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禾賽科技3Q24營(yíng)業(yè)收入5.4億元，同比/環(huán)比+21.1%/+17.6%，超指引的4.5-5億元。3Q24激光雷達(dá)銷量達(dá)13.4萬(wàn)臺(tái)，其中ADAS銷量13.0萬(wàn)臺(tái)。公司3Q24毛利率47.7%，大幅超過(guò)彭博一致預(yù)期的38.2%，反映芯片化、規(guī)?；约癗RE（來(lái)自客戶的一次性工程費(fèi)用）收入帶來(lái)的盈利提升。公司預(yù)計(jì)Q4單季度實(shí)現(xiàn)GAAP盈利1.4億元，全年實(shí)現(xiàn)NON-GAAP層面盈虧平衡。我們看好：（1）25年在理想、小米等大客戶和自主品牌等新車型周期節(jié)奏下ADAS產(chǎn)品放量；（2）毛利率穩(wěn)定40%+以上，帶來(lái)25年GAAP層面全年盈利。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　ADAS：Q3銷量環(huán)比增長(zhǎng)60%，25年有望實(shí)現(xiàn)更好的增長(zhǎng)節(jié)奏
　　禾賽3Q24的ADAS激光雷達(dá)總出貨量為13.0萬(wàn)臺(tái)（去年同期：4.06萬(wàn)臺(tái)），銷量同/環(huán)比高增，公司預(yù)計(jì)4Q24激光雷達(dá)出貨量在20萬(wàn)臺(tái)左右。Q3公司獲得零跑新的平臺(tái)車型定點(diǎn)，并積極推動(dòng)與外資/合資品牌的合作。包括：（1）與上汽大眾的新合作；（2）與一家日本TOP3 OEM的兩個(gè)POC項(xiàng)目合作，涵蓋L2+乘用車和L4級(jí)Robotaxi；（3）此前與一家全球領(lǐng)先OEM的項(xiàng)目進(jìn)展到成功交付b樣品階段。25年在理想、小米等大客戶和自主品牌新客戶等新車型周期節(jié)奏下，我們認(rèn)為公司ADAS出貨量有望迎來(lái)高增長(zhǎng)，26年以后禾賽在全球范圍的競(jìng)爭(zhēng)力有望逐步轉(zhuǎn)換為訂單落地。
　　自動(dòng)駕駛&機(jī)器人：Robotaxi迎來(lái)商業(yè)化提速，機(jī)器人應(yīng)用拓展
　　禾賽3Q24的自動(dòng)駕駛&機(jī)器人激光雷達(dá)總銷量為4295臺(tái)（去年同期：6,847臺(tái)），主要系受到大客戶Cruise的停產(chǎn)、百度Apollo方案轉(zhuǎn)換等影響。往后看，我們認(rèn)為公司依舊有望受益于Robotaxi的商業(yè)化加速落地，以及激光雷達(dá)在物流、園區(qū)等場(chǎng)景的應(yīng)用逐步拓寬。公司9月推出的OT128（機(jī)械式雷達(dá)芯片化產(chǎn)品）已與全球和國(guó)內(nèi)90多家客戶簽訂了合同，已經(jīng)開(kāi)始生產(chǎn)和交付。
　　估值：目標(biāo)價(jià)8.8美元，維持“買入”
　　我們看好ADAS系列產(chǎn)品ATX/AT512雙管驅(qū)動(dòng)激光雷達(dá)滲透率持續(xù)提升，預(yù)計(jì)25年整體出貨量達(dá)到99.7萬(wàn)顆，其中ADAS預(yù)計(jì)96.3萬(wàn)顆。此外，考慮到ASP的降價(jià)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，我們小幅下調(diào)24/25/26年收入預(yù)測(cè)至21.2/32.2/47.0億元。由于超預(yù)期的毛利率改善，我們將24/25/26E毛利率預(yù)測(cè)再次上調(diào)至43.2/41.4/40.5%（前值：39.0%/37.8%/37.2%）；基于此，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)至-1.1/2.3/5.9億元（前值-2.1/1.2/4.8億元）。我們看好乘用車激光雷達(dá)競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定，公司憑借高性能產(chǎn)品獲取定點(diǎn)的機(jī)會(huì)，以及技術(shù)能力帶來(lái)的較好盈利能力?；?025年2.5XPS（考慮美國(guó)政策環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，維持20%折價(jià)），上調(diào)目標(biāo)價(jià)至8.8美元（前值7.7美元）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，自動(dòng)駕駛技術(shù)路徑改變，客戶拓展速度低于預(yù)期。