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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布24Q3季報(bào)，總營(yíng)收實(shí)現(xiàn)311.31億元（yoy+11.4%），毛利率54.3%（去年同期51.7%），凈利潤(rùn)32.70億元（yoy+49.9%），經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)39.48億元（yoy+24.4%）。
　　評(píng)論：
　　流量數(shù)據(jù)同比環(huán)比均有提升、日活突破4億里程碑創(chuàng)新高。當(dāng)前短視頻用戶基數(shù)大、滲透率高，公司繼續(xù)深化高質(zhì)量用戶增長(zhǎng)策略，通過(guò)升級(jí)營(yíng)銷渠道投放能力，打造特色內(nèi)容垂類，在提升商業(yè)化能力的同時(shí)也在保護(hù)用戶體驗(yàn)。24Q3實(shí)現(xiàn)DAU4.08億（yoy+5.4%），MAU7.14億（yoy+4.3%），用戶日均使用時(shí)長(zhǎng)達(dá)132.2分鐘（yoy+1.8%），DAU/MAU達(dá)57.1%，環(huán)比持平。
　　核心商業(yè)拉動(dòng)收入增速，廣告表現(xiàn)亮眼；電商以內(nèi)容場(chǎng)為抓手、深入貨架場(chǎng)建設(shè)。收入拆分來(lái)看：①24Q3的廣告收入達(dá)176.3億元（yoy+20%），外循環(huán)廣告成為增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力，由短劇/平臺(tái)電商/本地生活等垂類拉動(dòng)。Q3公司加速跑通IAA（In-Apps Ads），帶來(lái)短劇營(yíng)銷同比增速超300%；通過(guò)UAX（全自動(dòng)投放解決方案）提升廣告主的投放穩(wěn)定性，UAX占外循環(huán)消耗比例提升至50%。內(nèi)循環(huán)方面，全站營(yíng)銷解決方案及智能托管產(chǎn)品占內(nèi)循環(huán)消耗占比約50%，智能化投放已成為商家投放的基礎(chǔ)能力。②其他業(yè)務(wù)收入達(dá)41.6億元（yoy+18%），其中電商GMV達(dá)3342億元（yoy+15%）符合預(yù)期，泛貨架電商占比GMV提升至27%，MAC滲透率為18.6%環(huán)比基本持平。供給側(cè)豐富度提升：Q3月動(dòng)銷商家數(shù)yoy+40%，新入駐商家數(shù)量yoy+30%，商品類目數(shù)量yoy+20%；需求側(cè)增強(qiáng)：Q3月活躍買家數(shù)達(dá)1.33億（yoy+12%），多元營(yíng)銷玩法有效提升用戶規(guī)模和交易效率。③直播收入93.4億元（yoy-4%），在行業(yè)常態(tài)化監(jiān)管下，收入的收縮幅度好于預(yù)期。工會(huì)的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力提升、多元直播玩法鼓勵(lì)主播產(chǎn)出優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，并借助“直播+”模式帶動(dòng)快聘和理想家業(yè)務(wù)的發(fā)展。
　　盈利釋放節(jié)奏或?qū)⒊掷m(xù)，費(fèi)用率保持平穩(wěn)。24Q3的毛利率為54.3%（預(yù)期53.9%，去年同期51.7%），系高毛利業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升以及服務(wù)器和帶寬的使用效率提升。我們認(rèn)為隨著收入結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，毛利率仍有提升潛力。費(fèi)用率方面，銷售費(fèi)用占收比環(huán)比小幅上升至33.3%，用戶增長(zhǎng)和維系成本整體較為平穩(wěn)；研發(fā)費(fèi)用占收比環(huán)比持平，為9.7%，雖在AI有一定的增量投入，但是對(duì)占收比整體影響可控。Q3經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)39.48億元（yoy+24.4%），經(jīng)調(diào)整凈利率12.7%，符合此前預(yù)期。
　　AI矩陣優(yōu)化經(jīng)營(yíng)，賦能內(nèi)容和商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)。根據(jù)財(cái)報(bào)，Q3來(lái)自營(yíng)銷客戶的AIGC營(yíng)銷素材日均消耗超過(guò)2000萬(wàn)人民幣?？伸`AI 1.5版本自9月發(fā)布以來(lái)在畫質(zhì)、動(dòng)態(tài)表現(xiàn)、語(yǔ)義響應(yīng)速度等方面領(lǐng)跑行業(yè)。可靈累計(jì)用戶數(shù)超過(guò)500萬(wàn)，用戶留存逐月提升，在9月實(shí)現(xiàn)月活超150萬(wàn)?？伸`自7月底陸續(xù)向海內(nèi)外推出會(huì)員付費(fèi)體系，并在9月底正式開放了API接口，涵蓋了視頻生成、圖像生成和虛擬試穿等模塊。公司表示，目前可靈AI的商業(yè)化單月流水超千萬(wàn)人民幣，進(jìn)展符合預(yù)期，明年有望實(shí)現(xiàn)收入規(guī)模的增長(zhǎng)。
　　投資建議：考慮到宏觀影響消費(fèi)承壓、以及短視頻電商在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下的增速放緩等，我們調(diào)整公司24-26年?duì)I收分別為1272/1399/1531億元（原預(yù)測(cè)為1273/1426/1564億元），同比增長(zhǎng)12%/10%/9%。NON-IFRS口徑下歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至176/223/257億元（原預(yù)測(cè)為176/227/283億元），同比增長(zhǎng)72%/27%/15%。采用SOTP估值法進(jìn)行分析，給予2025年目標(biāo)市值2613億港元（匯率為0.92人民幣/港元），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)60.58港元。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：直播電商監(jiān)管趨嚴(yán)風(fēng)險(xiǎn)，主播言論不當(dāng)影響平臺(tái)形象風(fēng)險(xiǎn)，渠道間競(jìng)爭(zhēng)破壞流量結(jié)構(gòu)等。