>> 華鑫證券-固定收益周報-資產(chǎn)配置周報：隱債置換提速-241124
| 上傳日期： |
2024/11/25 |
大小： |
4103KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
華鑫證券 |
| 評級： |
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作者： |
黃海瀾,羅云峰,楊斐然 |
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一、國家資產(chǎn)負債表分析
負債端。最新更新的數(shù)據(jù)顯示，10月實體部門負債增速錄得8.8%，前值9.0%，符合預期。隱性債務置換上周開啟后，本周提速，受此影響，預計11月實體部門負債增速反彈至9.1%附近。按照年內(nèi)隱債置換2萬億額度用滿計算，年末實體部門負債增速回落至9.0%附近。金融部門方面，上周資金面邊際上有所松弛，應與隱債置換開啟有關，但周五（11月22日）邊際上略有收斂，按照貨幣配合財政的大思路，在隱債大規(guī)模置換期間，貨幣政策或難持續(xù)收斂。我們?nèi)匀徽J為，穩(wěn)定宏觀杠桿率的大方向沒有動搖，中國仍然處于邊際縮表過程之中，大規(guī)?；瘋M一步降低了發(fā)生大規(guī)模違約和流動性風險的概率，有利于提升全社會的預期。
我們預計本輪隱債置換對實體部門擴表的沖擊主要持續(xù)四周（即11月18日-12月13日），在擴表期間除非貨幣政策持續(xù)收斂，否則金融市場剩余流動性整體將有所增加，本次與以往不同之處在于10月8日至11月15日期間，市場應透支了部分隱債置換的影響，所以給我們的判斷帶來了很大的困難。從絕對收益的角度，做多長債是最為確定的選項。
財政政策。上周政府債（包括國債和地方債）凈增加5398億元（高于計劃的凈增加4817億元），按計劃本周政府債凈增加9022億元，10月末政府負債增速為10.4%，前值11.4%，預計11月末上升至11.1%附近，按照年內(nèi)新增發(fā)行2萬億地方政府專項債置換隱債估計，年末政府部門負債增速將升至11.3%附近。
貨幣政策。按周均計算，上周資金成交量環(huán)比上升，資金價格環(huán)比下降，期限利差走擴，剔除掉季節(jié)效應，資金面邊際上有所松弛。上周一年期國債收益率趨于下行，周末小幅下降至1.35%，按照2024年9月降息后的情況估計，我們預計一年期國債收益率的下沿約為1.4%；十年國債和一年國債的期限利差走擴73個基點，2月20日LPR非對稱降息后，我們下調(diào)期限利差中樞預估至60個基點，對應十債收益率下沿約為2.0%，三十年和十年國債利差中樞預估在20個基點，對應三十年國債收益率下沿約為2.2%。合并來看，9月的降息無非是兌現(xiàn)了市場之前的降息預期，在現(xiàn)有情況下，資金面只是短期略有松弛配合化債，持續(xù)寬松的空間已經(jīng)非常有限。央行在一季度貨幣政策執(zhí)行報告中強調(diào)指出：“當前貨幣存量已經(jīng)不少了”；央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告中強調(diào)指出：“債券型理財產(chǎn)品的年化收益率明顯高于底層資產(chǎn)”；央行在三季度貨幣政策執(zhí)行報告中強調(diào)指出：“目前我國包含債券融資的社會融資規(guī)模增速仍保持在8%，明顯高于名義GDP增速?！?br> 資產(chǎn)端，最新公布的10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)延續(xù)了9月的改善，雖然后續(xù)走勢不確定性較強，但或許我們可以期待短期幾個月的企穩(wěn)甚至改善。兩會給出全年實際經(jīng)濟增速目標在5%左右，按照赤字和赤字率（3%）倒推，全年名義經(jīng)濟增速目標在7.4%。我們認為基數(shù)效應消除后，今年實際經(jīng)濟增速很難超過去年（5.2%），預計在4.5-5.0%之間，但GDP平減指數(shù)有望較去年（-0.5%)有所改善，預計在0.0附近。對應今年名義經(jīng)濟增速在4.5-5.0%，與去年（4.6%）基本相當。我們目前認為，未來1-2年中國實際經(jīng)濟增長中樞在4-5%之間，對應名義經(jīng)濟增長中樞在6-7%之間。
▌二、股債性價比和股債風格
上周資金面邊際上有所松弛，應與隱債置換開啟有關，但周五（11月22日）邊際上略有收斂，主要受周末拖累，權益市場全面大幅下挫，風格上價值與成長基本表現(xiàn)批評，紅利指數(shù)在我們跟蹤的主要寬基指數(shù)里跌幅最??；債券收益率整體小幅下行，股債性價比偏向債券。十債收益率全周累計下行1個基點至2.08%，一債收益率全周累計下行4個基點至1.35%，期限利差走擴至73個基點，30年國債收益率全周累計下行1個基點至2.27%。我們?nèi)媾渲脙r值風格，表現(xiàn)尚可，寬基輪動策略全周跑贏滬深300指數(shù)0.85pct。7月建倉以來寬基輪動策略累計跑輸滬深300指數(shù)-1.1pct，最大回撤11.5%（同期滬深300最大回撤11.0%）。
我們趨勢上維持對國家資產(chǎn)負債表兩端的判斷，新增沖擊主要來自于隱債置換，未來三周（11月25日至12月13日）是沖擊的重要窗口。債市方面，短端利率處于我們預測的區(qū)間下沿附近，但長端已經(jīng)高于我們預測的區(qū)間下沿，隱債置換開啟下交易風險上升，但配置窗口始終開放。股債性價比短期內(nèi)或趨于平穩(wěn)，趨勢上仍偏向債券，權益方面，比較確定的是趨勢上風格重回價值占優(yōu)。本周我們推薦上證50指數(shù)（倉位50%）、中證1000指數(shù)（倉位50%）。
我們目前進行的寬基指數(shù)推薦，主要包括以下8個標的，紅利指數(shù)、上證50指數(shù)、滬深300指數(shù)、中證500指數(shù)、中證1000指數(shù)、科創(chuàng)50指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)、30年國債ETF（511090）。我們認為，這本質(zhì)上是一種自上而下的主觀配置策略，側(cè)重于倉位選擇和風格研判，策略可以容納較大規(guī)模的資金量，波動較小，流動性較好；在國家資產(chǎn)負債表邊際收斂的背景下，將得到市場越來越多的關注和青睞。
三、行業(yè)推薦
在縮表周期下，股債性價比偏向權益的幅度有限，風格上價值相對占優(yōu)的概率更高。我們認為，紅利類股票大體上應具
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