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三季度公司業(yè)績(jī)遜于前瞻，經(jīng)營趨勢(shì)下行疊加一次性因素?cái)_動(dòng)。公司2024Q3收入38.98億元/-7.1%，歸母凈利潤2.58億元/-43.08%，扣非凈利潤2.50億元/-41.65%，遜于我們前瞻(4.5億），主要系國內(nèi)RevPAR下滑疊加部分成本費(fèi)用剛性影響，此外估算所得稅季度性錯(cuò)位與政府征用款減值等一次性因素拖累約6000萬。前三季度收入107.9億元/-2.55%，歸母凈利潤11.06億元/+12.13%（含出售時(shí)尚之旅4.2億元），扣非凈利潤6.39億元/-20.39%。
　　三季度經(jīng)營承壓主要源于國內(nèi)RevPAR下滑，估算海外同比減虧。國內(nèi)來看，2024Q3公司有限服務(wù)酒店RevPAR-8.38%(ADR-10%,OCC+1.7pct），中端/經(jīng)濟(jì)型酒店REVPAR-10.78%/-4.67%；全服務(wù)酒店整體REVPAR-18.17%。其中，中端和高端全服務(wù)酒店在價(jià)格高基數(shù)下承壓更顯著，且環(huán)比降幅擴(kuò)大更顯著。Q3直營店RevPAR下滑9.62%，利潤端預(yù)計(jì)更為承壓。海外來看，Q3海外酒店RevPAR同比增長(zhǎng)3.08%，加之財(cái)務(wù)費(fèi)用改善，我們估算海外同比減虧。三季度國內(nèi)酒店/國外酒店收入各-10.88%/+1.93%，食品業(yè)務(wù)收入-8.95%。
　　三季度末年初開店目標(biāo)達(dá)成96%，加盟擴(kuò)張，直營優(yōu)化。Q3新開/凈開469/248家，其中有限服務(wù)新開/凈開446/226家（直營-18/加盟+244家）,22家有限服務(wù)重分類為全服務(wù)酒店。前三季度累計(jì)新開/凈開1149/738家，我們預(yù)計(jì)全年新開1200家的目標(biāo)可達(dá)成性較大；前三季度有限服務(wù)凈開715家（直營-65/加盟+780家)，直營店優(yōu)化短期擾動(dòng)業(yè)績(jī)但有望為后續(xù)減輕包袱。
　　展望后續(xù)，國內(nèi)核心跟蹤RevPAR趨勢(shì)，海外關(guān)注減虧節(jié)奏。今年以來酒店行業(yè)RevPAR趨勢(shì)向下，疊加公司國內(nèi)中臺(tái)整合與直營店梳理改造尚處于推進(jìn)中，前三季度業(yè)績(jī)承壓，目前看距離完成全年股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)有一定難度（估算2024-2026年扣非歸母凈利潤不低于10.06/12.77/15.48億元）。展望明年，如果政策持續(xù)發(fā)力帶動(dòng)商旅需求復(fù)蘇及行業(yè)趨勢(shì)向上，則公司國內(nèi)直營改造升級(jí)、運(yùn)營中臺(tái)優(yōu)化及前端中央預(yù)訂渠道建設(shè)仍有望帶來中線看點(diǎn)。此外，海外經(jīng)營優(yōu)化漸進(jìn)推進(jìn)，伴隨增資到位及貸款置換等系列操作，降息預(yù)期下財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力有望逐步緩解，關(guān)注后續(xù)進(jìn)一步減虧節(jié)奏。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，國企改革及內(nèi)部整合低于預(yù)期；品牌老化風(fēng)險(xiǎn)。
　　投資建議：考慮三季度RevPAR下行酒店主業(yè)經(jīng)營承壓，加之減值計(jì)提等擾動(dòng)，我們下修公司2024-2026年歸母凈利潤12.1/13.3/16.1億元（此前預(yù)測(cè)分別為14.2/15.1/17.6），對(duì)應(yīng)PE估值26/24/19x。短期仍需跟蹤酒店行業(yè)供需趨勢(shì)及公司門店改造節(jié)奏，如若后續(xù)行業(yè)周期企穩(wěn)，可進(jìn)一步觀察公司在激勵(lì)改善下的前中后臺(tái)優(yōu)化效果，維持中線“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。