>> 興業(yè)證券-國防軍工行業(yè)海外研究啟示錄2024：勢必銳-全球布局客戶多元化，回歸波音加強質(zhì)量管控-240911
| 上傳日期： |
2024/9/11 |
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| 1526KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
石康,李博彥,徐東曉 |
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投資要點
波音與空客是全球商用航空飛機的兩大主力制造商，勢必銳同時為兩者提供機身＃部件產(chǎn)品，勢必銳也是全球商用飛機、軍用飛機、公務(wù)/支線飛機結(jié)構(gòu)的最大制造商之一。勢必銳源于2005年波音為節(jié)約成本以9億美元出售兩處商用飛機制造設(shè)備和資產(chǎn)，新實體后更名為勢必銳。而如今勢必銳又將重回波音。
收購與投資設(shè)廠實現(xiàn)全球布局。勢必銳蘇格蘭工廠收購自英國航宇系統(tǒng)，達拉斯、卡薩布蘭卡和貝爾法斯特工廠收購自龐巴迪；馬來西亞、法國和北卡羅來納工廠由勢必銳設(shè)立。
從波音獨立后勢必銳實現(xiàn)了客戶多元化。2023年勢必銳對波音/空客/其他銷售收入分別為38.47/11.45/10.56億美元，收入占比分別為63.61%/18.93%/17.46%。2008年勢必銳對波音/空客/其他收入占比分別為85.36%/11.16%/3.48%，2008至2023年非波音客戶收入占比提升。
長周期來看，勢必銳的波音產(chǎn)品和波音商用飛機累計交付量大體相當(dāng)。2008-2018年每年勢必銳交付的波音產(chǎn)品總組數(shù)與波音交付商用飛機數(shù)量大體相當(dāng)，2008-2018年，勢必銳累計交付的波音產(chǎn)品總組數(shù)為6976架份，是同時期波音商用飛機累計交付量6846架的101.90%。2019年，受公共衛(wèi)生事件影響，波音交付商用飛機同比大幅減少52.85%，而勢必銳交付波音產(chǎn)品依然增長4.71%，因此下游庫存快速積累；2020年勢必銳交付波音產(chǎn)品同比減少70.47%，降幅高于波音商用飛機交付降幅，但交付架份數(shù)仍大于波音，下游庫存持續(xù)積累；2021年波音商用飛機交付量強勢反彈，同比增長116.56%，但勢必銳交付波音產(chǎn)品僅增長2.34%，下游進入去庫存周期；2019-2023年，勢必銳累計交付的波音產(chǎn)品總組數(shù)為2201架份，是同時期波音商用飛機累計交付量1885架的116.76%。
波音工程師文化變質(zhì)導(dǎo)致事故頻發(fā)。波音對短期利潤的追逐取代了精益求精的工程師文化；以盈利為中心的導(dǎo)向，使波音對公司管理、研發(fā)生產(chǎn)不斷壓縮和簡化。波音737MAX客機的系列事故暴露了波音和勢必銳的產(chǎn)品質(zhì)量問題。
勢必銳承受商業(yè)壓力，質(zhì)量控制出現(xiàn)問題。2020年，受全球航空需求減少影響，勢必銳裁員20.33%，但2020年勢必銳人均創(chuàng)收同比大幅下降45.65%；熟練員工流失為發(fā)生質(zhì)量管控問題埋下隱患。
為提升飛機質(zhì)量，波音決定收購勢必銳。2024年6月30日，勢必銳與波音達成換股收購協(xié)議，勢必銳將成為波音的子公司。勢必銳收購價為37.25美元/股，以6月30日勢必銳收盤價計算收購溢價率為13.33%，凈資產(chǎn)作價47億美元。波音收購勢必銳的考慮包括：顯示致力于航空安全，提升波音商用飛機質(zhì)量，提升波音企業(yè)工程和制造能力。
風(fēng)險提示：1）全球商用飛機需求恢復(fù)節(jié)奏低于預(yù)期；2）波音收購勢必銳進展不及預(yù)期；3）產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)能力制約波音和空客擴產(chǎn)；4）波音和勢必銳解決自身質(zhì)量管控問題進展不及預(yù)期。
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