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核心觀點(diǎn)
　　2024年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收219億元，同比下滑19.6%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.8億元，同比下滑48.5%。公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俚陀跔I(yíng)收增速主要是由于上半年實(shí)現(xiàn)毛利率9.6%，較上年同期下降6.7個(gè)百分點(diǎn)。上半年公司實(shí)現(xiàn)銷售金額190億元，同比下滑26.7%，同期百?gòu)?qiáng)房企銷售金額同比下滑41.8%，公司銷售表現(xiàn)顯著優(yōu)于大勢(shì)。上半年公司獲取三幅土地，拿地強(qiáng)度7.3%，公司拿地持審慎態(tài)度。合肥是公司堅(jiān)持深耕的重點(diǎn)城市，2020年以來(lái)對(duì)公司的銷售貢獻(xiàn)穩(wěn)居TOP3，公司深耕合肥13年，從2017年起，已經(jīng)連續(xù)8年于合肥拿地，成長(zhǎng)空間有望打開(kāi)。
　　標(biāo)題
　　公司業(yè)績(jī)下滑，保持穩(wěn)定分紅。2024年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收219億元，同比下滑19.6%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.8億元，同比下滑48.5%。公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俚陀跔I(yíng)收增速主要是由于2024年上半年實(shí)現(xiàn)毛利率9.6%，較上年同期下降6.7個(gè)百分點(diǎn)。公司長(zhǎng)期保持穩(wěn)定分紅，2024年中期分紅率11.0%，每股股息0.03港元。
　　銷售表現(xiàn)優(yōu)于大勢(shì)，堅(jiān)持深耕策略提高市占率。2024年上半年公司實(shí)現(xiàn)銷售金額190億元，同比下滑26.7%，同期百?gòu)?qiáng)房企銷售金額同比下滑41.8%，公司銷售表現(xiàn)顯著優(yōu)于大勢(shì)。公司堅(jiān)持在有潛力的弱二線和強(qiáng)三線城市深耕，2024年上半年，公司已經(jīng)在21個(gè)城市市占率位列前三，其中在11個(gè)城市位列第一。
　　拿地持審慎態(tài)度，持續(xù)加碼合肥市場(chǎng)。2024年上半年，公司于銀川、徐州、合肥各獲取一副土地，總地價(jià)13.8億元，拿地強(qiáng)度7.3%，公司拿地持審慎態(tài)度。合肥是公司堅(jiān)持深耕的重點(diǎn)城市，2020年以來(lái)對(duì)公司的銷售貢獻(xiàn)穩(wěn)居TOP3，公司深耕合肥13年，從2017年起，已經(jīng)連續(xù)8年于合肥拿地，成長(zhǎng)空間有望打開(kāi)。
　　財(cái)務(wù)穩(wěn)健，融資成本仍有下降空間。截至2024年6月末，公司有息負(fù)債421億元，較2023年末下降3.4%。公司“三道紅線”處于綠檔，財(cái)務(wù)健康。盡管2021年以后受境外加息影響，公司綜合融資成本有所上升，但公司作為央企，具備央企信用背書(shū)，2024年加權(quán)平均融資成本為4.3%，較2023年末下降30個(gè)bp，未來(lái)融資成本仍有較大下降空間。
　　給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)2.82港元。公司作為央企中國(guó)海外發(fā)展的控股子公司，差異化布局于弱二線和強(qiáng)三線城市，且在所布局區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)十足，當(dāng)前公司面臨一定程度的業(yè)績(jī)下滑壓力，但2022年及以后所獲取項(xiàng)目利潤(rùn)率較高，未來(lái)隨著這些項(xiàng)目開(kāi)始結(jié)算，公司業(yè)績(jī)將逐步修復(fù)。我們預(yù)測(cè)公司2022-2024年EPS為0.49/0.46/0.51元，參考可以公司平均估值，考慮公司布局城市能級(jí)較低，給予7折折扣，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)2.82港元（人民幣兌港元匯率1:1.07）。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　　1）盡管公司在過(guò)去三年已經(jīng)計(jì)提了較為充分的資產(chǎn)減值，但是若市場(chǎng)持續(xù)下行，未來(lái)依然有一定的資產(chǎn)減值的可能；倘若未來(lái)三年市場(chǎng)持續(xù)下行，每年資產(chǎn)減值增加5億，則未來(lái)三年毛利率將分別下降1.0%/1.2%/1.3%，倘若市場(chǎng)好轉(zhuǎn)，每年的資產(chǎn)減值較我們的預(yù)測(cè)減少5億，則未來(lái)三年毛利率將分別提高1.0%/1.2%/1.3%；
　　2）公司重點(diǎn)布局于弱二線及強(qiáng)三線城市，當(dāng)前房地產(chǎn)銷售依然面臨較大的下行壓力，尤其是能級(jí)較低的城市，盡管公司重點(diǎn)面向改善型需求，但是銷售依然面臨壓力；
　　3）公司所布局城市除合肥外都面臨較大的去庫(kù)存壓力，且公司自身優(yōu)化庫(kù)存的壓力也較大，未來(lái)依然面臨一定的庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)。