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2024年風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)優(yōu)于預(yù)期，減值同比下降幅度較大。公司2024年盈利同比上升2.9%至63.8億元（人民幣，下同），高于我們預(yù)期4%。主要原因包括：1）期內(nèi)風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)同比上升2%，大幅優(yōu)于我們預(yù)期同比下降4%，因公司位于東南區(qū)域電價(jià)較高的項(xiàng)目發(fā)電量占比提高所致；2）折舊開(kāi)支低于我們預(yù)期約4%；3）其他經(jīng)營(yíng)開(kāi)支較我們預(yù)期低42%，這應(yīng)與公司火電項(xiàng)目出表相關(guān)。因年內(nèi)以大代小改造的進(jìn)展慢于預(yù)期，公司期內(nèi)的減值損失同比下降52%至10億元，與我們預(yù)期相若。值得一提的是公司的少數(shù)股東權(quán)益為19.4億元，同比上升2.8倍，我們認(rèn)為這應(yīng)與公司東南項(xiàng)目盈利占比較多，以及2023年較高的減值損失在持股較少的子公司，2024年相關(guān)減值降低相關(guān)。公司維持30%的分紅比例，末期分紅同比上升2%至每股0.2278元。
　　預(yù)期2025年新增裝機(jī)同比小幅減慢，負(fù)債比率更為可控。公司2024年自建及收購(gòu)凈新增2.65/4.77吉瓦的風(fēng)/光裝機(jī)，共7.4吉瓦。2025年公司預(yù)期新增投產(chǎn)5吉瓦的裝機(jī)量，我們認(rèn)為這有助調(diào)整公司資本開(kāi)支，另外我們亦計(jì)入1吉瓦的新增裝機(jī)，來(lái)自收購(gòu)母公司項(xiàng)目，2025年我們預(yù)期公司共新增6吉瓦的風(fēng)/光裝機(jī)。資本開(kāi)支我們預(yù)計(jì)將同比下降18%至238億元，凈負(fù)債權(quán)益比預(yù)期將控制在160%以下。至于以大代小改造的進(jìn)展，我們估計(jì)將在2025年略為加快，因此估計(jì)減值損失將同比上升20%。
　　上調(diào)2025年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)期受業(yè)績(jī)帶動(dòng)估值提升。考慮到風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)基數(shù)上調(diào)及2024年經(jīng)營(yíng)開(kāi)支水平，我們上調(diào)公司2025年盈利預(yù)測(cè)7.1%，但考慮公司2025年或減慢裝機(jī)速度，我們下調(diào)2026年盈利預(yù)測(cè)5.9%。公司管理層給出2025-27年分紅比例不少于30%，我們認(rèn)為應(yīng)較受投資者歡迎。我們維持目標(biāo)價(jià)8.0港元，對(duì)應(yīng)9倍2025年市盈率。目前我們認(rèn)為再上調(diào)估值標(biāo)準(zhǔn)的條件，應(yīng)視乎市場(chǎng)對(duì)增量項(xiàng)目的回報(bào)及電價(jià)有更好的理解。我們認(rèn)為公司優(yōu)于預(yù)期的業(yè)績(jī)應(yīng)在短期內(nèi)帶動(dòng)估值提升，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。