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引言:我們此前發(fā)布零食行業(yè)系列深度報(bào)告(一)《萬(wàn)億零食賽道全圖譜:品類(lèi)、渠道與競(jìng)爭(zhēng)》，指出本土風(fēng)味零食賽道前景廣闊，“大單品+全渠道型”公司將大有可為。落地至公司視角，我們認(rèn)為勁仔食品已具備上述基因，一方面打造以風(fēng)味小魚(yú)與鶴鴻蛋為基礎(chǔ)的動(dòng)物蛋白零食大單品，另一方面實(shí)現(xiàn)從傳統(tǒng)渠道向現(xiàn)代渠道+零食量販+電商渠道的拓展,有望在未來(lái)三年再造一個(gè)勁仔。
　　復(fù)盤(pán):產(chǎn)品升級(jí)與渠道擴(kuò)張打造細(xì)分賽道龍頭。勁仔2011年起進(jìn)軍休閑魚(yú)制品藍(lán)海市場(chǎng)，經(jīng)歷兩個(gè)階段的發(fā)展，最終形成細(xì)分賽道領(lǐng)軍站位。第一個(gè)階段(1991-2018年)，典型的大流通與大單品起量通路，通過(guò)電視明星助推小魚(yú)鋪市、且產(chǎn)品力獲得認(rèn)可，魚(yú)制品銷(xiāo)量在2017年躍居行業(yè)第一。第二個(gè)階段（2021Q3至今)，開(kāi)啟新一輪增長(zhǎng)周期，伴隨市場(chǎng)需求多元化、流量去中心化，公司快速推動(dòng)小魚(yú)干的品規(guī)改革，釋放核心單品的強(qiáng)產(chǎn)品力，并從單一傳統(tǒng)渠道轉(zhuǎn)型為多元化渠道，而后在2022年推出新品鶴鶉蛋，成功打造第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)。
　　產(chǎn)品︰深海小魚(yú)為基，大蛋白矩陣加速成型。以健康屬性為線(xiàn)索，公司正逐步形成大蛋白矩陣。1)小魚(yú):十億元級(jí)拳頭產(chǎn)品，占收入比維持60%以上，短期來(lái)看，通過(guò)大包裝改革進(jìn)入高勢(shì)能渠道，空白渠道完善+SKU豐富，有望實(shí)現(xiàn)對(duì)傳統(tǒng)渠道的反哺;長(zhǎng)期來(lái)看，可展望30億元，2024年以來(lái)公司升級(jí)產(chǎn)品與包裝，且配合加大對(duì)品牌的廣宣投放，伴隨新消費(fèi)者培育，深海鯤魚(yú)空間廣闊。2)鶴鶉蛋:中式零食線(xiàn)索下的明星單品，勁仔作為首發(fā)企業(yè)享受品類(lèi)擴(kuò)容紅利+市場(chǎng)份額提升，后續(xù)量販與線(xiàn)上布局增長(zhǎng)可期。公司在價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)中堅(jiān)守價(jià)值定位，新生產(chǎn)基地投產(chǎn)、行業(yè)首創(chuàng)溏心鶴鶉蛋上市，將有望持續(xù)強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期可看10億元空間。
　　渠道:產(chǎn)品品規(guī)改革賦能，構(gòu)筑多元渠道結(jié)構(gòu)。早期小包裝產(chǎn)品扎根流通，但品牌擴(kuò)張受到掣肘，品規(guī)改革助力勁仔拓進(jìn)BC等現(xiàn)代渠道;公司亦前瞻布局乘上第三次渠道變革東風(fēng)，逐漸形成健康多元的渠道結(jié)構(gòu)。1)量販渠道，鋪貨紅利至少可再看1-2年，且量販龍頭擴(kuò)張區(qū)域湖南、江西等為食辣+勁仔前期薄弱區(qū)域，有助于彌補(bǔ)區(qū)域滲透;2)傳統(tǒng)渠道，作為下沉市場(chǎng)連接橋梁潛力充分;3)現(xiàn)代渠道，在“強(qiáng)品牌”經(jīng)營(yíng)策略下拓展成效顯著，多元渠道與不同產(chǎn)品品規(guī)匹配共振。
　　投資建議:預(yù)計(jì)公司2024-2026年收入分別為24.9/30.4/36.6億元，分別同比+20.4%/22.4%/20.5%;歸母凈利潤(rùn)分別為2.9/3.6/4.3億元，分別同比+39.5%/21.8%/20.0%，對(duì)應(yīng)PE為19/16/13x?？紤]公司未來(lái)業(yè)績(jī)有望持續(xù)增長(zhǎng)，且當(dāng)前估值較為合理，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示︰新品表現(xiàn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);渠道拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn);食品安全的風(fēng)險(xiǎn)。