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事件：截至2025年3月31日，公司收到全資子公司上海山鷹私募基金管理有限公司轉(zhuǎn)讓嘉興英凰股權(quán)投資份額所獲價(jià)款5.46億元，該產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金已辦理完成工商變更登記手續(xù)，轉(zhuǎn)讓交易已完成。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　紙價(jià)下行&階段性經(jīng)營(yíng)策略轉(zhuǎn)向，24全年公司預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)虧：根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)告，2024年公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-3.5~-3.9億元，其中4Q2024預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-4.2~-4.6億元，同比由盈轉(zhuǎn)虧。根據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，1Q/2Q/3Q/4Q2024箱板紙噸均價(jià)分別為3833/3656/3620/3660元，同比-429/-290/-129/-183元，瓦楞紙噸均價(jià)分別為2855/2645/2609/2746元，同比-271/-202/-155/-181元，廢黃板紙噸均價(jià)為1515/1439/1467/1530元，同比-153/-143/-56/-46元。2024年箱板瓦楞紙市場(chǎng)價(jià)格下跌，同時(shí)公司為應(yīng)對(duì)“山鷹轉(zhuǎn)債”順利到期兌付，階段性經(jīng)營(yíng)策略轉(zhuǎn)向保障“流動(dòng)性安全”，3Q2024起公司毛利率有所下滑，導(dǎo)致全年利潤(rùn)端承壓。
　　剝離非造紙主業(yè)資產(chǎn)&部分海外業(yè)務(wù)，償債能力逐步優(yōu)化：除產(chǎn)業(yè)基金份額轉(zhuǎn)讓外，公司亦通過(guò)剝離海外資產(chǎn)和引入國(guó)資入股等方式，優(yōu)化運(yùn)營(yíng)資金。2024年12月，公司下屬子公司瑞典控股已完成北歐紙業(yè)股份的轉(zhuǎn)讓結(jié)算，獲得交易對(duì)價(jià)16.11億瑞典克朗（約合人民幣10.63億元），此外，公司擬將子公司祥恒創(chuàng)意包裝股份公司51%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給江東控股集團(tuán)有限責(zé)任公司，進(jìn)一步優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。1Q/2Q/3Q2024末公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為71.37%/70.75%/69.49%，隨著“山鷹轉(zhuǎn)債”的順利到期兌付，以及公司部分非主業(yè)和海外資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓交割完成，公司債務(wù)壓力有所釋放，抗風(fēng)險(xiǎn)能力得以逐步提升。
　　包裝產(chǎn)能位居國(guó)內(nèi)第二，維持“增持”評(píng)級(jí)：考慮到箱板瓦楞紙市場(chǎng)需求弱于預(yù)期，供求關(guān)系短期難以改善，我們下調(diào)公司2024-2026年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別至-3.7/+3.4/+4.8億元（原預(yù)測(cè)值為3.5/7.5/14.2億元），對(duì)應(yīng)EPS分別為-0.07/+0.05/+0.07元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025 -2026年P(guān)E分別為31/22倍，考慮到公司作為國(guó)內(nèi)包裝紙龍頭企業(yè)，現(xiàn)有落地產(chǎn)能超800萬(wàn)噸，當(dāng)前PB僅為0.6倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)低于預(yù)期，紙價(jià)下行超預(yù)期，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓進(jìn)展不及預(yù)期，原料價(jià)格上漲超預(yù)期。