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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　公司公告2024年半年報(bào)，業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期，高基數(shù)下營(yíng)收承壓，同時(shí)預(yù)計(jì)受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇及零售壓力影響盈利，而整裝渠道正展現(xiàn)優(yōu)勢(shì)，降本控費(fèi)持續(xù)推進(jìn)。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)。公司公告2024年半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.94億元，同降14.72%，歸母凈利2.11億元，同降45.22%，扣非后2.00億元，同降42.59%；倒算24Q2營(yíng)收20.82億元，同降16.16%，歸母凈利2.22億元，同降42.04%，扣非后2.17億元，同降40.75%，基本符合預(yù)期。高基數(shù)背景下營(yíng)收端存一定壓力，同時(shí)預(yù)計(jì)受零售壓力及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響盈利?？紤]2024年需求偏弱，我們下調(diào)2024-26年EPS預(yù)測(cè)至0.52、0.56、0.64（-0.18、-0.23、-0.25）元，參考可比公司24年P(guān)E 15X，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至7.8元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　渠道營(yíng)收增長(zhǎng)分化，整裝表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。公司24H1瓷磚營(yíng)收25.79億元，同降17%，分渠道看，小B表現(xiàn)較好，整裝頭部同增15.8%，50城強(qiáng)商工程業(yè)績(jī)同增6%，零售渠道或存一定壓力；24H1衛(wèi)浴營(yíng)收4.37億元，同增5.22%。24Q2營(yíng)收同比降幅較Q1有所擴(kuò)大，除需求偏弱外亦受到23Q2存高基數(shù)影響，同時(shí)Q2衛(wèi)浴增速放緩，整體渠道結(jié)構(gòu)與Q1環(huán)比預(yù)計(jì)相對(duì)平穩(wěn)。
　　競(jìng)爭(zhēng)加劇影響盈利能力，成本結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。24H1綜合毛利率30.58%，同降1.45pcts，拆分看，瓷磚毛利率31.96%，同降1.50pcts，衛(wèi)浴毛利率21.66%，同降2.19pcts，瓷磚及衛(wèi)浴毛利率均有所下滑，且衛(wèi)浴營(yíng)收占比小幅提升影響，其中同比壓力預(yù)計(jì)主要在Q2體現(xiàn)。公司24Q2毛利率32.55%，同降2.79pcts，原因或受零售渠道年內(nèi)表現(xiàn)偏弱及產(chǎn)能利用率壓力影響。制造端公司持續(xù)推進(jìn)全鏈條降本，優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)，24H1瓷磚單位制造成本下降3.60%，原料及能耗同比預(yù)計(jì)存優(yōu)勢(shì)。
　　攤銷減弱費(fèi)用率小幅提升，信用減值風(fēng)險(xiǎn)敞口收窄。公司24Q2期間費(fèi)用3.32億元，同降0.37億元，而受營(yíng)收規(guī)模收縮影響期間費(fèi)用率15.98%，同增1.1pcts。拆分來看，銷售費(fèi)用率9.51%，同比相對(duì)平穩(wěn)，低于過往中樞水平。公司24Q2信用減值0.23億元，同增0.07億元，但從結(jié)構(gòu)上看預(yù)計(jì)賬齡減值為主，集中單項(xiàng)計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)敞口或有明顯收窄。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)銷售下行，原燃料成本提升超預(yù)期。