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5G-A延續(xù)無(wú)線側(cè)需求，運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)本土承壓、海外突破。此前公司公布24年三季度業(yè)績(jī)，前三季度營(yíng)收900.4億元YoY+0.7%，歸母凈利潤(rùn)79.1億元YoY+0.8%，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流入80.5億元。國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)基本盤(pán)受投資節(jié)奏影響整體承壓，而海外“大國(guó)大T”戰(zhàn)略下仍保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，繼續(xù)在無(wú)線和有線市場(chǎng)的關(guān)鍵產(chǎn)品上保持領(lǐng)先，5G基站、5G核心網(wǎng)累計(jì)發(fā)貨量全球第二，固網(wǎng)產(chǎn)品市場(chǎng)份額全球第二；5G-A商用部署提速，預(yù)計(jì)將成為中短期重要需求增量，其中低空經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，公司參與多試點(diǎn)驗(yàn)證5G-A通感一體在物流配送和低空安全等多種場(chǎng)景的應(yīng)用。
　　研發(fā)導(dǎo)向態(tài)度鮮明，AI算網(wǎng)需求增長(zhǎng)。24年前三季度公司研發(fā)費(fèi)用186.4億元，占營(yíng)收比達(dá)20.7%。智算領(lǐng)域，公司推出“一機(jī)多芯”開(kāi)放架構(gòu)AI服務(wù)器，兼容適配主流GPU，并基于自研芯片推出2*200G網(wǎng)卡，自研大容量交換芯片，在超萬(wàn)卡集群核心技術(shù)、算力原生、智算中心長(zhǎng)距互聯(lián)、推理任務(wù)智能分發(fā)等方向深度布局。
　　中興微電子為代表，公司是芯片國(guó)產(chǎn)化環(huán)節(jié)重要力量，價(jià)值重估不容忽視。子公司中興微電子專注于通信芯片的設(shè)計(jì)，芯片全流程設(shè)計(jì)能力持續(xù)提升。據(jù)公司年報(bào)，中興微電子營(yíng)收規(guī)模在2021年已達(dá)97.3億元、凈利潤(rùn)8.46億元，產(chǎn)品已覆蓋ICT產(chǎn)業(yè)“算力、網(wǎng)絡(luò)、終端”全領(lǐng)域。公司芯片能力的價(jià)值貢獻(xiàn)不容忽視，目前具備交換網(wǎng)芯片、查找芯片和NP芯片等數(shù)通全系列芯片研發(fā)能力。公司的數(shù)通產(chǎn)品也實(shí)現(xiàn)了核心芯片全部自研化切換，是盈利能力穩(wěn)健提升的核心動(dòng)能之一，也具備產(chǎn)業(yè)稀缺性。
　　消費(fèi)者業(yè)務(wù)有望受益AI終端需求趨勢(shì)。24Q3公司發(fā)布全面升級(jí)的AI影像旗艦nubia Z60 Ultra領(lǐng)先版和AI+衛(wèi)星手機(jī)nubia Z60SPro，并推出普惠5G手機(jī)中興遠(yuǎn)航40s；nubia品牌持續(xù)推進(jìn)出海戰(zhàn)略，Neo2、Music、Focus等特色產(chǎn)品進(jìn)入阿根廷、埃塞俄比亞、德國(guó)等市場(chǎng)。歷史上公司消費(fèi)者業(yè)務(wù)占總營(yíng)收比例一度超30%，18-19年后外部影響導(dǎo)致占比下降、而近年有所回升。當(dāng)前公司終端業(yè)務(wù)戰(zhàn)略明確“AI for All”，我們預(yù)計(jì)AI賦能后公司消費(fèi)者業(yè)務(wù)邊際變化空間巨大。
　　維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。公司研發(fā)創(chuàng)新態(tài)度鮮明，費(fèi)用結(jié)構(gòu)優(yōu)化，且芯片自研對(duì)主業(yè)形成賦能，消費(fèi)者、政企等業(yè)務(wù)彈性顯著，利潤(rùn)釋放潛力巨大。疊加公司毛利率與費(fèi)用率改善、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)含量?jī)?yōu)化，重視利潤(rùn)端彈性?？紤]運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)市場(chǎng)節(jié)奏變化，下調(diào)公司24-26年盈利預(yù)測(cè)至98.57、106.66、117.43億元（調(diào)整前為108.09、124.34、142.05億元），24-26年對(duì)應(yīng)PE分別20、18、17倍，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)數(shù)字化需求短期波動(dòng)；外部貿(mào)易環(huán)境與供應(yīng)鏈影響。