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投資要點(diǎn)
　　歸母凈利潤同比+18%，基本符合預(yù)期
　　2024年杭叉集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入165億元，同比增長1%，歸母凈利潤20.2億元，同比增長18%，基本符合市場(chǎng)預(yù)期。單Q4公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入38億元，同比持平，歸母凈利潤4.5億元，同比增長8%。利潤增速強(qiáng)于營收，主要受益于：（1）鋼價(jià)、鋰電池等原材料價(jià)格下降，（2）高毛利率的海外業(yè)務(wù)，大噸位叉車、鋰電叉車占比的提升，（3）聯(lián)營企業(yè)貢獻(xiàn)投資收益（約影響5%增速）。分區(qū)域，公司國內(nèi)營收94億元，同比下降1%，海外營收68億元，同比增長5%，海外營收增速放緩，我們判斷系下半年歐、美兩大叉車市場(chǎng)需求疲軟，地緣政治沖突導(dǎo)致客戶觀望情緒加劇。
　　毛利率提升明顯，費(fèi)用率受海外市場(chǎng)拓展影響
　　2024年公司銷售毛利率23.6%，同比提升2.8pct，呈現(xiàn)逐季提升趨勢(shì)，銷售凈利率13.1%，同比提升1.8pct。分區(qū)域，2024年公司國內(nèi)毛利率18.7%，同比提升1.5pct，海外毛利率30.7%，同比提升4.8pct。2024年公司期間費(fèi)用率11.3%，同比提升1.6pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.4%/2.5%/4.7%/-0.3%，同比分別增長0.8/0.4/0.2/0.2pct，海外市場(chǎng)渠道拓展，費(fèi)用率有所增加。
　　對(duì)美敞口有限影響可控，后續(xù)可關(guān)注內(nèi)需政策+電動(dòng)化+智能化進(jìn)展
　　我們測(cè)算公司對(duì)美營收敞口個(gè)位數(shù)，且已有提前備貨、海外產(chǎn)能布局等，影響可控。后續(xù)可關(guān)注（1）內(nèi)需修復(fù)：2022-2024年我國叉車內(nèi)銷以壽命更新、三類車替代手動(dòng)液壓車為主，增量需求有限，電動(dòng)化進(jìn)展速度也較慢，到2024年電動(dòng)化率僅35%。后續(xù)若設(shè)備更新推進(jìn)、內(nèi)需修復(fù)，內(nèi)銷有望底部復(fù)蘇。（2）非美拓展：2023年全球叉車市場(chǎng)結(jié)構(gòu)為歐洲32%、中國27%、美國22%、其他28%，非美空間仍然廣闊，且海外平衡重叉車鋰電化率僅約15%，國產(chǎn)品牌優(yōu)勢(shì)仍然明顯。出海為龍頭企業(yè)重要戰(zhàn)略、中長期趨勢(shì)不變。泰國等地建廠同樣可服務(wù)其他地區(qū)增強(qiáng)海外市場(chǎng)影響力，助力份額提升，并輔助切入市場(chǎng)規(guī)模更大、利潤率更高的后市場(chǎng)。（3）物流智能化：子公司杭叉智能已獲2023年中國市場(chǎng)無人叉車營收額最高廠商，2024年獲高工移動(dòng)機(jī)器人金球獎(jiǎng)。2024年智能物流板塊訂單、營收增長均超60%。智慧物流有望為傳統(tǒng)叉車企業(yè)打造第二成長曲線。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到地緣政治沖突加劇帶來的不確定性，出于謹(jǐn)慎性考慮，我們調(diào)整公司2025-2026年盈利預(yù)測(cè)為22（原值23）/24（原值25）億元，預(yù)計(jì)2027年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為27億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為11/10/9X。展望未來，隨內(nèi)需修復(fù)、新興市場(chǎng)和智能物流業(yè)務(wù)拓展，公司業(yè)績有望保持增長，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)、地緣政治沖突加劇、競爭格局惡化等