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建筑央國企回款和增長承壓，集中度延續(xù)提升
　　我們選擇整體央企/代表地方國企/國際工程企業(yè)合計20家建筑公司作為樣本，24H1樣本企業(yè)新簽增長動能減弱，2021年來收入利潤增長中樞持續(xù)下移，2024H1新簽/收入/歸母凈利增速中位數(shù)分別為+2.4%/-1.4%/-2.1%；另一方面，24H1現(xiàn)金流及兩金周轉(zhuǎn)壓力明顯加大，拖累資產(chǎn)負(fù)債率同比有所提升。此外，行業(yè)集中度提升的趨勢依然延續(xù)，樣本企業(yè)收入及新簽份額持續(xù)提升，2024H1收入占比28%（vs2023H1/2023年30%/26%）；新簽占比57%（vs 2023H1/2023年55%/50%）。
　　“一利五率”：國際工程＞央企＞地方國企
　　2024H1“一利五率”指標(biāo)比較，國際工程企業(yè)>整體央企>地方國企（>代表優(yōu)于）；央企利潤總額、回款、負(fù)債、ROE指標(biāo)均承壓。央企方面，2024H1中國能建（+3.7%）、中國交建（+2.1%）、中國核建（+1.3%）利潤總額增速更快；半年度ROE同比不同程度下降，央企前三為中國建筑/中國化學(xué)/中國中鐵，分別為6.6%/4.7%/4.3%，yoy-0.7/-0.7/-1.1pct。營業(yè)現(xiàn)金比率降幅總體偏大；負(fù)債率壓力持續(xù)提升，央企中僅中國化學(xué)同比下降1.4pct；另一方面，研發(fā)投入強(qiáng)度及生產(chǎn)效率呈提升態(tài)勢。
　　收入利潤新簽：增速放緩，國際工程動能更優(yōu)
　　樣本企業(yè)2024H1收入、利潤增長均承壓，Q2壓力加大。國際工程企業(yè)利潤率改善明顯，央企整體平穩(wěn)。2024H1樣本新簽增速分化，整體承壓，央企增長韌性更優(yōu)。央企中，中國建筑/中國能建/中國核建2024H1實現(xiàn)收入利潤正增長（2024H1收入yoy分別+2.8%/+1.1%/+0.1%，歸母凈利yoy分別為+1.6%/+4.7%/+6.9%）。國際工程增長動能更強(qiáng)，利潤率明顯改善。地方國企收入利潤同比均下滑明顯，Q2壓力邊際有所增加。
　　回款及負(fù)債率：央企及地方國企壓力持續(xù)增加
　　樣本企業(yè)2024H1現(xiàn)金流承壓，中國核建、中材國際營業(yè)現(xiàn)金比率逆勢改善，中材國際現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異，2024H1營業(yè)現(xiàn)金比率yoy+8.8pct至4.2%。兩金周轉(zhuǎn)周期呈拉長態(tài)勢，地方國企同比放緩幅度最高，國際工程周轉(zhuǎn)稍弱于央企。負(fù)債率觀察，央企與地方國企資產(chǎn)負(fù)債類、有息負(fù)債率總體均有一定提升，央企提升幅度相對更大，一定程度反映凈現(xiàn)金流壓力，國際工程負(fù)債類下降為主且負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化，有息負(fù)債率同比降幅較大。
　　投資建議：重視有估值優(yōu)勢和高分紅的建筑央國企
　　24H1建筑板塊規(guī)模增長中樞持續(xù)下移、國內(nèi)回款形勢較為嚴(yán)峻；另一方面，行業(yè)集中度持續(xù)性提升及海外廣闊市場前景應(yīng)予足夠重視。我們認(rèn)為下半年專項債發(fā)行進(jìn)度或持續(xù)加快，有利于緩解基建項目資金端壓力，紓解企業(yè)利潤及回款壓力。建議重視兩類標(biāo)的：1）估值低、較好分紅且受益行業(yè)集中度提升的央企，如中國建筑、中國鐵建、中國交建、中國中鐵等；2）積極轉(zhuǎn)型變革及海外市場持續(xù)突破的企業(yè)如中材國際、中鋼國際、中國化學(xué)、北方國際等。
　　風(fēng)險提示：基建&地產(chǎn)投資偏弱，新能源&化工業(yè)務(wù)拓展進(jìn)度偏慢，“一帶一路”訂單落地不及預(yù)期，央企、國企改革提效進(jìn)度不及預(yù)期。