>> 信達證券-公用事業(yè)行業(yè)：清潔高效基荷電源，核能迎來快速發(fā)展機遇期-240924
| 上傳日期： |
2024/9/24 |
大小： |
3993KB |
| 格式： |
pdf 共40頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
看好 |
作者： |
左前明,李春馳 |
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核電為穩(wěn)定清潔的基荷電源，“雙碳”政策下核電中長期成長空間大。核能發(fā)電穩(wěn)定性強且單位碳排放量低，是“雙碳”背景下穩(wěn)定清潔的基荷電源，與此同時，技術(shù)迭代提高機組安全性、設(shè)備國產(chǎn)化降低建造成本，為核電大規(guī)模發(fā)展提供可能。目前審核主流機型三代核電機組在安全性和使用壽命方面均有較大提升，正在發(fā)展的四代技術(shù)在安全性和燃料使用效率方面更有根本性突破。在此背景下，2021年我國核電發(fā)展政策由“安全高效”調(diào)整為“積極有序”，大力推動了核電機組的核準(zhǔn)進程，2022、2023年每年核準(zhǔn)的機組數(shù)量達到10臺，2024年8月一次性核準(zhǔn)11臺核電機組，創(chuàng)近年新高。我們預(yù)計“十五五”核電開工建設(shè)有望進入高峰期。從中長期角度看，在“碳中和”情景下，預(yù)計到2030年我國核電裝機量有望達到1.4億千瓦，到2050年我國核電裝機容量有望達到3.5億千瓦，我國核電未來發(fā)展前景廣闊。
裝機增長確定&電量保障消納&電價基本穩(wěn)定，核電盈利有望穩(wěn)健增長。我國核電裝機量已進入新一輪高增長階段，且增長的確定性強。據(jù)已核準(zhǔn)項目，我們預(yù)計2024-2030年我國有望新增核電裝機5357.5萬千瓦，CAGR有望達到11%。其中，中國廣核預(yù)計新增裝機2058.4萬千瓦，中國核電預(yù)計新增裝機2064.1萬千瓦。在裝機量高速增長的同時，核電電量享受優(yōu)先上網(wǎng)、保障消納政策，利用小時數(shù)有保障，近5年核電平均利用小時數(shù)保持在7300小時以上。電價方面，非市場化部分“一廠一價”與標(biāo)桿電價并行，近年來核電參與市場化交易占比顯著提升，中國核電及中國廣核市場化電量占比均已達50%左右，但由于超額收益回收機制等因素存在，大部分核電的市場化電量并非按照市場化交易電價結(jié)算，我們預(yù)計市場化電價波動對核電電價的影響有限。中長期來看，核電市場化交易規(guī)模有望繼續(xù)擴大，當(dāng)前核電電價大部分較燃煤基準(zhǔn)價具備一定的安全邊際，因此我們認(rèn)為核電綜合電價下行風(fēng)險較小，有望維持基本穩(wěn)定。
核電成本較低且相對穩(wěn)定，代際間成本存在上升趨勢，未來有進一步降本空間。核電實際使用壽命長，利息、折舊期結(jié)束后利潤有望進一步釋放。從度電成本的角度來看，核電的度電成本在0.2元/千瓦時左右，在各種電源類型中處于較低水平。從成本構(gòu)成角度看，核電的完全成本以固定資產(chǎn)折舊、財務(wù)費用、燃料及材料成本等為主。折舊與核電機組造價相關(guān)，過去幾年國產(chǎn)化率提升帶動二代核電機組裝機成本顯著下降。核電機組代際間成本呈上升趨勢，代際更迭后首批機組造價明顯提升，我國首批“華龍一號”三代機組造價約1.6萬元/千瓦，較量產(chǎn)后的二代機組1.2萬元/千瓦的造價提升約33%。隨著三代核電標(biāo)準(zhǔn)化、批量化建設(shè)，其造價有望在維持安全指標(biāo)前提下降至1.3萬元/千瓦左右。與之對應(yīng)，我們測算三代機組的全投資IRR約8%，略低于二代機組10%左右的水平，未來隨著三代機組造價的下降，其IRR有望提升。四代核電技術(shù)目前處于項目示范階段，造價較高，四代高溫氣冷堆機組現(xiàn)階段主要用于工業(yè)供汽，未來以熱電聯(lián)產(chǎn)為主要方向，經(jīng)濟性有望進一步提升。此外，由于核電的實際使用壽命遠超折舊年限，核電機組利息償還完畢、折舊計提完畢后凈利潤也有望進一步釋放。
中國核電行業(yè)兩大運營商：中國核電及中國廣核。1）中國核電：核電+新能源雙線布局，裝機量成長空間大。中國核電為中核集團下屬主營核能和新能源發(fā)電的上市平臺，截止2024H1公司核電控股裝機2375萬千瓦，新能源裝機2237.04萬千瓦。根據(jù)已核準(zhǔn)裝機情況，我們預(yù)計2024-2030年公司有望新增核電裝機量2064.1萬千瓦，占現(xiàn)有裝機的87%，未來裝機成長空間大。此外，2020年公司收購中核匯能后，新能源裝機量的高增長也為公司業(yè)績增長提供動能，公司預(yù)計到“十四五”末，新能源裝機將達到3000萬千瓦，2024-2025年公司有望新增新能源裝機量1000萬千瓦以上。2）中國廣核：目前國內(nèi)在運裝機規(guī)模最大的核電運營商，兼具分紅及成長性。中國廣核背靠中廣核集團，截至2024H1公司在運核電裝機數(shù)量達到28臺，裝機容量3175.6萬千瓦。2024年8月一次性獲批6臺機組，裝機量合計734.8萬千瓦。截至2024H1公司控股在建及核準(zhǔn)待開工機組16臺（含中廣核集團委托管理的8臺機組），裝機容量合計1940.4萬千瓦，有望在2030年之前建成投產(chǎn)，公司核電裝機量具備較高成長性。與此同時，2019年以來公司的股利支付率維持在40%以上并逐年提升，2023年公司每股分紅0.094元，股利支付率為44.3%，對應(yīng)2023年12月31日的股息率3.0%，股息率在同業(yè)中較高。
投資建議：核能發(fā)電兼具穩(wěn)定及清潔的特質(zhì)，“雙碳”政策推動下核電中長期成長空間廣闊。收入方面，核電電量保障性收購疊加電價相對穩(wěn)定，核電公司的業(yè)績主要由裝機量增長驅(qū)動，2024-2030年我國有望新增核電裝機超5000萬千瓦，CAGR有望達11%，“十五五”核電核準(zhǔn)及開工有望進入高峰期，中長期具備較高成長性。成本方面，核電成本以折舊為主且燃料大部分鎖定長協(xié)，成本穩(wěn)定且具競爭優(yōu)勢。代際更迭短期內(nèi)核電成本或呈上升趨勢，后續(xù)隨著標(biāo)準(zhǔn)化、批量化建設(shè)成本有望下降。我們測算標(biāo)
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