>> 申萬(wàn)宏源-2024Q4被動(dòng)和主動(dòng)權(quán)益型公募基金持股分析：電子持倉(cāng)占比18%，歷史行業(yè)配置20%上限壓力是否重現(xiàn)？-250124
| 上傳日期： |
2025/1/24 |
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pdf 共72頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
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作者： |
林麗梅，郝丹陽(yáng)，劉雅婧 |
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一、被動(dòng)資金ETF規(guī)模顯著提升，持股市值占比已超過(guò)主動(dòng)權(quán)益型公募基金。
股票型ETF當(dāng)前總規(guī)模為2.7萬(wàn)億元，持股市值占比已達(dá)3.6%。主動(dòng)權(quán)益型公募基金持股市值在2021年達(dá)到最高峰（6.2%）后一路下行，24Q4降至3.2%。24Q4寬基ETF中證A500擴(kuò)容近2500億份，帶來(lái)1800億元左右的增量資金，創(chuàng)業(yè)板指ETF規(guī)模也有小幅增加。行業(yè)ETF中，24Q4銀行、醫(yī)藥、消費(fèi)，消費(fèi)電子、信創(chuàng)軟件和人工智能，光伏、機(jī)器人、軍工等行業(yè)ETF環(huán)比增加明顯。
24Q4主動(dòng)權(quán)益基金凈贖回?cái)U(kuò)大，可能向被動(dòng)基金遷移：發(fā)行僅22億份，為2014年以來(lái)單季新發(fā)最低水平；同時(shí)存量贖回2185億份超過(guò)21Q2水平，單季度凈贖回2163億份。結(jié)合被動(dòng)基金和ETF工具份額在24Q4同期增加的情況，可能出現(xiàn)主動(dòng)基金贖回向被動(dòng)投資遷移。
二、主動(dòng)權(quán)益型基金的凈值表現(xiàn)：
連續(xù)兩年負(fù)收益后，2024年收益率中位數(shù)回正至4%，中位漲幅跑贏全市場(chǎng)個(gè)股漲幅中位數(shù)，但跑輸主要寬基指數(shù)?；饌}(cāng)位維持高位運(yùn)行（普通股票型、靈活配置型、偏股混合型基金倉(cāng)位分別為87.6%、74.0%和86.5%），主動(dòng)權(quán)益凈值經(jīng)歷三年半調(diào)整后修復(fù)。本輪公募基金已從2021年2月的高點(diǎn)持續(xù)調(diào)整了3年半左右，累計(jì)凈值漲幅中位數(shù)回撤幅度到2024年9月達(dá)到36%，2024年9月18日低點(diǎn)至今（截至2024年1月22日）反彈18%左右。
三、板塊配置：
加倉(cāng)港股(占比14.5%達(dá)到歷史最高，主要加倉(cāng)電子和汽車)和科創(chuàng)板；A股加倉(cāng)先進(jìn)制造/科技/消費(fèi)，減倉(cāng)金融地產(chǎn)/醫(yī)藥/周期：先進(jìn)制造（26%，1.46）>科技（26%，1.52）>消費(fèi)（18%，1.35）>周期（14%，0.58）>醫(yī)藥醫(yī)療（10%，1.55）>金融地產(chǎn)（6%，0.29）（括號(hào)里分別為持倉(cāng)占比和配置系數(shù)）。
四、行業(yè)配置：
1）主動(dòng)權(quán)益電子和汽車持倉(cāng)比例達(dá)到歷史最高，整體配置向科技集中；而北向資金加倉(cāng)核心資產(chǎn)和金融。公募配置與外資偏好對(duì)比：24Q4均減倉(cāng)煤炭、石油、化工和公用等周期行業(yè)以及通信，共同加倉(cāng)傳媒、計(jì)算機(jī)和電力設(shè)備；但公募加倉(cāng)的電子和機(jī)械被北向資金減倉(cāng)。
2）當(dāng)前主動(dòng)公募產(chǎn)品中電子持倉(cāng)占比達(dá)到18%的歷史高位，行業(yè)配置20%上限壓力是否重現(xiàn)？2023年3月16日發(fā)布的《單一行業(yè)持倉(cāng)占比超過(guò)20%閾值之后的行業(yè)輪動(dòng)復(fù)盤及啟發(fā)》報(bào)告中，我們首次提出“單一行業(yè)公募持倉(cāng)上限為20%，且逼近或達(dá)到這一極限后行業(yè)或可能至少經(jīng)歷2年的調(diào)整期”的規(guī)律，并成功規(guī)避了新能源調(diào)整行情。當(dāng)前電子的持倉(cāng)占比將近18%，逼近20%。于此同時(shí)電子和通信連續(xù)2年正收益且排名前五，又面臨“事不過(guò)三”的股價(jià)壓力（無(wú)法連續(xù)3年排名前五且有正收益）；2025年放緩的業(yè)績(jī)?cè)鏊俸统^(guò)30倍的動(dòng)態(tài)PE估值，以及海外貿(mào)易摩擦的不確定性帶來(lái)業(yè)績(jī)下修的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前隱含預(yù)期或已充分，2025年全年維度來(lái)看人工智能硬件端并非最優(yōu)，應(yīng)用端的投資機(jī)會(huì)或?qū)⒏?，?dāng)前計(jì)算機(jī)和傳媒的持倉(cāng)占比2.9%和0.9%，配置系數(shù)0.65倍和0.55倍。具體分析詳見(jiàn)2024年12月13日發(fā)布的《低估反轉(zhuǎn)——2025年行業(yè)比較投資策略》。
3）大眾消費(fèi)品和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈明顯低配。美容護(hù)理、社會(huì)服務(wù)、紡織服飾、商貿(mào)零售、房地產(chǎn)、建筑、建材、輕工制造的持倉(cāng)占比均少于1%。醫(yī)藥和食品飲料的持倉(cāng)占比10%和8.5%（處于歷史14%和22%分位數(shù)），是環(huán)比24Q3減少最多的行業(yè)，同時(shí)剔除行業(yè)主題基金后的全行業(yè)基金對(duì)醫(yī)藥生物、食品飲料的配置顯著降低（持倉(cāng)占比為5%和6.3%），配置系數(shù)更是低于1倍。
五、主題配置：
加倉(cāng)高股息和新質(zhì)生產(chǎn)力的低空經(jīng)濟(jì)與機(jī)器人：24Q4低空經(jīng)濟(jì)指數(shù)和人形機(jī)器人指數(shù)配置系數(shù)分別提升0.16和0.17至1.31和1.61倍。商業(yè)航天、儲(chǔ)能、光模塊和AI算力邊際減倉(cāng)。出海領(lǐng)域減倉(cāng)且配置占比下滑，海外風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂下重回低配：按照海外收入占比大于80%個(gè)股組合來(lái)看，當(dāng)前公募對(duì)其持倉(cāng)31%，配置系數(shù)0.83倍。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）公募基金僅為市場(chǎng)資金的一部分，不具有全面代表性；2）基金季報(bào)數(shù)據(jù)有時(shí)間滯后性；3）本文分析均以基金季報(bào)披露的前十大重倉(cāng)股為口徑，與基金全部重倉(cāng)股相比存在一定誤差。
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