù)健康、品牌商降單量有所恢復(fù)，們判估計(jì)2024年大部分客戶訂單同比增長，帶動(dòng)全年公司收入有望增長20%左右。2）分客戶來看：公司與Nike、Deckers、VF、PUMA、UA等核心客戶保持深度合作，同時(shí)積極拓展其他全球運(yùn)動(dòng)頭部品牌、挖掘細(xì)分領(lǐng)域成長品牌。2023年前5大客戶銷售占比分別38%/20%/12%/7%/6%，其他客戶銷售占比+9pct至18%（（們判根據(jù)業(yè)務(wù)合作進(jìn)度斷同2024年其他客戶銷售占比有提升），中長期伴隨新客戶拓展，們判估計(jì)公司未來訂單有望具備長期成長性。3）分地區(qū)來看，2024H1美國/歐洲/其他地區(qū)客戶銷售收入分別99.3/12.7/2.5億元，同比分別+31%/-10%/+25%。
　　產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，估計(jì)2025年有望加快進(jìn)度，成本管控表現(xiàn)卓越。1）2024上半年公司總產(chǎn)能/總產(chǎn)量分別1.09/1.06億雙、產(chǎn)能利用率97.3%（同比2023H1的86.0%增加11.3pct）。2）為滿足中長期增長的客戶訂單需求，公司產(chǎn)能擴(kuò)張規(guī)劃持續(xù)推進(jìn)。公司成品鞋工廠主要位于越南，近年在越南及印尼新增建設(shè)工程，據(jù)公司公告，2024H1公司的3個(gè)新工廠（2個(gè)成品鞋+1個(gè)鞋材工廠）已開始投產(chǎn)，2024H2將繼續(xù)在印尼新建工廠/在越南擴(kuò)建或新建工廠，根據(jù)行業(yè)及公司業(yè)務(wù)趨勢(shì)們判斷同2025年投產(chǎn)進(jìn)度有望加快。3）公司以大規(guī)?？沙掷m(xù)的訂單生產(chǎn)為主，員工成熟度高，同時(shí)借助自動(dòng)化設(shè)備SAP系統(tǒng)等持續(xù)推動(dòng)效率提升、成本優(yōu)化。
　　存貨周轉(zhuǎn)健康，現(xiàn)金流管理正常。公司精細(xì)化管理存貨，2024H1末存貨同比+7.3%至30億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比-5.4天至62.8天?，F(xiàn)金流方面，公司2024H1經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額17.2億元，約為同期業(yè)績的0.9倍，現(xiàn)金流管理基本正常。
　　期待2024年業(yè)績快速增長。1）考慮公司季節(jié)性（根據(jù)過去情況們判估計(jì)H2公司出貨量一般多于H1）及公司持續(xù)合作新客戶、拓展新產(chǎn)能，們判估計(jì)2024H2公司收入及業(yè)績有望環(huán)比、同比實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。2）全年來看，們判綜合估計(jì)2024年公司收入及歸母凈利潤均有望增長20%左右。
　　投資建議。公司是運(yùn)動(dòng)鞋制造龍頭，伴隨客戶訂單資源傾斜、產(chǎn)能持續(xù)放量業(yè)績有望快速增長。們判維持盈利預(yù)測，綜合預(yù)計(jì)2024~2026年業(yè)績?yōu)?8.9/44.8/51.4億元，對(duì)應(yīng)2024年P(guān)E為19倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：降游消費(fèi)需求及庫存波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能擴(kuò)張及改造不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；外匯波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。