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事項(xiàng)
　　7月廣義財(cái)政收入同比-8.3%，6月同比-8.5%；7月廣義財(cái)政支出同比3.7%，6月同比-4.9%。
　　主要觀點(diǎn)
　　一、財(cái)政發(fā)力值得期待嗎？
　　市場(chǎng)對(duì)財(cái)政發(fā)力較為期待，我們提示，財(cái)政發(fā)力彈性或暫需等待：1、外看倒逼，觸發(fā)增量政策（如海外大選、出口波動(dòng)。9-10月專項(xiàng)債、特別國(guó)債兩大存量政策仍有余量，增量政策或在11月-12月由出口讀數(shù)波動(dòng)疊加海外大選不確定性觸發(fā)）；2、內(nèi)看回暖，大省帶動(dòng)全國(guó)（重點(diǎn)觀察頭部大省在各個(gè)層面的政府信用擴(kuò)張動(dòng)能何時(shí)啟動(dòng)；邊際變化看，7月大省信用擴(kuò)張態(tài)勢(shì)尚不明顯）。
　　（一）上半年，財(cái)政運(yùn)行有哪些特征？
　　前7月，廣義財(cái)政收支增速均創(chuàng)近年新低（收入同比-5.3%，2019~2023年分別為6.2%，0.5%，8.7%，1%，2.1%；支出同比-2%，2019~2023年分別為9.5%，10.1%，-1%，3.1%，1.3%），主要運(yùn)行特征包括：
　　收入端：廣義財(cái)政三大收入來(lái)源中，稅收、賣地（合占8成）受限，非稅（占1成）高增補(bǔ)缺：稅收（2023年占廣義財(cái)政收入63%）受價(jià)格與去年減緩稅政策影響，1-7月同比-5.4%（今年中央預(yù)算增幅3%），賣地（2023年占廣義財(cái)政收入20%）受地產(chǎn)低迷影響，1-7月同比-22.3%（今年全國(guó)預(yù)算增幅0%）；非稅（2023年占廣義財(cái)政收入12%）長(zhǎng)期以來(lái)和稅收有蹺蹺板效應(yīng)，今年通過(guò)多渠道盤活資源資產(chǎn)等手段挖潛增收（1-7月同比12%），占廣義財(cái)政收入比重創(chuàng)新高（15.4%，2019~2023年為11.8%，10.3%，9.9%，13.2%，12.4%）。
　　支出端，基層“三保”、償債化債需足額保障，兩本賬支出自主性均承壓：公共財(cái)政賬本剛性支出壓力大（民生支出占比創(chuàng)新高）；政府性基金賬本除賣地下滑導(dǎo)致被動(dòng)減支以外，償債壓力大（今年或有20個(gè)省賣地凈收入對(duì)專項(xiàng)債利息覆蓋倍數(shù)低于1，詳見(jiàn)《土地影響地方信用的三條路徑》）。
　　債務(wù)端，專項(xiàng)債發(fā)行偏慢是表象，賣地壓制大省信用擴(kuò)張是癥結(jié)：不同于2018年緊信用，本輪化債以來(lái)（2023年10月至今），6個(gè)經(jīng)濟(jì)大省才是主要拖累；究其原因，經(jīng)濟(jì)大省的財(cái)力結(jié)構(gòu)最依賴賣地，在賣地下行期財(cái)力受沖擊最大（詳見(jiàn)《地方財(cái)政畫像：反常-恒?！罚?br>　?。ǘ┫掳肽辏?cái)政發(fā)力值得期待嗎？
　　下半年財(cái)政發(fā)力趨勢(shì)明確（8月新增專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模已創(chuàng)年內(nèi)新高、9月三大翹尾減收集體消失將收斂稅收降幅），但彈性或暫需等待：
　　1、外看倒逼，觸發(fā)增量政策（如海外大選、出口波動(dòng)；當(dāng)下看，兩大存量政策9-10月仍有余量：新增專項(xiàng)債已知累計(jì)發(fā)行2.9萬(wàn)億，剩1萬(wàn)億待發(fā)，預(yù)計(jì)到9月基本發(fā)完；特別國(guó)債已發(fā)5870億，剩4130億待發(fā)，發(fā)行將持續(xù)至11月中旬；往后看，增量政策或在11月-12月觸發(fā)：我們提示，出口基數(shù)波動(dòng)或帶來(lái)9月、11-12月出口同比讀數(shù)面臨較大壓力（11-12月掉檔風(fēng)險(xiǎn)或更高），考慮到美國(guó)大選這一不確定因素也在四季度，可能觸發(fā)市場(chǎng)進(jìn)入穩(wěn)增長(zhǎng)政策預(yù)期博弈的關(guān)鍵期（詳見(jiàn)《出口數(shù)據(jù)或是政策博弈的觸發(fā)條件之一》）。
　　2、內(nèi)看回暖，大省帶動(dòng)全國(guó)（重點(diǎn)觀察頭部大省在各個(gè)層面的政府信用擴(kuò)張動(dòng)能何時(shí)啟動(dòng)；邊際變化看，7月大省信用擴(kuò)張態(tài)勢(shì)尚不明顯（全國(guó)城投債凈融資同比仍為負(fù)（-501億），其中6個(gè)經(jīng)濟(jì)大省拖累最大（-445億），中13省次之（-197億），化債12省為貢獻(xiàn)量（+141億））。
　　二、7月財(cái)政數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)
　　收入端：非稅收入占廣義財(cái)政收入比重創(chuàng)新高
　　支出端：增速回升幅度較大，基建、科技支出是亮點(diǎn)
　　廣義財(cái)政：賣地收入創(chuàng)2020年3月以來(lái)最大降幅
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政府債發(fā)行超預(yù)期，通脹下行超預(yù)期，賣地收入超預(yù)期。