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事件：以美元計(jì)，中國(guó)10月出口同比+12.7%，前值+2.4%；10月進(jìn)口同比2.3%，前值+0.3%；10月貿(mào)易順差957.2億美元，前值為817.1億美元。
　　出口同比讀數(shù)偏高，短期外需回落幅度或偏大
　　1.真實(shí)外需或呈放緩趨勢(shì)。從高頻跟蹤數(shù)據(jù)來(lái)看，港口集裝箱吞吐量在9月末臺(tái)風(fēng)沖擊過(guò)后迅速上沖，并在10月前2周保持歷史較高水平，并未遵循2022年、2023年同期回落的季節(jié)性規(guī)律，指向出口在運(yùn)輸條件改善后迅速回補(bǔ)；而從10月第3周至今，回補(bǔ)效應(yīng)減退，集裝箱吞吐量連續(xù)3周下行，指向真實(shí)外需呈回落趨勢(shì)。將7-8月出口額合并，9-10月出口額合并，或可更準(zhǔn)確描繪過(guò)去一段時(shí)間外需真實(shí)走勢(shì)：2024年6月出口同比+8.5%，7-8月同比+7.9%，9-10月同比+7.4%。同時(shí)，排除出口回補(bǔ)效應(yīng)，10月第3周至今的港口集裝箱平均吞吐量同比+3.0%，相較于包含前2周的同比數(shù)據(jù)下降5.7個(gè)百分點(diǎn)，表明當(dāng)前外需呈邊際回落趨勢(shì)，且回落幅度偏大。
　　2.排除波動(dòng)與回補(bǔ)效應(yīng)，對(duì)發(fā)達(dá)地區(qū)出口回落，發(fā)展中地區(qū)暫有韌性。從邊際變化來(lái)看，將7-8月、9-10月出口額合并后的視角下，對(duì)于歐美出口邊際回落，對(duì)于東盟出口邊際持平，對(duì)于俄羅斯、非洲出口邊際回升，即呈現(xiàn)較為明顯的發(fā)達(dá)地區(qū)邊際回落、發(fā)展中地區(qū)暫時(shí)有韌性的特點(diǎn)。
　　3.排除波動(dòng)與回補(bǔ)效應(yīng)，消費(fèi)品需求回落，生產(chǎn)資料尚有韌性。從邊際變化來(lái)看，將7-8月、9-10月出口額合并后的視角下，消費(fèi)電子、汽車需求則有較為明顯的回落，原材料、通用機(jī)械生產(chǎn)設(shè)備需求仍具一定韌性，或與出口地區(qū)邊際變化相對(duì)應(yīng)：發(fā)達(dá)地區(qū)消費(fèi)品需求下滑，而發(fā)展中地區(qū)生產(chǎn)資料需求尚有韌性。
　　4.量?jī)r(jià)拆分來(lái)看，10月多數(shù)產(chǎn)品出口數(shù)量貢獻(xiàn)邊際上升。邊際貢獻(xiàn)方面，在納入統(tǒng)計(jì)的16類產(chǎn)品中，出口回補(bǔ)效應(yīng)下，13類產(chǎn)品出口數(shù)量貢獻(xiàn)邊際上升，9類產(chǎn)品出口價(jià)格貢獻(xiàn)邊際下降，表面出口仍呈以價(jià)換量趨勢(shì)。
　　進(jìn)口：同比有所回落
　　10月進(jìn)口同比有所回落，較前值下降2.6個(gè)百分點(diǎn)至-2.3%，主因國(guó)際大宗品價(jià)格下滑影響。后續(xù)來(lái)看，隨著海外大宗品價(jià)格企穩(wěn)回升及國(guó)內(nèi)增量政策發(fā)力，預(yù)計(jì)進(jìn)口同比或?qū)⒂兴厣?br>　　11月出口或有明顯回落，2025年出口節(jié)奏或受關(guān)稅因素?cái)_動(dòng)
　　1.短期看，11月出口或有明顯回落。一則10月出口同比讀數(shù)偏高，或包含9月回補(bǔ)訂單；二則2023年11月基數(shù)已有明顯提高，即便按10月偏高的兩年復(fù)合同比+2.6%計(jì)算11月出口額，同比仍在5%以下；三則11月已公布的AIS與港口集裝箱吞吐量數(shù)據(jù)均指向出口同比明顯回落。
　　2.當(dāng)前外需為周期性回落，預(yù)計(jì)2025年下半年出口節(jié)奏或受關(guān)稅因素?cái)_動(dòng)。出口結(jié)構(gòu)中發(fā)達(dá)地區(qū)回落、發(fā)展中地區(qū)有韌性以及消費(fèi)品回落、生產(chǎn)資料有韌性的特點(diǎn)，指向當(dāng)前外需呈現(xiàn)明顯的周期性回落特點(diǎn)。中長(zhǎng)期看，美國(guó)大選塵埃落定，2025年對(duì)美出口或面臨一定關(guān)稅壓力，從歷史經(jīng)驗(yàn)看，其一，外部關(guān)稅政策執(zhí)行或需一定時(shí)間，且或?qū)⒁暿┬行Ч麧u進(jìn)式推進(jìn)；其二，關(guān)稅政策施行前存在“搶出口”效應(yīng)，將短期內(nèi)抬高出口增速。初步預(yù)計(jì)2025年前期出口或主要受周期性因素影響，后期或有關(guān)稅政策擾動(dòng)出口節(jié)奏，但年內(nèi)出口金額下行壓力仍然可控，中性條件下，2025年出口同比仍有望實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：外需回落超預(yù)期，政策變化超預(yù)期。