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核心結(jié)論
　　投資者通過基金配置長債的熱情較高，基金凈買入量超過9月高點(diǎn)。今年4月以來，債基的“工具化”屬性較強(qiáng)，體現(xiàn)為機(jī)構(gòu)（及個(gè)人）通過購買債券基金快速拉久期參與債牛，負(fù)債端的持續(xù)流入進(jìn)一步推動(dòng)利率下行，例如4月下旬、6月下旬、8月初、9月下旬、11月末至今。反之，當(dāng)基金負(fù)債端流出，基金拋售債券使得利率面臨階段性反彈的壓力，例如4月末、7月初、8月中下旬、9月末至10月上旬。截至12月5日，基金10日累計(jì)凈買入10Y政金債、超長期國債1380億元，規(guī)模已超過9月13日高點(diǎn)。
　　從換手率、久期分歧和政策利差看市場情緒也是偏熱水平。債市從前一周的縮量上漲轉(zhuǎn)為放量上漲，長債和超長債換手率紛紛提升，并高于9月下旬降息前水平?；鹁闷谥形粩?shù)雖然未達(dá)到8月高點(diǎn)，但分歧度創(chuàng)年內(nèi)新低，顯示基金拉久期的策略較為一致；從12月6日的市場利率與政策利率利差看，10Y國債-OMO利率利差降至45BP，位于2019年以來的7%分位數(shù)，距離降息前的利差低點(diǎn)僅剩11BP（與9月25日低點(diǎn)相比）。
　　后續(xù)波動(dòng)加大，等待調(diào)整后的機(jī)會(huì)。債市情緒偏熱的背景下，若市場風(fēng)險(xiǎn)偏好因政治局會(huì)議與中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議釋放的政策信號(hào)而提升，或資金面的波動(dòng)與分層程度加大，長債或面臨利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，我們建議適度止盈，新增資金關(guān)注短債與存單的配置機(jī)會(huì)，長債等待調(diào)整后的參與機(jī)會(huì)。預(yù)計(jì)未來一周債市波動(dòng)加大，10Y國債、30Y國債分別在1.95%~2.05%、2.15%~2.25%的區(qū)間波動(dòng)。
　　債券市場：
　　1、央行大額回籠，資金利率上行。
　　2、收益率急漲慢跌，10Y國債利率突破下行至2%以下。
　　3、債市放量上漲，基金久期和超長債換手率續(xù)升，長債換手率回升，隱含稅率收窄。
　　4、利率債凈融資回落。下周國債發(fā)行規(guī)模上升，地方政府債發(fā)行規(guī)模環(huán)比減少。同業(yè)存單凈融資額環(huán)比上升，發(fā)行利率快速下行。
　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：11月外匯儲(chǔ)備規(guī)模上升；二手房成交續(xù)升，工業(yè)生產(chǎn)邊際走弱。
　　海外債市：美國ISM制造業(yè)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，11月就業(yè)增長大幅回升；美聯(lián)儲(chǔ)官員“鷹”聲連連；美債上漲，新興市場下跌。
　　大類資產(chǎn)表現(xiàn)：滬深300>滬銅>可轉(zhuǎn)債>中債>美元>滬金>原油>螺紋鋼>生豬。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程不及預(yù)期，政策落地效果不及預(yù)期，監(jiān)管政策超預(yù)期，風(fēng)險(xiǎn)偏好變化。