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事件：公司發(fā)布24年年度報(bào)告。
　　24年：收入171.4億元/同比-9.8%，歸母凈利13.1億元/同比+0.5%，扣非歸母凈利12.3億元/同比+8.8%。派發(fā)股息1.4元/股，股利支付率45.6%。24Q4：收入41.4億元/同比-1.7%，歸母凈利3.9億元/同比+109.7%，扣非歸母凈利3.3億元/同比+199.8%。
　　超市調(diào)改初見(jiàn)成效、電器國(guó)補(bǔ)推動(dòng)下亮眼、百貨&汽貿(mào)承壓：24年收入拆分看，百貨、超市、電器、汽貿(mào)四大業(yè)態(tài)實(shí)現(xiàn)收入17.7、61.6、33.0、42.9億元，同比-12.2%、-0.3%、+12.9%、-29.5%。其中百貨行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇同質(zhì)化嚴(yán)重邊際承壓；超市業(yè)態(tài)年內(nèi)調(diào)改10家門店，調(diào)改店門店經(jīng)營(yíng)指標(biāo)雙位數(shù)增長(zhǎng)；電器受國(guó)補(bǔ)政策拉動(dòng)整體表現(xiàn)亮眼；汽貿(mào)受傳統(tǒng)燃油車價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)疊加處于轉(zhuǎn)型過(guò)程中，承壓明顯。
　　各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)穩(wěn)健，馬消貢獻(xiàn)穩(wěn)健投資收益：24年公司毛利率26.5%，同比+0.8pct，主因低毛利率的汽貿(mào)業(yè)態(tài)占比下降。其中，百貨、超市、電器、汽貿(mào)業(yè)態(tài)毛利率分別同比-2.1、-0.8、-0.9、+0.6pct。24年公司銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率為14.7%、4.5%、0.1%、0.3%，分別同比+1.0、-0.6、-0.1、-0.3pct，整體費(fèi)用率保持穩(wěn)健。馬上消費(fèi)24年貢獻(xiàn)投資收益7.1億元，同比+15.1%。24年歸母凈利率7.7%，同比+0.7pct。
　　四大業(yè)態(tài)同步調(diào)改，24年已初見(jiàn)成效期待25年進(jìn)展：展望25年我們對(duì)于公司各業(yè)態(tài)調(diào)改保持樂(lè)觀態(tài)度。百貨業(yè)態(tài)深化與核心品牌合作，同時(shí)向奧萊、購(gòu)物中心等體驗(yàn)型業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型。超市在24年調(diào)改10家店基礎(chǔ)上，25年繼續(xù)調(diào)改36家門店，有望通過(guò)同店改善驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)。電器業(yè)態(tài)受益于25年更大范圍國(guó)補(bǔ)，有望延續(xù)較快增長(zhǎng)。汽貿(mào)業(yè)態(tài)加快變革轉(zhuǎn)型調(diào)整經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：近期我們觀察到隨著線上滲透率提升趨緩，疊加線下優(yōu)質(zhì)供給及體驗(yàn)性增強(qiáng)，線下客流重新回暖。在此背景下，公司作為商超百貨龍頭，受益于重慶消費(fèi)韌性十足+各業(yè)態(tài)主動(dòng)調(diào)改且成效良好，后續(xù)業(yè)績(jī)有望呈現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，且馬消有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)貢獻(xiàn)穩(wěn)定投資收益。我們預(yù)計(jì)公司25-26年利潤(rùn)13.8、14.7億元，當(dāng)前估值為11x具備安全邊際，維持公司“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)態(tài)拓張不及預(yù)期、消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、投資收益不及預(yù)期