>> 東吳證券-策略周評(píng)：歷史上的“四月決斷”-250330
| 上傳日期： |
2025/3/30 |
大小： |
923KB |
| 格式： |
pdf 共10頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
陳剛 |
| 下載權(quán)限： |
無(wú)限制-登錄即可下載 |
|
|
當(dāng)我們談?wù)摗八脑聸Q斷”時(shí)，我們?cè)谡務(wù)撌裁矗?br> “四月決斷”本質(zhì)是市場(chǎng)從預(yù)期驅(qū)動(dòng)向現(xiàn)實(shí)定價(jià)的轉(zhuǎn)換——經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的成色、業(yè)績(jī)的兌現(xiàn)能力、政策的邊際變化，三者共同構(gòu)成股價(jià)的“壓力測(cè)試”框架。進(jìn)入4月，經(jīng)濟(jì)與業(yè)績(jī)“大考”來(lái)臨，“春季躁動(dòng)”積累的漲幅往往面臨獲利兌現(xiàn)，引發(fā)高賠率品種波動(dòng)加劇。但需強(qiáng)調(diào)的是，市場(chǎng)的階段性整固只是表象，“四月決斷”的內(nèi)核在于通過(guò)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期、政策取向的定位、校準(zhǔn)，以及對(duì)景氣方向的識(shí)別，確立中期維度市場(chǎng)運(yùn)行邏輯?！皼Q斷”的依據(jù)源自4月關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)的三重驗(yàn)證：
1）經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：隨著3月中旬至4月市場(chǎng)逐步走出數(shù)據(jù)真空期，一季度核心經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)入密集披露階段，尤其在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能切換的年份，二季度是驗(yàn)證周期拐點(diǎn)、研判復(fù)蘇斜率的重要觀測(cè)窗口期。
2）業(yè)績(jī)披露：此前2-3月市場(chǎng)整體處于數(shù)據(jù)真空期，活躍資金重返，具備產(chǎn)業(yè)敘事想象力、關(guān)注遠(yuǎn)期基本面的品種往往憑借高賠率的博弈特征成為市場(chǎng)主線。進(jìn)入4月，上市公司開(kāi)始集中披露業(yè)績(jī)，脫離基本面的板塊迎來(lái)定價(jià)調(diào)整，績(jī)優(yōu)公司更易跑出超額。以“小盤(pán)成長(zhǎng)指數(shù)”和“滬深300指數(shù)”分別代表“主題交易”和“基本面組合”，在過(guò)去10年中，2-3月主題交易的相對(duì)勝率高達(dá)80%，而4月僅有20%。
3）政治局會(huì)議：4月政治局會(huì)議承上啟下，對(duì)全年經(jīng)濟(jì)發(fā)展作出指引，政策定調(diào)或呈現(xiàn)兩種路徑，一是延續(xù)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議與兩會(huì)確立的框架，細(xì)化落地舉措；二是基于前期經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)或突發(fā)風(fēng)險(xiǎn)事件動(dòng)態(tài)調(diào)整政策取向，因此可能影響市場(chǎng)走向。
歷史上看，“四月決斷”都“斷”了什么？行情如何演繹？
在政策底確立后的經(jīng)濟(jì)周期拐點(diǎn)階段，4月往往成為觀測(cè)“政策傳導(dǎo)效能”和“經(jīng)濟(jì)修復(fù)成色”的關(guān)鍵驗(yàn)證窗口，典型如2016年、2023年。
2016年供給側(cè)改革驗(yàn)證期：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)基本確認(rèn)周期拐點(diǎn)，A股短期調(diào)整后演繹慢牛行情。在經(jīng)歷兩年經(jīng)濟(jì)增速下行后，2015年末GDP同比進(jìn)入“6時(shí)代”。2016年是中國(guó)推進(jìn)供給側(cè)改革的元年，隨著去產(chǎn)能、去庫(kù)存等政策落地，基本面逐步改善：3月，PPI同比跌幅收窄至-4.3%，較2015年末回升1.6pct；制造業(yè)PMI自2015年8月以來(lái)首次重回景氣區(qū)間。盡管4月中下旬至5月底受信用風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)、限售股解禁高峰（5/6月解禁市值均超2000億元）及春季躁動(dòng)獲利盤(pán)兌現(xiàn)影響，市場(chǎng)出現(xiàn)階段性回調(diào)，期間滬指下跌5.4%，但宏觀數(shù)據(jù)的回暖基本確認(rèn)了經(jīng)濟(jì)的筑底回升趨勢(shì)，市場(chǎng)短暫調(diào)整后啟動(dòng)價(jià)值慢牛行情。
2023年疫后強(qiáng)復(fù)蘇預(yù)期降溫：4月市場(chǎng)從強(qiáng)預(yù)期轉(zhuǎn)向弱現(xiàn)實(shí)，復(fù)蘇預(yù)期降溫，市場(chǎng)回調(diào)。2022年末疫情管控放開(kāi)與地產(chǎn)“三箭齊發(fā)”形成合力，政策拐點(diǎn)到來(lái)。投資者預(yù)期基本面強(qiáng)復(fù)蘇，且對(duì)地產(chǎn)改善預(yù)期相對(duì)樂(lè)觀，疊加ChatGPT產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)催化，TMT成為春季躁動(dòng)主線，計(jì)算機(jī)一季度漲幅達(dá)36.8%。進(jìn)入4月中旬，經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程弱于此前強(qiáng)復(fù)蘇假設(shè)，二手房房?jī)r(jià)與銷(xiāo)量邊際回落，4月CPI同比回落至0.1%，內(nèi)生需求不足問(wèn)題仍舊凸顯，市場(chǎng)震蕩下行。
當(dāng)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)大幅偏離預(yù)期時(shí)，進(jìn)入4月，政策變量的定價(jià)權(quán)重顯著抬升，典型如2017年、2019年，市場(chǎng)短期內(nèi)更多演繹政策端邊際變化。
2017年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期，4月政策基調(diào)趨緊：2017年宏觀經(jīng)濟(jì)延續(xù)2016年的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，企業(yè)盈利持續(xù)改善，工企利潤(rùn)總額同比于2月躍升至31.5%。相較中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)內(nèi)生動(dòng)力不足”，政治局會(huì)議對(duì)年內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更為樂(lè)觀，認(rèn)為一季度經(jīng)濟(jì)“增長(zhǎng)和效益回升，市場(chǎng)預(yù)期改善”。經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇下，政治局會(huì)議延續(xù)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和兩會(huì)的“調(diào)結(jié)構(gòu)”定調(diào)，但政策基調(diào)進(jìn)一步收緊，且高度重視防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿，強(qiáng)調(diào)“確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”，結(jié)合4月前后證監(jiān)會(huì)監(jiān)管政策頻出，市場(chǎng)流動(dòng)性趨緊、下跌至5月末，此后經(jīng)濟(jì)韌性與業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)下大盤(pán)再度上行。
2019年開(kāi)年經(jīng)濟(jì)超預(yù)期，政策轉(zhuǎn)向調(diào)結(jié)構(gòu)：經(jīng)歷2018年大幅調(diào)整后，年初在寬信用政策發(fā)力（1月社融增量3.6萬(wàn)億創(chuàng)歷史新高）及制造業(yè)PMI超預(yù)期反彈（3月50.5%站上榮枯線）支撐下，市場(chǎng)迎來(lái)修復(fù)性普漲，滬指一季度漲幅達(dá)24.0%。419政治局會(huì)議指出，一季度經(jīng)濟(jì)好于預(yù)期，重提“堅(jiān)持結(jié)構(gòu)性去杠桿”并強(qiáng)調(diào)“以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的辦法穩(wěn)需求”，顯示經(jīng)濟(jì)超預(yù)期修復(fù)背景下，宏觀調(diào)控基調(diào)發(fā)生轉(zhuǎn)向。疊加5月初中美貿(mào)易摩擦再度升級(jí)，美國(guó)對(duì)2000億美元中國(guó)商品加征關(guān)稅至25%，市場(chǎng)進(jìn)入調(diào)整期，科技與周期板塊回撤幅度超15%。
今年的“四月決斷”有何特殊？
自去年9月政策底確立后，本輪“四月決斷”或更接近2016、2023年，即基本面定價(jià)權(quán)重顯著抬升，二季度需聚焦地產(chǎn)與消費(fèi)的復(fù)蘇驗(yàn)證。2025年1-2月經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了良好開(kāi)局，結(jié)構(gòu)上延續(xù)了“供給偏強(qiáng)、需求偏弱”，然而CPI、PPI增速及社融結(jié)構(gòu)均顯示市場(chǎng)化需求仍有提升空間。政策底確立后，“四月決斷”需重視政策支持下消費(fèi)復(fù)蘇的持續(xù)性及地產(chǎn)量?jī)r(jià)的筑底信號(hào)。去年經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將消費(fèi)安排在工作首位，強(qiáng)調(diào)“著力提振內(nèi)需，特別是居民消費(fèi)需求”，提振消費(fèi)決心空前。年初以來(lái)消費(fèi)政策顯著發(fā)力，手機(jī)、平板等納
|
|
