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核心觀點(diǎn)：1-10月廣義財(cái)政支出增速為1.0%，實(shí)現(xiàn)今年3月以來(lái)首次轉(zhuǎn)正，或指向政策逐步發(fā)力見(jiàn)效。當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)財(cái)政政策仍有一定期待，我們認(rèn)為四季度財(cái)政政策重在落實(shí)已有安排、推動(dòng)廣義財(cái)政支出提速、完成預(yù)算目標(biāo)、支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，考慮乘數(shù)效應(yīng)，廣義財(cái)政支出增速轉(zhuǎn)正可能對(duì)經(jīng)濟(jì)增速產(chǎn)生一定支撐。此外，外貿(mào)是核心變局點(diǎn)，假使四季度外貿(mào)遇到挑戰(zhàn)或去地產(chǎn)化進(jìn)一步風(fēng)險(xiǎn)釋放，政策存在加碼可能，關(guān)注財(cái)政政策發(fā)力的可能，一方面中央及地方加杠桿力度存在一定提升的可能，另一方面準(zhǔn)財(cái)政工具配合央行擴(kuò)表。
　　資產(chǎn)配置：1）國(guó)內(nèi)股市：隨著增量政策加碼和基本面改善預(yù)期的影響，市場(chǎng)可能更多聚焦“悲觀預(yù)期修正”對(duì)核心資產(chǎn)、順周期等領(lǐng)域的利好。另外，考慮低通脹、地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、制度建設(shè)等在短期或較難出現(xiàn)較大轉(zhuǎn)變，在交易政策效果時(shí)間段，紅利資產(chǎn)、成長(zhǎng)科技等也會(huì)有相對(duì)占優(yōu)的表現(xiàn)。我們建議關(guān)注中國(guó)特色的啞鈴型配置策略，代表新質(zhì)生產(chǎn)力的科技制造+中國(guó)特色的優(yōu)質(zhì)紅利資產(chǎn)的啞鈴配置，“桿資產(chǎn)”短期看核心資產(chǎn)、順周期的估值修復(fù)，中期看有全球競(jìng)爭(zhēng)力的出口出海公司可能在國(guó)內(nèi)也具備“強(qiáng)者恒強(qiáng)”邏輯。2）國(guó)內(nèi)債市：我們預(yù)計(jì)，10年國(guó)債收益率在2024年年底可能適當(dāng)上行。2025年伴隨著進(jìn)一步的流動(dòng)性寬松和政策利率的調(diào)降，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性問(wèn)題大幅改觀或仍需時(shí)間，預(yù)計(jì)10年國(guó)債利率震蕩下行概率較高，震蕩區(qū)間為1.8%-2.25%，2025年Q1可能較難突破2%，Q2起大概率震蕩下行。
　　一般公共預(yù)算收入：負(fù)增長(zhǎng)系前期減稅影響，政策落地支撐降幅減小
　　1-10月，全國(guó)一般公共預(yù)算收入184981億元，同比下降1.3%。其中，國(guó)內(nèi)增值稅、國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅、企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅增速分別達(dá)到了-5.1%、2.4%、-2.9%和-3.9%，前值-5.6%、1.6%、-4.3%和-4.9%。我們認(rèn)為，一般公共預(yù)算收入同比增速受前期減稅影響仍為負(fù)，但是受政策加速落地、非稅收入增長(zhǎng)、公用事業(yè)調(diào)整和“金稅四期”影響較前值（-2.2%）上升0.9%。
　　一般公共預(yù)算收入同比增速仍為負(fù)，主要系前期減稅影響。根據(jù)此前國(guó)新辦發(fā)布會(huì)披露，一般公共預(yù)算收入負(fù)增長(zhǎng)主要受到兩項(xiàng)特殊因素的擾動(dòng)。其一，2023年財(cái)政收入基數(shù)高，2022年制造業(yè)中小微企業(yè)部分緩稅在2023年前幾個(gè)月得以入庫(kù)，抬高了2023年一般公共預(yù)算的收入基數(shù)。其二是2023年中出臺(tái)的減稅政策對(duì)2024年的減收影響。比如，2023年8月開(kāi)始實(shí)施了減半征收證券交易印花稅，這就會(huì)使2024年前8個(gè)月執(zhí)行的低稅率對(duì)應(yīng)2023年同期相對(duì)較高的稅率。又如，2023年年中出臺(tái)了對(duì)先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)增值稅收加計(jì)抵減，提高部分行業(yè)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除比例的政策也屬于這種情況。扣除去年同期中小微企業(yè)緩稅入庫(kù)抬高基數(shù)、去年年中出臺(tái)減稅政策翹尾減收等特殊因素影響，可比增長(zhǎng)1%左右。
　　10月一般公共預(yù)算收入同比+5.5%，較前值2.5%穩(wěn)步回升，主要有四點(diǎn)原因：一是已有政策加速落地，7月30日政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“要加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，實(shí)施好積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，加快全面落實(shí)已確定的政策舉措，及早儲(chǔ)備并適時(shí)推出一批增量政策舉措”。9月19日國(guó)家發(fā)改委在新聞發(fā)布會(huì)強(qiáng)調(diào)“落實(shí)好7月底召開(kāi)的中央政治局會(huì)議部署要求，加快推動(dòng)各項(xiàng)政策落地見(jiàn)效，重點(diǎn)在加快推進(jìn)重點(diǎn)改革任務(wù)落地等5個(gè)方面發(fā)力”。10月12日，藍(lán)部長(zhǎng)強(qiáng)調(diào)“更加注重發(fā)揮積極財(cái)政政策逆周期調(diào)節(jié)作用，保持財(cái)政支出強(qiáng)度，在擴(kuò)內(nèi)需、促消費(fèi)、惠民生等方面，我們持續(xù)發(fā)力，推動(dòng)激發(fā)消費(fèi)潛力、擴(kuò)大有效需求?！保欢欠嵌愂杖朐鲩L(zhǎng)積極對(duì)地方財(cái)政形成支撐，財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，今年前10個(gè)月非稅收入約3.4萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)15.3%。這一增幅較前三季度（13.5%）有所擴(kuò)大。目前非稅收入快速增長(zhǎng)，主要是各級(jí)政府多渠道盤活國(guó)有資源資產(chǎn)，帶動(dòng)國(guó)有資源（資產(chǎn)）有償使用收入和國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收入增加，從而拉動(dòng)非稅收入快速增長(zhǎng)；三是公用事業(yè)調(diào)整，財(cái)政補(bǔ)貼減少下有效財(cái)政收入增多，今年以來(lái)多地出臺(tái)公用事業(yè)收費(fèi)改革方案，水費(fèi)漲價(jià)幅度在20%-30%，高鐵費(fèi)漲價(jià)幅度在20%左右；電費(fèi)改革方案以調(diào)節(jié)峰谷時(shí)段和浮動(dòng)比例為核心。涉及水、電、燃?xì)?、交通等多個(gè)公用事業(yè)領(lǐng)域，財(cái)政補(bǔ)貼減少下有效財(cái)政收入增多；四是通過(guò)“金稅四期”對(duì)逃稅、不合理避稅等進(jìn)行規(guī)范也有助于對(duì)一般公共預(yù)算收入形成支撐。在四方面因素合力支撐下，10月以來(lái)一般公共預(yù)算收入穩(wěn)步回升。
　　一般公共預(yù)算支出：1-10月支出進(jìn)度已達(dá)77.6%，四季度關(guān)注已有政策繼續(xù)落地
　　1-10月，全國(guó)一般公共預(yù)算支出221465億元，同比增長(zhǎng)2.7%，完成了全年預(yù)算進(jìn)度的77.6%，其中社保就業(yè)、城鄉(xiāng)社區(qū)、衛(wèi)生健康、交通運(yùn)輸分別達(dá)到84.4%、77.0%、72.3%和73.7%。
　　10月支出增速邊際提升，繼續(xù)關(guān)注已有財(cái)政政策落地。10月一般公共預(yù)算支出同比增長(zhǎng)+10.4%，較9月（同比增長(zhǎng)+5.2%）增速邊際提升，1-10月全國(guó)一般公共預(yù)算支出同比增長(zhǎng)2.7%，完成了全年預(yù)算的77.6%，3月政府工作報(bào)告明確要求“積極的財(cái)政政策要適度加力、提質(zhì)增效。綜合考慮發(fā)展需要和財(cái)政可持續(xù)，用好財(cái)政政策空間，優(yōu)化政策