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一、一句話(huà)邏輯
　　推土機(jī)龍頭邁向全球，大馬力推土機(jī)出口提升盈利能力，挖掘機(jī)業(yè)務(wù)有望發(fā)力。
　　二、超預(yù)期邏輯
　　1、市場(chǎng)認(rèn)為：①推土機(jī)行業(yè)市場(chǎng)空間相對(duì)有限；②市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)公司挖掘機(jī)業(yè)務(wù)能否做大做強(qiáng)。
　　2、我們認(rèn)為：
　　1）擬18億元收購(gòu)山重建機(jī)100%股權(quán)，有望通過(guò)挖掘機(jī)業(yè)務(wù)發(fā)力，打開(kāi)市場(chǎng)空間、提升公司估值。11月11日晚，公司公告稱(chēng)擬18億元現(xiàn)金收購(gòu)山重建機(jī)100%股權(quán)，2024年1-9月山重建機(jī)挖掘機(jī)市占率為4.03%。同時(shí)山東重工集團(tuán)承諾5年內(nèi)解決雷沃重工、濰柴青島與山推股份挖掘機(jī)業(yè)務(wù)的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。
　　2）挖掘機(jī)業(yè)務(wù)依托推土機(jī)銷(xiāo)售渠道及山東重工集團(tuán)平臺(tái)優(yōu)勢(shì)和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，有望快速崛起
　?、冱S金內(nèi)核：“黃金內(nèi)核”由山東重工集團(tuán)內(nèi)山推股份、濰柴動(dòng)力、林德液壓三大公司海內(nèi)外六個(gè)研究中心協(xié)同，在濰柴發(fā)動(dòng)機(jī)、林德液壓件、山推傳動(dòng)件基礎(chǔ)上專(zhuān)業(yè)匹配、改進(jìn)、驗(yàn)證的動(dòng)力傳動(dòng)系統(tǒng)總成，具有更省油、更高效、更可靠的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。山推“黃金內(nèi)核”系列產(chǎn)品：相同效率下，對(duì)標(biāo)省油10~15%；相同油耗下，對(duì)標(biāo)效率提高15%以上；內(nèi)核關(guān)鍵零部件三包期可延長(zhǎng)至5年1萬(wàn)小時(shí)。
　?、谇绤f(xié)同：公司挖掘機(jī)產(chǎn)品有望借助推土機(jī)等產(chǎn)品渠道實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售，目前公司國(guó)內(nèi)外銷(xiāo)售渠道布局完善，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷(xiāo)海外160多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，現(xiàn)已發(fā)展160余家海外代理商。同時(shí)，公司挖掘機(jī)有望借助山東重工集團(tuán)旗下濰柴動(dòng)力、中國(guó)重汽、德國(guó)凱傲等品牌影響力實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品銷(xiāo)售。
　　三、檢驗(yàn)與催化
　　1、檢驗(yàn)的指標(biāo)：公司挖掘機(jī)業(yè)務(wù)收入；公司歸母凈利潤(rùn)增速、扣非歸母凈利潤(rùn)增速；公司大馬力推土機(jī)銷(xiāo)量。
　　2、可能催化劑：公司挖掘機(jī)業(yè)務(wù)取得突破；公司業(yè)績(jī)超預(yù)期；大馬力推土機(jī)銷(xiāo)量超預(yù)期；地產(chǎn)、基建政策利好。
　　四、研究?jī)r(jià)值
　　1、與眾不同的認(rèn)識(shí)：市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)挖掘機(jī)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈，公司挖掘機(jī)業(yè)務(wù)能否做大做強(qiáng)。我們認(rèn)為公司通過(guò)收購(gòu)山重建機(jī)有望在挖掘機(jī)業(yè)務(wù)領(lǐng)域發(fā)力，同時(shí)山東重工集團(tuán)承諾5年內(nèi)解決雷沃重工、濰柴青島與山推股份挖掘機(jī)業(yè)務(wù)的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，挖掘機(jī)業(yè)務(wù)未來(lái)可期。同時(shí)，公司挖掘機(jī)業(yè)務(wù)依托推土機(jī)銷(xiāo)售渠道及山東重工集團(tuán)平臺(tái)優(yōu)勢(shì)和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，有望快速崛起。
　　2、與前不同的認(rèn)識(shí)：此前公司業(yè)務(wù)主要聚焦于推土機(jī)業(yè)務(wù)，目前公司積極開(kāi)拓挖掘機(jī)業(yè)務(wù)，我們認(rèn)為有望打造公司第二成長(zhǎng)曲線(xiàn)，打開(kāi)市場(chǎng)空間、提升公司估值。
　　五、驅(qū)動(dòng)因素
　　公司推土機(jī)銷(xiāo)量全球第三，僅次于卡特彼勒、小松，同時(shí)為我國(guó)推土機(jī)龍頭，2023年推土機(jī)國(guó)內(nèi)市占率超70%。公司有望不斷縮小與卡特彼勒和小松的差距，提升全球市場(chǎng)份額。
　　1）大推出口有望提升盈利能力：推土機(jī)行業(yè)出口保持高景氣，大馬力推土機(jī)出口高速增長(zhǎng)。2024年1-9月我國(guó)履帶式推土機(jī)累計(jì)出口額6.3億美元，同比增長(zhǎng)10%；履帶式大馬力推土機(jī)（320馬力以上）累計(jì)出口額2.3億美元，同比增長(zhǎng)37%。公司積極推進(jìn)大馬力推土機(jī)業(yè)務(wù)，高毛利率大推占比提升，有望促進(jìn)公司盈利能力的提升。
　　2）挖掘機(jī)業(yè)務(wù)有望發(fā)力：公司挖掘機(jī)業(yè)務(wù)依托推土機(jī)銷(xiāo)售渠道及山東重工集團(tuán)平臺(tái)優(yōu)勢(shì)和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，有望快速崛起。
　　六、盈利預(yù)測(cè)及估值
　　預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為10.25億、13.29億、16.56億元，同比增長(zhǎng)34%、30%、25%（2024-2026年CAGR為27%），11月19日收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為14、11、9倍，低于行業(yè)平均水平，且2025年P(guān)E估值處于相對(duì)低位。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　七、風(fēng)險(xiǎn)提示
　　挖掘機(jī)業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期；海外貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)。