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經(jīng)營展望：政策上，展望2025年，我們認(rèn)為政策總基調(diào)應(yīng)會更積極，逆周期政策在中美博弈的壓力下將會逐步加碼，政策取向更加側(cè)重穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需。預(yù)計(jì)央行將繼續(xù)堅(jiān)持支持性的貨幣政策立場和政策取向，中央財政仍有較大的舉債空間。規(guī)模上，預(yù)計(jì)2025年政府債驅(qū)動下社融增速有望觸底回升，信貸增速預(yù)計(jì)小幅下行。預(yù)計(jì)穩(wěn)地產(chǎn)政策加碼，房地產(chǎn)降幅有望收窄，金融數(shù)據(jù)擠水分影響消除，地方政府隱形債務(wù)置換將拖累信貸增速，但伴隨穩(wěn)增長效果顯現(xiàn)，實(shí)體部門融資需求有望提振，我們預(yù)計(jì)全年信貸走勢總體穩(wěn)健，節(jié)奏上會更加平穩(wěn)，增速略有下行至7.6%左右，信貸投放更重結(jié)構(gòu)而非總量。息差上，預(yù)計(jì)利率傳導(dǎo)機(jī)制將更加暢通，息差仍會繼續(xù)下行，但下行壓力小于2024年。資產(chǎn)端收益率：面臨化債、LPR下降帶來的新發(fā)放貸款利率下行和存量貸款重定價、存量按揭貸款利率下調(diào)三重壓力。負(fù)債端成本率：預(yù)計(jì)市場利率定價自律機(jī)制和存款利率市場化調(diào)整機(jī)制效能將進(jìn)一步發(fā)揮作用，存貸兩端利率呈現(xiàn)跟隨式下調(diào)態(tài)勢，有效支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的同時，緩釋銀行業(yè)凈息差下行壓力。非息收入上，中收降幅有望收窄，其他非息收入高增或難以持續(xù)。無風(fēng)險利率下行仍是大趨勢，但在央行多次公開提示利率風(fēng)險、財政政策有望進(jìn)一步發(fā)力的背景下，債市下降曲線預(yù)計(jì)更加平緩，疊加非息收入的高基數(shù)影響，預(yù)計(jì)2025年非息收入對銀行業(yè)利潤貢獻(xiàn)度將有所下降。資產(chǎn)質(zhì)量上，政策力度加大，重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險緩釋?；瘋矫妫粩堊踊瘋邔︺y行短期盈利產(chǎn)生壓力，但長期來看，化債將有效化解潛在風(fēng)險，扭轉(zhuǎn)市場對銀行資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期。地產(chǎn)方面，政策逐步加碼，底線思維下，系統(tǒng)性沖擊有限，預(yù)計(jì)不良高峰已過，更加關(guān)注中期維度對銀行利潤表的影響。
　　投資策略：展望2025年，宏觀政策定調(diào)更為積極，在無風(fēng)險利率下行與政策加力有望改善經(jīng)濟(jì)預(yù)期的背景下，銀行板塊穩(wěn)健紅利屬性與復(fù)蘇交易邏輯兼具，維持行業(yè)“同步大市”評級。投資邏輯上，建議把握三條主線：主線一：穩(wěn)健紅利策略。在無風(fēng)險利率下行的背景下，低估值、高股息投資標(biāo)的具備長期邏輯。此外，保險會計(jì)準(zhǔn)則變更后，疊加債券收益率持續(xù)走低、非標(biāo)資產(chǎn)縮量的資產(chǎn)荒場景下，險資對低波動、高分紅的權(quán)益類資產(chǎn)配置需求上升，險資有望為銀行板塊注入增量資金。主線二：避險屬性或承接結(jié)構(gòu)性行情。中美博弈的大框架下，外部環(huán)境不確定性上升。特朗普勝選，其政治主張對我國影響來看，加征關(guān)稅力度和節(jié)奏充滿不確定性，關(guān)稅壓力下出口回落壓力增大。在中美貿(mào)易摩擦加大、關(guān)稅等問題形勢緊張、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)不確定加大時，銀行板塊避險屬性突出，或有結(jié)構(gòu)性行情。建議關(guān)注國有大行。主線三：增量政策改善市場預(yù)期，關(guān)注復(fù)蘇交易標(biāo)的。關(guān)注重要會議的窗口期，若政策力度超預(yù)期，板塊內(nèi)部核心資產(chǎn)，如招商銀行、寧波銀行有望率先迎來估值修復(fù)。
　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化，金融讓利超預(yù)期。