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復(fù)盤：德州儀器如何穿越周期成長？
　　1）業(yè)務(wù)維度：過去20年里，德州儀器經(jīng)歷了四輪科技周期，第一輪周期中，TI從繁雜的大集團(tuán)完成轉(zhuǎn)型，布局DSP和模擬相關(guān)產(chǎn)品；第二輪周期中，TI通過OMAP處理器大放異彩；第三輪周期中，TI走上專注模擬之路；第四輪周期中，TI依靠工業(yè)和汽車模擬芯片創(chuàng)下業(yè)績新高，并削減代理，強(qiáng)調(diào)成本控制與產(chǎn)品供應(yīng)能力；目前，站在新一輪周期的起點(diǎn)之上，我們看好AI、電車智能化及AIOT創(chuàng)新對模擬芯片的長期需求。
　　2）并購維度：90年代以來，德州儀器完成近30次剝離與并購，我們大致分為以下三大轉(zhuǎn)型期。1996年起“先破后立”，布局“互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代”；2002年開始重心轉(zhuǎn)向手機(jī)處理器；2008年開始全面轉(zhuǎn)向模擬，聚焦汽車與工業(yè)市場。在三輪外延并購，聚焦轉(zhuǎn)型之下，德州儀器奠定了模擬IC龍頭地位。
　　3）擴(kuò)產(chǎn)維度：2009年起，德州儀器率先開始了從8寸到12寸產(chǎn)線的遷移，讓芯片制造成本降低40%。此外，在本輪周期底部，德州儀器逆周期擴(kuò)產(chǎn)，計(jì)劃在2021-2030年新增6座12寸晶圓廠，以支持未來10余年的增長。我們認(rèn)為隨著業(yè)務(wù)端逐漸趨于穩(wěn)定，成本管控和產(chǎn)品供應(yīng)能力或成為TI未來重點(diǎn)發(fā)力的方向。
　　知底：為何模擬IC賽道長坡厚雪？
　　1）電子設(shè)備“理解”和“運(yùn)行”的基礎(chǔ)，注重深耕細(xì)作+長期積累。信號鏈模擬芯片充當(dāng)外部模擬信號和處理器能“理解”的數(shù)字信號之間的橋梁，而電源鏈模擬芯片作為電子設(shè)備的“心臟”，完成著供應(yīng)能量的使命，是電子設(shè)備運(yùn)行的基礎(chǔ)。因此，幾乎所有電子設(shè)備中都能見到模擬芯片的蹤影。
　　相比于數(shù)字芯片通過推出某個(gè)熱賣產(chǎn)品而迅速帶動(dòng)收入的模式，模擬芯片更注重長期積累，通過料號和產(chǎn)品的積累實(shí)現(xiàn)營收的穩(wěn)步增長。我們認(rèn)為“通過某一強(qiáng)勢產(chǎn)品切入市場，再圍繞該市場，迎合客戶需求，拓展其他產(chǎn)品，最后進(jìn)一步提供一整套解決方案或者參考設(shè)計(jì)。”這或是國內(nèi)模擬公司做大做強(qiáng)的標(biāo)準(zhǔn)路徑。
　　2）攻守兼?zhèn)洌簭V闊市場空間與高增速+優(yōu)秀的抗周期屬性。根據(jù)Statista數(shù)據(jù)，2023年全球模擬芯片市場規(guī)模達(dá)到773億美元，約占全球半導(dǎo)體市場規(guī)模的19%。受益于AI及汽車電氣化等需求的快速增長，預(yù)計(jì)2023-2029年6年市場規(guī)模CAGR將達(dá)到8.5%。同時(shí)，廣泛的下游應(yīng)用、多樣化的產(chǎn)品種類以及產(chǎn)品的長生命周期等特性也有效地降低了模擬芯片行業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，為模擬芯片公司提供了更為穩(wěn)健的經(jīng)營環(huán)境。
　　3）競爭格局分散，國產(chǎn)替代空間廣闊。我國是最大的模擬芯片市場，但2023年自給率卻僅有15%，國外龍頭廠商在中國的營業(yè)收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過本土廠商，例如2023年TI和ADI在中國的收入分別達(dá)到了33億美元和22億美元，作為對比，中國大陸龍頭廠商圣邦股份在大陸和思瑞浦在境內(nèi)的收入僅1.4億美金和1.2億美金，如此矛盾在逆全球化趨勢之下或?qū)⒂兴挠^。此外，模擬芯片行業(yè)競爭格局分散，2021年CR5在50%左右，分散特征也給予了國產(chǎn)廠商切入的契機(jī)。
　　破局：國內(nèi)模擬IC如何突破深水區(qū)？
　　1）本輪國產(chǎn)芯片周期的起承轉(zhuǎn)合：
　　起（2019年）：美國限制本土廠商對華為等終端廠商的芯片供應(yīng)，直接刺激了國內(nèi)終端廠商對國產(chǎn)芯片的傾斜采購，國產(chǎn)模擬芯片廠商在消費(fèi)領(lǐng)域逐步切入。
　　承（2019-2021年）：5G和AIOT等科技創(chuàng)新帶動(dòng)消費(fèi)電子需求快速提升，同時(shí)疫情對供應(yīng)鏈造成影響。因此，下游廠商采取保守的庫存策略，拉動(dòng)了模擬芯片需求。
　　轉(zhuǎn)（2021-2023年）：由于需求不及預(yù)期，且此前下游的備貨策略導(dǎo)致渠道和終端庫存較高。行業(yè)競爭加劇，內(nèi)卷+外卷嚴(yán)重，模擬芯片行業(yè)因此來到下行周期。
　　合（2024年后）：目前消費(fèi)領(lǐng)域已復(fù)蘇，我們預(yù)計(jì)隨著汽車和工業(yè)端庫存逐步去化，在AI與汽車智能化的趨勢下，模擬芯片需求和市場規(guī)模將穩(wěn)步提升。
　　2）“轉(zhuǎn)”→“合”，當(dāng)下模擬芯片行業(yè)在什么位置？
　　短期看庫存：庫存周期接近尾聲，消費(fèi)電子率先復(fù)蘇；
　　中期看格局：新“國九條”+“科八條”齊發(fā)力，加速行業(yè)資源整合，競爭狀況有望優(yōu)化；
　　長期看需求：AI+汽車電動(dòng)化趨勢貢獻(xiàn)增量，國產(chǎn)替代空間廣闊；
　　3）破局策略：“研發(fā)創(chuàng)新+并購擴(kuò)張”或?qū)⑹悄MIC行業(yè)發(fā)展的主旋律。
　　復(fù)盤TI來看，TI在其發(fā)展歷程中曾經(jīng)歷過數(shù)次模擬芯片公司的收購，包括美國國家半導(dǎo)體和Burr-brown等，這些收購迅速擴(kuò)充了TI的產(chǎn)品組合和客戶資源；同時(shí)，向工控和汽車等高端市場轉(zhuǎn)型也是發(fā)展的必然選擇，TI自2007年起一方面通過收購其他公司擴(kuò)充市場和技術(shù)，另一方面將更多資源投入汽車和工控，2013年后逐步取得成效：汽車和工業(yè)收入占比迅速提升。工控和汽車市場壁壘高、市場廣且產(chǎn)品壽命長，為TI模擬龍頭的地位打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
　　結(jié)合TI發(fā)展之路，我們認(rèn)為當(dāng)下國產(chǎn)模擬廠商既有充分的內(nèi)部條件去并購和發(fā)展高端市場，外部的環(huán)境也決定行業(yè)必須去整合資源，走向高端：
　　第一，2023年之前，一級市場火熱，加上半導(dǎo)體行業(yè)也一直是國內(nèi)政策重點(diǎn)發(fā)力的方向，不少模擬IC公司在此背景下積累了