>> 東北證券-MLF投放方式變化點(diǎn)評(píng)：MLF增量，對(duì)債市未必是好事-250324
| 上傳日期： |
2025/3/24 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
東北證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉哲銘 |
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1、3月24日尾盤央行對(duì)MLF操作方式進(jìn)行調(diào)整，并增量續(xù)作，引發(fā)債券收益率快速下行。但我們認(rèn)為，本次MLF的增量，對(duì)債市可能并不是一件好事。結(jié)合前幾天央行例會(huì)對(duì)債市“宏觀審慎”的定調(diào)，我們認(rèn)為后續(xù)債券收益率的上行風(fēng)險(xiǎn)大于下行風(fēng)險(xiǎn)，操作上應(yīng)更加謹(jǐn)慎。
2、去年末這一波利率快速下行與央行買債行為密切相關(guān)，1月10日央行暫停買債后，債券收益率趨勢(shì)上行。MLF增量意味著之前央行用買賣國(guó)債工具逐步替代MLF作為流動(dòng)性投放工具的行動(dòng)暫緩，后續(xù)央行買債的重啟可能遙遙無期，這其實(shí)是央行釋放出的一個(gè)偏空信號(hào)。
3、市場(chǎng)很多人認(rèn)為“宏觀審慎”的表述是對(duì)過去一段時(shí)間央行針對(duì)債市管控行為的總結(jié)，這種理解可能有些問題。結(jié)合2015年央行開始發(fā)展的針對(duì)銀行體系的MPA考核體系，以及2021年針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的宏觀審慎調(diào)控機(jī)制來看，這次“宏觀審慎”的表述更有可能是對(duì)于機(jī)構(gòu)債券投資監(jiān)管行為的規(guī)制化，后續(xù)債券投資可能面臨更加嚴(yán)厲的監(jiān)管壓力。
4、這次MLF操作方式的變化是否已經(jīng)意味著“結(jié)構(gòu)性降息”的落地？這一點(diǎn)值得觀察。倒不一定MLF操作變化后央行就不會(huì)推進(jìn)降準(zhǔn)降息，但現(xiàn)在來看MLF增量對(duì)于長(zhǎng)錢的補(bǔ)充、結(jié)構(gòu)性降息的初步落地，可能在降低后續(xù)推進(jìn)降準(zhǔn)降息的概率。我們認(rèn)為央行3-4月份仍有可能通過降準(zhǔn)配合政府債券集中供給，但降準(zhǔn)不意味著資金利率中樞水平能下移；OMO降息短期來看有難度，要觀察美聯(lián)儲(chǔ)下一次降息的時(shí)點(diǎn)相機(jī)抉擇。
5、DR007近期長(zhǎng)期維持在1.8%（OMO+30bp）附近，這一局面從去年7月到現(xiàn)在就沒變過。沒理由認(rèn)為后續(xù)資金面能明顯轉(zhuǎn)松，這可能是一個(gè)中長(zhǎng)期的事情?！八扑蛇€緊的流動(dòng)性困惑”會(huì)維持一段時(shí)間，這會(huì)對(duì)利率下行形成最直接的制約。
6、從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，除了去年底的極端情況，10Y國(guó)債收益率從來沒有長(zhǎng)期和DR007倒掛過。如果DR007長(zhǎng)期維持1.8%附近，沒有理由認(rèn)為10Y國(guó)債收益率能再明顯向下突破，24號(hào)尾盤引發(fā)10Y國(guó)債收益率快速下行到1.8%附近，這其實(shí)是在累積債市風(fēng)險(xiǎn)。
7、當(dāng)前監(jiān)管政策態(tài)度的堅(jiān)決讓人不得不聯(lián)想到2013年或2017年的局面，且1.8%的10Y國(guó)債又已經(jīng)將預(yù)期反應(yīng)的過于極致，市場(chǎng)可能在犯類似去年底到今年初利率快速下行時(shí)期犯過的錯(cuò)誤。這還沒有考慮到財(cái)政政策的積極轉(zhuǎn)向以及基本面回暖的潛在風(fēng)險(xiǎn)（這個(gè)事市場(chǎng)現(xiàn)在存在一定分歧）。后續(xù)市場(chǎng)可能面臨著劇烈程度堪比3月初的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，后續(xù)債券收益率的上行風(fēng)險(xiǎn)大于下行風(fēng)險(xiǎn)，操作上應(yīng)更加謹(jǐn)慎。
風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策和財(cái)政政策超預(yù)期
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