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公司發(fā)布年報(bào)：24年?duì)I收/歸母凈利/扣非歸母凈利461/29.8/27.2億，同比+0.7%/2.3%/1.6%，歸母凈利低于我們的預(yù)期（30.9億），主要系國(guó)內(nèi)水泥行業(yè)需求承壓導(dǎo)致境內(nèi)裝備業(yè)務(wù)拖累收入增長(zhǎng)。24Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收144億，同比+0.75%，歸母凈利潤(rùn)9.23億，同比+1.02%。我們認(rèn)為公司24年新簽訂單平穩(wěn)增長(zhǎng)3%，其中運(yùn)維新簽同比+27%，未來(lái)有望在實(shí)現(xiàn)收入規(guī)模穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，繼續(xù)優(yōu)化結(jié)構(gòu)，帶動(dòng)盈利能力、現(xiàn)金流改善，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　運(yùn)維業(yè)務(wù)快速發(fā)展，裝備業(yè)務(wù)“兩外”拓展成效顯著
　　公司24年工程/裝備/運(yùn)維收入271/62/129億，同比+1.7%/-18.4%/+21.9%；毛利率16.0%/22.8%/21.5%，同比+0.2/-1.2/-0.3pct。運(yùn)維業(yè)務(wù)中礦山運(yùn)維收入79億，同比+21.9%，運(yùn)維數(shù)318個(gè)，同比+37個(gè)，境外9個(gè)，同比+4個(gè)；水泥及其他運(yùn)維收入50.2億，同比+21.9%，服務(wù)生產(chǎn)線68條，同比+12條。裝備境外、外行業(yè)收入占比同比+11/5pct至36%/37%，十大核心主機(jī)裝備自給率約67%，同比+7pct，在“兩外一服”戰(zhàn)略下有望繼續(xù)提升。
　　境內(nèi)綠色安全要求驅(qū)動(dòng)礦山運(yùn)維高增，裝備出海對(duì)沖境內(nèi)需求壓力
　　公司24年境內(nèi)/外分別實(shí)現(xiàn)收入236/223億，同比-7.2%/+10.9%；毛利率16.0%/23.0%，同比-1.82/+1.82pct，綜合毛利率同比+0.2pct至19.6%。24年新簽訂單634億，同比+3%，工程/裝備/運(yùn)維新簽同比-5%/-3%/+27%，運(yùn)維服務(wù)中礦山/水泥及其他同比+36%/15%。境內(nèi)新簽同比-4%，工程/裝備/運(yùn)維同比-20%/-31%/+32%；境外新簽同比+9%，占比57%，工程/裝備/運(yùn)維同比+2%/+96%/+17%，境外裝備訂單占比已達(dá)44%。
　　歸母凈利率同比小幅改善，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流維持較好凈流入
　　公司24年期間費(fèi)用率10.76%，同比+0.24pct，其中銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.19%/5.15%/3.82%/0.59%，同比-0.02/+0.42/-0.20/+0.04pct。24年歸母凈利率6.47%，同比+0.10pct。24年經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流22.9億，同比少流入12億，收現(xiàn)比/付現(xiàn)比79.7%/73.5%，同比-2.19/-1.05pct。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　國(guó)內(nèi)水泥資本開(kāi)支承壓拖累需求，下調(diào)公司未來(lái)收入增速，預(yù)計(jì)25-27年歸母凈利潤(rùn)31.3/32.0/32.5億（前值32.5/33.8/-，下調(diào)3.6%/5.5%/-），可比公司25年Wind一致預(yù)期平均9xPE，公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型有序推進(jìn)，運(yùn)維服務(wù)快速增長(zhǎng)，未來(lái)商業(yè)模式、經(jīng)營(yíng)可持續(xù)性有望優(yōu)于可比，給予公司25年11xPE，目標(biāo)價(jià)13.04元（前值13.52元，25年11xPE），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：裝備制造市占率提升不及預(yù)期，水泥生產(chǎn)線及礦山運(yùn)維增量不及預(yù)期，水泥行業(yè)投資顯著下滑。