>> 國(guó)盛證券-量化專題報(bào)告：中國(guó)經(jīng)濟(jì)六周期模型與多資產(chǎn)策略應(yīng)用-241228
| 上傳日期： |
2024/12/28 |
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| 格式： |
pdf 共34頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉富兵,林志朋 |
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基于國(guó)內(nèi)情景分析的基本目標(biāo)和約束，本文選定貨幣-信用-增長(zhǎng)三因素定義中國(guó)經(jīng)濟(jì)六周期。1）我國(guó)貨幣政策采取多目標(biāo)制，其中通脹為弱指標(biāo)，處于極端水平時(shí)才會(huì)引發(fā)政策轉(zhuǎn)向，且對(duì)資產(chǎn)走勢(shì)的影響非線性，故不考慮通脹。2）源自貨幣投放和信用派生的流動(dòng)性直接體現(xiàn)了政策的傳導(dǎo)和實(shí)施成效，選為核心要素。3）財(cái)政政策作為逆周期調(diào)節(jié)工具，難以反映實(shí)體真實(shí)需求，且強(qiáng)刺激才有一定效果但發(fā)生頻率較低，不納入常規(guī)周期框架。4）采用基于真實(shí)宏觀狀態(tài)而非基于市場(chǎng)隱含狀態(tài)的模型設(shè)定，真實(shí)狀態(tài)下宏觀基本面的周期輪換更加有規(guī)律可循，資產(chǎn)價(jià)格周期則相對(duì)無(wú)序。5）基于貨幣傳導(dǎo)流程能夠把握經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)在邏輯和動(dòng)力機(jī)制，貨幣-信用-增長(zhǎng)指標(biāo)的周期輪動(dòng)也存在明顯的先后規(guī)律。
貨幣-信用-增長(zhǎng)三因素設(shè)計(jì)與六周期劃分結(jié)果。1）貨幣因子以政策利率為核心，輔以市場(chǎng)利率填補(bǔ)空白，數(shù)量指標(biāo)則不予考慮，依據(jù)關(guān)鍵利率90日變化計(jì)算擴(kuò)散指數(shù)。2）用于儲(chǔ)蓄的錢和用于投資的錢、長(zhǎng)期借入的錢和短期周轉(zhuǎn)的錢有本質(zhì)的不同，而傳統(tǒng)的貨幣供應(yīng)量、社會(huì)融資規(guī)模等總量指標(biāo)則掩蓋了這些質(zhì)量差異，中長(zhǎng)貸更能反映實(shí)體融資需求且對(duì)股債資產(chǎn)效果顯著，用于計(jì)算信用因子。3）PMI編制覆蓋環(huán)節(jié)全面，相較于其他增長(zhǎng)指標(biāo)時(shí)效性強(qiáng)，且對(duì)資產(chǎn)效果更佳，優(yōu)勢(shì)突出，本文采用PMI作為刻畫增長(zhǎng)周期的首選指標(biāo)。4）根據(jù)三因素劃分中國(guó)經(jīng)濟(jì)六周期，一個(gè)完整周期約為3~4年，一個(gè)階段平均持續(xù)約3個(gè)月，符合戰(zhàn)術(shù)配置的投資期限。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)六周期框架下資產(chǎn)、風(fēng)格、行業(yè)配置方案。1）資產(chǎn)：股票和商品作為進(jìn)攻型資產(chǎn)在信用上行階段1~3表現(xiàn)優(yōu)異；債券在信用下行階段4~6更具防御能力；黃金可作為過(guò)渡品種，在增長(zhǎng)下行階段凸顯避險(xiǎn)價(jià)值。2）風(fēng)格：信用上行階段1~3，信用擴(kuò)張?zhí)L(fēng)險(xiǎn)偏好，成長(zhǎng)風(fēng)格盈利彈性強(qiáng)；信用下行階段4~6，價(jià)值風(fēng)格因其穩(wěn)健的收入和現(xiàn)金流，具備更強(qiáng)抗跌能力。3）行業(yè)：從產(chǎn)業(yè)鏈視角來(lái)看，整體呈現(xiàn)下游消費(fèi)-中游制造-上游資源的傳導(dǎo)過(guò)程；從風(fēng)格屬性來(lái)看，信用上行時(shí)成長(zhǎng)屬性行業(yè)如TMT領(lǐng)先，信用下行時(shí)價(jià)值屬性行業(yè)如金融、穩(wěn)定更佳。4）六周期綜合FOF配置方案：2013年以來(lái)年化收益為7.9%，年化波動(dòng)為2.6%，最大回撤2.9%，夏普提升至3.04，相比目標(biāo)波動(dòng)基準(zhǔn)超額為3.2%，截至11月30日，2024年絕對(duì)收益為8.6%。
當(dāng)前時(shí)鐘停滯，財(cái)政仍有進(jìn)一步擴(kuò)張空間，根據(jù)預(yù)期明年大概率推進(jìn)至信用擴(kuò)張階段。1）近幾年有效需求不足導(dǎo)致貨幣傳導(dǎo)受阻的現(xiàn)象備受關(guān)注，圍繞貨幣政策效力的這種不確定性，可能是擔(dān)心周期被“打破”的根源，其潛在后果是周期輪動(dòng)錯(cuò)亂或觸發(fā)長(zhǎng)期停滯，但輪動(dòng)失序并不意味著周期失效。2）當(dāng)前觀測(cè)焦點(diǎn)應(yīng)放在公共部門的政策刺激，借鑒海外經(jīng)驗(yàn)，在私人部門主動(dòng)去杠桿的背景下，政府一般會(huì)加杠桿補(bǔ)足總需求，引導(dǎo)貨幣順暢傳導(dǎo)；基于廣義財(cái)政赤字率的測(cè)算，當(dāng)前財(cái)政雖邊際寬松，但處于0.84倍標(biāo)準(zhǔn)差水平，仍存在進(jìn)一步擴(kuò)張空間。3）綜合宏觀一致預(yù)期、VAR模型預(yù)測(cè)以及資產(chǎn)隱含預(yù)期三個(gè)視角，明年大概率邁入信用擴(kuò)張階段。
風(fēng)險(xiǎn)提示：以上結(jié)論均基于歷史數(shù)據(jù)和統(tǒng)計(jì)模型的測(cè)算，如果未來(lái)市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生明顯改變，不排除模型失效的可能性。
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