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航天電子發(fā)布年報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收142.80億元（yoy-23.75%），歸母凈利5.48億元（yoy+4.42%），扣非凈利1.67億元（yoy-59.44%），低于我們此前預(yù)測(cè)的6.98億元?dú)w母凈利潤(rùn)，主要系公司宇航電子業(yè)務(wù)下游景氣度較弱所致?？紤]到25年是“十四五”末年，國(guó)防建設(shè)需要完成既定規(guī)劃，我們判斷此前積壓的需求將快速釋放，同時(shí)公司無(wú)人系統(tǒng)業(yè)務(wù)持續(xù)高景氣，疊加多款新產(chǎn)品持續(xù)放量，預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)將實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　資產(chǎn)整合持續(xù)推進(jìn)，收入質(zhì)量有望提升
　　公司航天軍品業(yè)務(wù)24年實(shí)現(xiàn)收入118.20億元（yoy-17.36%），主要系行業(yè)需求放緩。24年公司加強(qiáng)業(yè)務(wù)和資源整合優(yōu)化力度，于24年8月完成了子公司航天電工51%股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜，24年航天電工并表收入約為23.73億元，毛利率為15.24%，顯著低于航天軍用業(yè)務(wù)21.89%的毛利率水平。因此25年起公司將更聚焦于宇航電子及無(wú)人系統(tǒng)雙主業(yè)，整體毛利率水平有望顯著提升；此外公司24年12月公告計(jì)劃將子公司激光導(dǎo)航和興華科技增資給子公司時(shí)代光電，3家慣導(dǎo)子公司的整合有利于形成慣導(dǎo)業(yè)務(wù)發(fā)展合力并提升該業(yè)務(wù)盈利能力。
　　無(wú)人系統(tǒng)業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，未來(lái)有望撐起公司業(yè)績(jī)半壁江山
　　24年子公司航天飛鴻實(shí)現(xiàn)收入15.70億元（yoy+42.48%），已連續(xù)兩年高速增長(zhǎng)，說明公司無(wú)人系統(tǒng)業(yè)務(wù)需求旺盛，發(fā)展向好。24年公司不斷豐富公司無(wú)人裝備系統(tǒng)型譜，航天飛鴻公司研發(fā)的“鴻柵”自主任務(wù)系統(tǒng)首次在珠海航展發(fā)布，并在珠海和達(dá)茂旗基地聯(lián)動(dòng)開展了FH-95集群飛行演示，全面展示了體系化、集群化無(wú)人作戰(zhàn)能力；FH-96V艦載復(fù)合翼無(wú)人機(jī)首批批產(chǎn)產(chǎn)品完成驗(yàn)收，成功交付用戶；目前無(wú)人系統(tǒng)已成為國(guó)防建設(shè)的重點(diǎn)方向，根據(jù)公司年報(bào)“十四五”末及整個(gè)“十五五”期間無(wú)人系統(tǒng)裝備市場(chǎng)需求有望實(shí)現(xiàn)數(shù)倍增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　由于無(wú)人系統(tǒng)預(yù)計(jì)成為國(guó)防建設(shè)重點(diǎn)方向，預(yù)計(jì)公司在該領(lǐng)域的研發(fā)投入將有所提升，研發(fā)費(fèi)用率將有所上漲，我們下調(diào)公司業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為7.31/9.36/11.61億元（前值2025-2026年分別為8.84/10.51億元，下調(diào)17%/11%）。可比公司（剔除中無(wú)人機(jī)）25年Wind一致預(yù)期PE均值為56倍，給予公司25年56倍PE，目標(biāo)價(jià)12.27元（前值14.58元，基于25年8.84億歸母凈利潤(rùn)對(duì)應(yīng)54倍PE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新品市場(chǎng)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品降價(jià)導(dǎo)致毛利率下滑風(fēng)險(xiǎn)。