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事件：平安銀行披露2025年一季報(bào)，1Q25實(shí)現(xiàn)營(yíng)收337億元，同比下滑13.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)141億元，同比下滑5.6%。1Q25不良率季度環(huán)比持平1.06%，撥備覆蓋率季度環(huán)比下降14pct至237%。
　　息差同比下行及債市浮虧拖累下，一季度營(yíng)收、利潤(rùn)表現(xiàn)預(yù)期內(nèi)雙雙承壓：1Q25平安銀行營(yíng)收同比下滑13.1%（2024年為下滑10.9%），歸母凈利潤(rùn)同比下滑5.6%（2024年為下滑4.2%），均符合我們?cè)谇罢爸信袛嗟内厔?shì)（分別預(yù)期下滑約13%/下滑約6%）。從驅(qū)動(dòng)因子來(lái)看，①受主動(dòng)調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)、繼續(xù)壓降零售高收益資產(chǎn)等影響，息差收窄拖累營(yíng)收，但負(fù)貢獻(xiàn)幅度收斂。1Q25利息凈收入同比下滑9%，拖累營(yíng)收增速6.1pct，其中息差收窄拖累5.6pct（2024為拖累15.2pct）。②一季度市場(chǎng)利率回升導(dǎo)致公允價(jià)值變動(dòng)凈虧損，非息收入拖累營(yíng)收。1Q25非息收入同比下滑20%，其中投資相關(guān)其他非息下滑33%，拖累營(yíng)收增速5.4pct，中收延續(xù)下滑約10%，拖累營(yíng)收增速1.5pct。③撥備小幅反哺業(yè)績(jī)，但幅度進(jìn)一步收窄，貢獻(xiàn)利潤(rùn)增速4.1pct（1Q24/2024分別貢獻(xiàn)15.8pct/5.7pct）。④此外，綜合稅率下降也小幅貢獻(xiàn)利潤(rùn)，預(yù)計(jì)與核銷(xiāo)滿足稅法認(rèn)定條件后，遞延所得稅資產(chǎn)抵減當(dāng)期所得稅費(fèi)用有關(guān)，反哺利潤(rùn)增速3.3pct。
　　一季報(bào)關(guān)注點(diǎn)：① “高風(fēng)險(xiǎn)、高收益”資產(chǎn)壓降或進(jìn)入后半程，下階段向“中風(fēng)險(xiǎn)、中收益”資產(chǎn)要效益，重點(diǎn)關(guān)注客群結(jié)構(gòu)的邊際變化。1Q25繼續(xù)壓降零售信貸近400億，3Q23以來(lái)累計(jì)壓降已超3300億。而在存量高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)資產(chǎn)壓降進(jìn)入后半程，這其中對(duì)于平安銀行更關(guān)注的中風(fēng)險(xiǎn)客群，如何在客群滲透過(guò)程中做好量?jī)r(jià)風(fēng)險(xiǎn)平衡將是下階段關(guān)注重點(diǎn)。②息差同比降勢(shì)不改但季度環(huán)比回升。1Q25息差季度環(huán)比上升14bps，其中負(fù)債成本下降13bps是主要貢獻(xiàn)，我們判斷，在一季度大多存款重定價(jià)的主要窗口，各銀行存款成本改善有望對(duì)沖貸款利率下行，預(yù)計(jì)在一季報(bào)中可以看到多家銀行息差環(huán)比回升。③資產(chǎn)質(zhì)量總體平穩(wěn)，不良生成延續(xù)高位但自去年下半年以來(lái)逐步回落。測(cè)算1Q25加回核銷(xiāo)后年化不良生成率約2%（3Q24/4Q24分別約4%/3.3%），主動(dòng)核銷(xiāo)下不良率環(huán)比持平。
　　繼續(xù)大力壓降零售高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)客群，貸款同比延續(xù)負(fù)增：1Q25平安銀行貸款同比下滑2%（2024年為下滑1%）。從結(jié)構(gòu)上看，具體來(lái)看，持續(xù)優(yōu)化零售貸款結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步壓降高風(fēng)險(xiǎn)、高收益產(chǎn)品，在此基礎(chǔ)上依靠對(duì)公貸款投放積極補(bǔ)位。1Q25貸款凈新增約376億，同比少增370億，其中對(duì)公貸款凈新增757億且進(jìn)一步做精行業(yè)，四大基礎(chǔ)行業(yè)（基礎(chǔ)設(shè)施、汽車(chē)生態(tài)、公用事業(yè)、地產(chǎn)）和三大新興行業(yè)（新制造、新生活、新能源）合計(jì)新投放貸款近2000億，同比多投放超300億；零售貸款凈減少近400億，其中信用卡、消費(fèi)貸等合計(jì)凈減少超500億。自3Q23以來(lái)平安銀行零售貸款已累計(jì)凈減少超3300億，零售貸款占比已降至約50%。我們預(yù)計(jì)在大力調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)下，存量高風(fēng)險(xiǎn)客群壓降已進(jìn)入后半程。但如何確立新的擴(kuò)表抓手將是營(yíng)收能否迎來(lái)企穩(wěn)拐點(diǎn)的核心，下階段關(guān)注平安銀行中風(fēng)險(xiǎn)客戶滲透成效，以及在此過(guò)程中對(duì)定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)的再平衡。
　　息差同比延續(xù)下行，但降幅已趨收斂，得益于負(fù)債成本明顯改善，單季息差環(huán)比回升：1Q25平安銀行凈息差1.83%，同比下降17bps（2024年為同比下降51bps），其中單季息差季度環(huán)比4Q24回升14bps。從資產(chǎn)負(fù)債兩端來(lái)看，1）貸款定價(jià)環(huán)比微升（季度環(huán)比上升9bps至4.15%），主要和零售定價(jià)改善有關(guān)（季度環(huán)比上升29bps至5.17%），而金融資產(chǎn)投資收益率明顯回落（季度環(huán)比下降34bps至2.84%），預(yù)計(jì)和部分兌現(xiàn)存量浮盈有關(guān)，在此基礎(chǔ)上生息資產(chǎn)收益率季度環(huán)比小幅下降4bps至3.62%。2）存款成本延續(xù)下行帶動(dòng)負(fù)債成本改善，1Q25存款成本季度環(huán)比下降10bps至1.81%（較1Q24已累計(jì)下降超40bps），帶動(dòng)負(fù)債成本下降13bps至1.84%。
　　主動(dòng)加大不良處置力度，靠前消化不良，確保不良指標(biāo)平穩(wěn)過(guò)渡：1Q25平安銀行不良率季度環(huán)比持平1.06%，前瞻指標(biāo)關(guān)注率季度環(huán)比下降15bps至1.78%，逾期率較年初基本持平1.53%。從不良生成來(lái)看，1Q25加回核銷(xiāo)后年化不良生成率約2%，自去年下半年以來(lái)延續(xù)下行但仍維持高位（3Q24/4Q24分別約4%和約3.3%）?，F(xiàn)階段平安銀行不良生成仍主要集中在零售板塊（以分部減值損失計(jì)提規(guī)模來(lái)看，2023/24年新計(jì)提減值損失基本全部集中在零售金融分部），在主動(dòng)大力核銷(xiāo)下，一季度零售不良率延續(xù)改善（季度環(huán)比下降7bps至1.32%）。對(duì)公不良率低位環(huán)比回升（季度環(huán)比回升8bps至0.78%），主要受部分房地產(chǎn)客戶風(fēng)險(xiǎn)下遷導(dǎo)致（房地產(chǎn)不良率季度環(huán)比上升46bps至2.25%）。從風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力來(lái)看，1Q25受加大處置力度消耗撥備影響，撥備覆蓋率季度環(huán)比下降14pct至237%。
　　投資分析意見(jiàn)：主動(dòng)放緩擴(kuò)表步伐，大力壓降高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)客戶的“陣痛期”或進(jìn)入后半程，加快資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)，加速構(gòu)建以中風(fēng)險(xiǎn)客群為主的新擴(kuò)表抓手，并實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與定價(jià)的新平衡是現(xiàn)階段平安銀行發(fā)力重點(diǎn)。期待在下一階段經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程中，平安銀行能盡早實(shí)現(xiàn)優(yōu)于可比同業(yè)的高質(zhì)量成長(zhǎng)。維持2025-2027年盈利