>> 聯(lián)儲(chǔ)證券-固定收益深度報(bào)告：政策適度寬松，實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健修復(fù)，債券收益率下行-250331
| 上傳日期： |
2025/3/31 |
大?。?/td>
| 5548KB |
| 格式： |
pdf 共38頁(yè) |
來(lái)源： |
聯(lián)儲(chǔ)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
沈夏宜,陳國(guó)文 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
投資要點(diǎn)：
債券市場(chǎng)收益率高位震蕩，有所下降。2025年以來(lái)，各期限國(guó)債和國(guó)開(kāi)債到期收益率均呈現(xiàn)高位震蕩的趨勢(shì)。從期限結(jié)構(gòu)看，短端利率上行幅度較大，長(zhǎng)端利率上行幅度較小，長(zhǎng)端與短端利差收窄。國(guó)債期貨價(jià)格高位回調(diào)，2年期、5年期和10年期國(guó)債期貨價(jià)格均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，10年期走勢(shì)斜率較高。
政策面，貨幣政策預(yù)計(jì)繼續(xù)保持寬松。2025年3月的全國(guó)兩會(huì)明確指出，貨幣政策要適度寬松。關(guān)于貨幣政策基調(diào)的表述從穩(wěn)健轉(zhuǎn)為適度寬松，指向貨幣政策會(huì)在此前寬松的基礎(chǔ)上進(jìn)一步寬松。貨幣政策適度寬松可以體現(xiàn)在以下方面。（1）貨幣供給保持寬松，具體可能表現(xiàn)為M1增速，M2增速和社融存量增速等進(jìn)一步上行。（2）貨幣價(jià)格進(jìn)一步調(diào)降，包括OMO、MLF和LPR，以及存款準(zhǔn)備金率在內(nèi)的利率將會(huì)進(jìn)一步降低。（3）人民幣匯率可能會(huì)適度貶值。特朗普政府對(duì)出口至美國(guó)的商品加征額外關(guān)稅，勢(shì)必對(duì)我國(guó)出口帶來(lái)不利的沖擊。因此，我國(guó)貨幣政策基調(diào)保持適度寬松，既是支持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的要求，也是應(yīng)對(duì)外部沖擊的需要。
宏觀基本面層面，修復(fù)進(jìn)度在不斷推進(jìn)，但仍承受一定的壓力。（1）總量上，2025年的增速目標(biāo)與去年一致，仍為5%左右。（2）生產(chǎn)端，工業(yè)增加值增速一直較為平穩(wěn)，PMI重新回到榮枯線以上，指向生產(chǎn)端處于擴(kuò)張區(qū)間。（3）投資端，預(yù)計(jì)會(huì)修復(fù)，但進(jìn)度仍然偏緩。固定資產(chǎn)投資整體偏慢，其中制造業(yè)投資維持了較高的增速，房地產(chǎn)投資連續(xù)處于負(fù)增區(qū)間，拖累了投資增速。一方面，在化債行情下，預(yù)計(jì)基建投資增速不會(huì)太高。另一方面，房地產(chǎn)的高頻數(shù)據(jù)指標(biāo)顯示，房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于止跌階段，房地產(chǎn)投資預(yù)計(jì)短期內(nèi)無(wú)法有明顯改善。（4）消費(fèi)端預(yù)計(jì)會(huì)有較為明顯改善。消費(fèi)品的以舊換新項(xiàng)目對(duì)消費(fèi)起到了明顯的拉動(dòng)作用，預(yù)計(jì)接下來(lái)仍會(huì)繼續(xù)推進(jìn)，并且會(huì)有新的促消費(fèi)方案出臺(tái)，因此預(yù)計(jì)消費(fèi)會(huì)有所改善。（5）貿(mào)易端，出口的不確定性大增。特朗普政府已對(duì)出口至美國(guó)的商品加征額外關(guān)稅，勢(shì)必會(huì)影響我國(guó)的出口表現(xiàn)。（6）價(jià)格端仍處于低位。無(wú)論是生產(chǎn)者價(jià)格還是消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)，表現(xiàn)均處于相對(duì)低位。同時(shí)，價(jià)格端處于低位，也為貨幣政策和財(cái)政政策發(fā)力留出了空間。（7）企業(yè)利潤(rùn)修復(fù)仍偏緩，修復(fù)進(jìn)度承受一定的壓力。
資金面，資金價(jià)格處于相對(duì)高位，短期內(nèi)流動(dòng)性邊際收緊。受資金面邊際收緊的影響，DR007和R007近期均處于相對(duì)高位。資金價(jià)格處于高位，主導(dǎo)了近期債券收益率高位波動(dòng)的行情。從存款與貸款角度看，存貸款差額處于階段性高位，指向銀行間流動(dòng)性充裕。同時(shí)，存款同比增速與貸款同比增速均處于下降趨勢(shì)中，但存款同比增速下降幅度更大。資金價(jià)格的波動(dòng)，也影響了其它利率類資產(chǎn)的表現(xiàn)。同業(yè)存單收益率出現(xiàn)了高位波動(dòng)的行情，銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率也低位上行，整體仍處于下降趨勢(shì)中。預(yù)計(jì)在季末擾動(dòng)因素過(guò)后，資金價(jià)格會(huì)回落。
供給面，債券發(fā)行凈增量增加，一定程度上助推了債券收益率高位波動(dòng)的行情。2025年債券發(fā)行凈供給量處于高位。從月度供給角度看，2月債券市場(chǎng)發(fā)行凈增量處于近五年同期高位水平，且3月延續(xù)了債券供給高峰。債券發(fā)行凈增量處于高位，一定程度上助推了債券收益率高位波動(dòng)的行情。兩會(huì)明確了今年財(cái)政政策繼續(xù)保持積極，具體措施包括提高赤字率，增加赤字規(guī)模，增加超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行，增加長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行，增加地方政府專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模等。債券的發(fā)行節(jié)奏仍會(huì)保持穩(wěn)健，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)債券市場(chǎng)收益率造成較大沖擊。
往前看，債券收益率短期震蕩，長(zhǎng)期仍處于下行趨勢(shì)中。貨幣政策保持適度寬松；經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)進(jìn)度仍偏慢，房地產(chǎn)投資持續(xù)負(fù)增，消費(fèi)修復(fù)仍承受壓力，出口的不確定性增加；季末擾動(dòng)因素過(guò)后，資金價(jià)格預(yù)計(jì)會(huì)高位回落；債券供給仍會(huì)保持平穩(wěn)。因此，預(yù)計(jì)債券收益率仍處于下降趨勢(shì)中。
風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面修復(fù)偏離預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，宏觀政策超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
|
|
